摩根士丹利：泰格医药ADC会议要点

原标题：At the same time, the US has called for a ban on pre-IND data coming out of China

摘要

摩根士丹利在ADC会议后更新了对泰格医药的覆盖，维持Overweight评级和Rmb70目标价（较当前股价41.08元有70%上行空间）。报告指出，全球ADC管线现有793个项目（仅21个上市），前三大靶点为HER2、EGFR和TROP2。中国监管环境持续创新友好，包括2026年5月15日推出的试验数据独占期（最长6年）和IND审评从60天缩短至30天。泰格医药2024年占中国CRO市场10.6%（最大），全球1.1%。2025年 backlog 增长15%，试验启动大幅增加，预计2026年收入双位数增长，经常性收益7亿元（同比增97.1%）。美国拟禁止中国pre-IND数据，泰格建议采用“美国优先，然后中国”或“美中同时”策略。

主要观点

• ADC需求强劲：小组成员表示ADC开发商对CRO服务需求显著。
• 全球ADC管线庞大：793个项目在研，仅21个产品上市。
• 前三大ADC靶点：HER2、EGFR、TROP2。
• 中国监管创新友好：2026年5月15日引入试验数据独占期（最长6年），IND审评从60天缩至30天。
• 泰格市场份额：2024年中国CRO市场10.6%（最大），全球1.1%。
• 领先指标改善：供应商基础正常化、2025年 backlog 增长15%、试验启动大幅增加。
• 美国禁令风险：美国拟禁止中国pre-IND数据，泰格建议调整试验策略。
• 2026年指引：收入双位数增长，经常性收益7亿元（同比增97.1%）。
• 估值：基于DCF，WACC 9%，终端增长率3%，目标价Rmb70。
• 上行风险：临床研发外包增长更快、国内需求复苏、新合作交易。
• 下行风险：临床CRO需求复苏慢于预期、定价压力、竞争恶化、地缘政治/汇率、商誉减值、投资损失。

论述逻辑

ADC管线扩张（793个项目）→ CRO需求强劲 → 泰格作为中国最大CRO受益 → 中国监管创新友好（数据独占期、IND加速）进一步支持 → 但美国拟禁pre-IND数据带来不确定性 → 泰格建议调整策略（美国优先或美中同时）→ 领先指标（backlog、试验启动）改善 → 2026年收入双位数增长、经常性收益7亿元 → DCF估值给出Rmb70目标价。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但提及美国禁令风险及泰格建议的试验策略调整。

推荐标的

• 泰格医药 (300347.SZ)：评级 Overweight，目标价 Rmb70.00（2026年6月23日收盘价 Rmb41.08，上行70%）。理由：ADC需求驱动、中国CRO龙头、监管利好、领先指标改善。

关键图表

图1. 中国试验启动情况与全球AL

图2. 图表