长城证券 大宗商品：铜，美联储加息落地，铜价先抑后扬

摘要

本周美联储全票决定将联邦基金利率目标区间上调25个基点至3.75%—4.00%，点阵图显示18名决策者中有16人预计2026年至少还需加息一次，美元指数周环比上涨1.14%至100.2167。 宏观加息靴子落地叠加中美经贸交流积极，国内外铜价呈现先抑后扬态势，截至9月18日LME铜收于14562美元/吨（周环比+2.4%），SMM1#电解铜现货均价收于11.02万元/吨（周环比+0.8%）。 供给端进口铜精矿现货TC持续下挫至-221.89美元/吨，副产物硫酸价格回落至1813元/吨导致现货冶炼利润收缩至-5621元/吨，冶炼厂减产意愿增强。 需求端铜价回调激发下游逢低补库，精铜杆企业开工率升至65.82%，铜线缆开工率升至67.46%。 库存端国内现货及保税区库存去化至12.36万吨，而LME库存累积至25.51万吨，全球总库存达114.61万吨。 长城证券认为铜价仍将维持强势，预计2026/2027年全球精炼铜供需将由微幅过剩33.7万吨走向短缺5.3万吨，长期维持看涨观点。

主要观点

• 国内外铜价呈现先抑后扬走势，外盘涨幅强于内盘，COMEX/LME比值为100.2%。

• 美联储全票上调利率25个基点至3.75%—4.00%，点阵图路径整体上移并带动美元走强。

• 进口铜精矿现货TC进一步跌至-221.89美元/吨，国内电解铜周产量同比下滑。

• 铜精矿累计到港量同比下滑12%，主流港口铜精矿库存周环比增加11.9%。

• 铜价短期回调激活下游补库需求，铜杆与线缆企业开工率双双明显回升。

• 国内社会库存持续处于低位去化态势，而海外LME库存转入累库。

• 副产品硫酸价格环比下跌，铜精矿现货冶炼理论亏损扩大至-5621元/吨。

• 我国电解铜累计进口同比下滑15.22%（具体月份该项无法从文本确认），单月出口大幅增长。

论述逻辑

• 美联储加息25个基点符合预期落地与中美经贸交流积极消解了短期宏观不确定性，驱动市场情绪修复，铜价触底反弹。

• 原料端铜精矿现货TC深跌至-221.89美元/吨叠加硫酸价格回落，现货冶炼亏损加剧至-5621元/吨，强化了国内冶炼厂后续减产预期。

• 价格回调刺激下游精铜杆及铜线缆开工率提升（分别+4.33 pct和+3.75 pct），带动国内库存去化至12.36万吨低位，基本面低位去库对铜价形成坚实支撑。

• 综合冶炼供应受限、下游逢低补库以及全球精炼铜由2026年的33.7万吨过剩转为2027年的短缺5.3万吨，长城证券推导出铜价将维持强势并长期看涨的结论。

关键展望

• 宏观利率路径：市场关注美联储主席沃什及其他官员表态，点阵图保留年内再加息预期，官员紧缩表态可能阶段性压制铜价上方空间。

• 全球供需平衡预测：预计2026年全球精炼铜供给27953千吨、消费27616千吨，过剩337千吨；2027年供给28546千吨、消费28598千吨，转为短缺53千吨。

• 铜价长期走势：长城证券预计供需将逐步走向短缺，长期对铜价维持看涨观点。

• 关键下行与不确定性风险：需关注宏观经济波动、政策变动、产业政策不及预期、下游消费不及预期等风险。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. 图表 1: 国内期现铜价（元/吨）

图2. 图表 3: 美元指数

图3. 图表 5: 铜矿现货 TC/RC

图4. 图表 7: 铜精矿出港量（万吨）

图5. 图表 10: 国内铜电缆周度开工率（%）

图6. 图表 12: 境内及保税区社会库存变动（万吨）

图7. 图表 14: 全球铜库存变动趋势（万吨）

图8. 图表 16: 精炼铜平衡表（千吨）