高盛：中国必需消费品：评估关键投入成本价格波动对企业的潜在影响

原标题：Updated 2026 cost framework on market prices: based on current market prices

摘要

高盛于2026年3月16日发布报告，评估关键投入成本（PET、铝、大豆/豆油）价格波动对中国必需消费品企业的影响。报告指出，基于当前市场价格，多数子行业面临成本上升（成本指数同比上升2~5%），主要由于PET成本上涨（3月至今较2025年均价上涨19%，现货较2025年均价上涨40~50%）。报告进行了2026年盈利下行敏感性测试，假设PET/铝/大豆/豆油成本分别上涨30%/10%/15%/15%，结果显示啤酒/海天/卫龙盈利下行约中个位数百分比，农夫/东鹏/宠物食品约高个位数百分比，康师傅/统一约高十个百分点，中国食品饮料约30%。但历史表明企业可通过采购议价、促销削减、运营效率缓解压力，龙头有望受益于市场整合。报告看好零食折扣店（鸣鸣很忙、万辰）作为通胀受益者，以及调味品/预制菜（海天、颐海）、乳业（蒙牛、伊利）和茅台、东鹏、农夫、卫龙等品牌力强的公司。

主要观点

• 多数必需消费子行业面临成本压力，成本指数同比上升2~5%，主要因PET成本上涨（3月至今较2025年均价上涨19%，现货较2025年均价上涨40~50%）。
• PET占其他必需消费品（零食/调味品/乳业/宠物食品）销售成本约高个位数至低十个百分点，占纯饮料公司（东鹏/农夫/中国食品饮料）销售成本20%至约30%。
• 冷冻食品是唯一成本指数同比下降的子行业，主要因猪肉/糖蜜成本下降，安琪酵母受益于糖蜜价格同比下跌33%。
• 许多公司仍有库存/成本锁定/对冲至2026年一季度/二季度/年底（Exhibit 1），作为短期缓冲。
• 投资者担忧上游供应商合同违约风险（如逸盛因石油供应中断宣布不可抗力），以及伊朗冲突的规模和持续时间。
• 2026年盈利下行敏感性测试假设PET/铝/大豆/豆油成本分别上涨30%/10%/15%/15%（东鹏因锁定至三季度假设PET上涨20%），得出啤酒/海天/颐海盈利下行约中个位数，农夫/东鹏约高个位数，康师傅/统一约高十个百分点，中国食品饮料约30%，乳业约25%。
• 历史表明企业通常通过采购议价、促销削减、运营效率缓解成本压力，龙头有望受益于市场整合。
• 自2月27日以来，多数必需消费股下跌中个位数至高个位数百分点，饮料板块跌幅更明显（农夫/东鹏分别下跌9%/6%），市场已定价约10~15%的关键投入成本上涨。
• 2022年俄乌冲突案例显示，农夫山泉毛利率收缩最小（实际-1.6ppt vs 理论-4.5ppt），因其提前锁定PET成本；东鹏因未锁定而毛利率下降7.0ppt。
• 当前油价/PTA/PET价格接近2022年水平（Exhibit 7）。

论述逻辑

报告从当前全球紧张局势导致PET等关键投入成本上涨出发，首先梳理各子行业成本暴露和锁定情况，然后通过敏感性测试量化盈利下行风险，再结合历史案例（2022年俄乌冲突）分析企业应对能力和估值反应，最后筛选出具有定价权、成本锁定或需求改善的推荐标的。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出投资者关注伊朗冲突的规模和持续时间，以及2H26/2027年成本可能进一步上升的风险。

推荐标的

• 鸣鸣很忙（Busy Ming）：正面观点，因其在食品饮料零售市场具有强定价权，是通胀上升情景下的潜在受益者。
• 万辰（Wanchen）：正面观点，同上。
• 海天味业（Haitian-H）：偏好，因调味品需求触底回升及自身周期。
• 颐海国际（Yihai）：偏好，同上。
• 蒙牛（Mengniu）：偏好，因乳业供需周期改善。
• 伊利（Yili）：偏好，同上。
• 贵州茅台（Moutai）：建设性观点，因其相对不受成本波动影响。
• 东鹏饮料（Eastroc）：建设性观点，因其品牌/执行力强、议价能力/成本锁定好、长期市场份额增长能力。
• 农夫山泉（Nongfu）：建设性观点，同上。
• 卫龙（Weilong）：建设性观点，同上。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。