电子行业：算力架构迭代，国产超节点蓄势待发

摘要

财通证券发布超节点行业专题报告，维持电子行业“看好”评级。 报告指出 2023-2028 年中国智能算力规模复合增长率达 46.2%，2025 年将达 1,037.3 EFLOPS、2028 年达 2,781.9 EFLOPS，但高端算力供给紧缺与中低端闲置并存；传统 Scale-Out 集群受通信墙、功耗散热墙、复杂度墙三重约束，腾讯云测算标称算力仅约 30% 转化为有效产出。 受制程约束，单芯片算力每两年仅提升约 2-2.5 倍，而超节点系统级算力每代可实现 5-6 倍增长，All2All 通信性能较 RoCE 提升 16 倍、大 EP 推理吞吐提升 1.4 倍以上，算力竞争逻辑由“单芯跑分”转向“系统决胜”。 技术路线上，海外英伟达以 NVLink 走全栈垂直整合、规划十年算力增长 7000 倍，国内华为依托自研灵衢互联协议，CloudMatrix 384 已实现 750 余套商业化部署，Atlas 950 SuperPoD 将 Scale-Up 域拓展至 1024 卡、256TB 全局统一内存、3μs 超低时延。 报告判断未来 2-3 年是超节点架构竞争关键窗口期，LPO 光模块已进入商用验证，NPO/CPO、HBM4、Chiplet+UCIe 处于工程验证阶段。 整机总包、高速交换、光互联、液冷散热、算力芯片与内存、调度软件六大产业链环节有望同步收获业绩弹性，报告逐环节给出建议关注标的。

主要观点

• 财通证券维持电子行业“看好”评级，核心判断是算力结构性错配凸显、超节点是解决传统集群瓶颈的系统性方案

• IDC 测算 2023-2028 年中国智能算力规模复合增长率 46.2%，2025 年达 1,037.3 EFLOPS、2028 年达 2,781.9 EFLOPS，但高端智能算力严重紧缺、中低端通用算力冗余闲置

• 腾讯云“算力生产力=标称算力×效能系数×满载系数”测算，效能系数均值 0.6、满载系数均值 0.5，标称算力仅约 30% 转化为有效产出，万亿元级投资存在显著空转

• AI 算力存在“芯片-系统剪刀差”：单芯片每两年仅提升约 2-2.5 倍，超节点系统级算力每代可实现 5-6 倍跨越式增长，算力竞争逻辑由“单芯跑分”转向“系统决胜”

• 传统集群面临通信墙、功耗散热墙、复杂度墙三重系统性挑战：以 GPT-3（175B）到 GPT-4（1.9T）为例，参数增至 10.8 倍时总集合通信达 34.1 倍、跨节点 RDMA 与光电转换均达 49.3 倍

• 超节点具备跨物理节点统一内存编址能力，All2All 通信性能较 RoCE 提升 16 倍，大 EP 推理场景吞吐性能提升 1.4 倍以上，并支持 128K/256K 长序列训练与 RL 训推异步解耦

• 英伟达以 NVLink 专有硬件为核心走垂直整合路线，2022 年提出“黄氏定律”目标十年 GPU 算力 1000 倍增长，其中低精度格式约 16 倍、Tensor Core 约 12 倍、先进工艺约 2.5 倍增益

• 英伟达规划每两年实现系统算力约 6 倍提升，十年维度算力目标增长 7000 倍，是多重技术协同的组合升级策略

• 华为依托自研灵衢（HCCS/UB）互联走差异化路线：CloudMatrix 384 将 Scale-Up 域提至 384 NPU 并已实现 750 余套商业化部署，Atlas 950 SuperPoD 进一步拓展至业界最大 1024 卡规模，具备 256TB 全局统一内存与 3μs 超低时延，可支撑十万亿级参数大模型高效训推

• 底层技术按成熟度三级分层：LPO 光模块已进入商用验证；NPO/CPO 光互联、OCS 光交换、HBM4、Chiplet+UCIe 处于工程验证阶段；3D DRAM、分布式 dOCS 属前沿储备方向；互联与拓扑、先进封装、内存架构三组变量将改写系统约束条件

• 超节点由技术验证走向工程落地，整机总包、高速交换（25.6T/51.2T 交换机）、光互联（LPO→NPO→CPO）、液冷散热（兆瓦级整机柜标配）、算力芯片与内存（HBM4/3D-DRAM）、算力调度与 RAS 软件六大环节全产业链均有望收获增量

论述逻辑

• AI 大模型驱动中国智能算力高速增长（2023-2028 年 CAGR 46.2%）但供给结构性错配（高端紧缺、中低端闲置）→ 传统 Scale-Out 集群暴露通信墙、功耗散热墙、复杂度墙三重瓶颈，标称算力仅约 30% 转化为有效产出 → 制程红利放缓下单芯片每两年仅提升 2-2.5 倍，而封装、互联、内存池化、整机工程协同可使系统级算力每代提升 5-6 倍，形成“芯片-系统剪刀差” → 超节点以跨物理节点统一内存编址与超大带宽突破通信墙（All2All 较 RoCE 提升 16 倍、大 EP 推理吞吐提升 1.4 倍以上）→ 美国出口管制叠加国内政策倒逼算力底座自主化，为国产超节点奠定市场与政策基础 → 海外英伟达 NVLink 垂直整合（十年 7000 倍目标）与国内华为灵衢互联（CloudMatrix 384 商用 750 余套、Atlas 950 至 1024 卡）路线分化，国产走出差异化落地路径 → 未来 2-3 年为架构竞争关键窗口期，互联拓扑、先进封装、内存架构三组底层变量改写约束 → 产业链整机、交换、光互联、液冷、芯片内存、软件六环节迎来业绩弹性，维持行业“看好”评级并逐环节给出建议关注标的。

关键展望

• 未来 2-3 年是超节点架构竞争的关键窗口期，若超节点方案无法在此周期内将系统能力边界向外拓展一个数量级，存在被下一代算力平台替代的风险

• 技术催化节奏分层：低精度算力、长上下文/MoE 负载、LPO 光模块、软件栈迭代为已验证趋势，现阶段即可影响部署；NPO/CPO、OCS、HBM4、Chiplet+UCIe 处于工程验证窗口；3D DRAM、分布式 dOCS、可重构拓扑控制面为持续跟踪的前沿方向

• 中长期六大演进方向：网络时延向纳秒级演进、单柜迈向兆瓦级推动液冷成为交付默认配置、负载解耦与异构编排成为刚需、多样性算力池化、为超节点而生的原生创新模型涌现、极致低时延引爆下一代爆款应用

• 行业评级为看好（维持），评级基准为报告发布日后 6 个月内行业相对市场代表性指数的表现（A 股以沪深 300 为基准）

• 风险提示：国产超节点进展不及预期（量产交付延期、实际利用率不及实验室指标）、行业竞争加剧（低价抢项目致盈利承压）、技术创新不及预期（LPO/CPO、HBM4、Chiplet 迭代慢于海外或出现颠覆性新架构）

推荐标的

• 整机&超节点总包交付：整机厂商作为总包方最先受益，建议关注浪潮信息、中科曙光、高新发展、拓维信息、神州数码、华勤技术

• 高速交换机&交换芯片（Dragonfly/Torus 拓扑、OCS 光交换）：25.6T/51.2T 高速交换机、国产交换芯片需求抬升，建议关注紫光股份、锐捷网络、盛科通信、恒为科技

• 光互联产业链（LPO→NPO→CPO 演进）：超节点降功耗、提带宽的核心路径，建议关注中际旭创、华工科技、光迅科技、天孚通信

• 液冷散热（兆瓦级整机柜刚需）：液冷由可选配置转向超节点交付标配，建议关注英维克、申菱环境、银轮股份、高澜股份

• 算力芯片&内存（HBM4/3D-DRAM 方向）：超节点能力边界受单节点显存带宽、容量约束，建议关注长鑫科技、海光信息、寒武纪、长电科技、通富微电

• 算力调度、RAS 与超节点软件栈：相同硬件条件下提升集群 Goodput 的长期刚需，建议关注恒为科技、东方国信、润和软件

• 报告对电子行业整体维持“看好”评级；上述个股均为“建议关注”，未给出个股评级与目标价