摩根大通 日本股票策略：4月·6月财报总结：盈利超预期跨越广泛行业，将东证指数年终目标提高到4，600

摘要

日元当季贬值约10%（¥144.5→¥159.4），但对净利润的正贡献仅约5个百分点，增长主体来自企业提价与需求扩张等真实因素。 利润增长由半导体（占净利润增幅的26%）扩散至银行（+51%）、商社与批发（+40%）、材料化学（+37%）、汽车（+35%）等广泛行业。 公司上调全年指引（净利润增速指引升至+22.4%），但平均汇率假设仅约¥153/$，摩根大通认为上半年业绩后仍有上修空间，IBES对FY2026 EPS增速共识已升至+15.2%。 基于广泛行业的盈利超预期，报告将2026年底TOPIX目标从4,400上调至4,600（日经225维持75,000），FY2026 EPS预测由¥234升至¥242，并预计2027年3月底TOPIX看至4,800、日经225看至80,000。 配置上建议选择性持有AI半导体、以金融（银行与证券）为核心持仓，并将互联网、游戏、AI基础设施、IT服务、商社、机械上调至增持。 股东回报方面，丰田宣布1万亿日元回购，商社承诺快速达成ROE目标，显示企业改革依然健康。

主要观点

• 日元当季贬值约10%（上年同期¥144.5→¥159.4），但对净利润的正贡献仅约5个百分点（对营业利润约1万亿日元），利润增长主体来自企业提价与需求扩张等真实因素。

• 半导体仍是最大利润驱动，7月股价回调后再度贡献净利润增幅（60个百分点增幅）中的26个百分点；利润增长同时扩散至汽车（20%）、金融（15%）、能源与商社（15%）等板块。

• 行业利润增速普遍强劲：受AI半导体需求带动，电子与精密仪器营业利润同比翻倍；银行+51%、商社与批发+40%、材料化学+37%、汽车+35%，市场正从AI半导体独秀转向广泛行业的利润改善。

• 公司普遍上调指引但假设保守：销售指引上调至+6.8%、营业利润+26.6%、净利润+22.4%（初值分别为+5.0%、+18.4%、+15.6%）；指引平均汇率假设仅约¥153/$，报告认为上半年业绩后指引仍有上修空间。

• 市场共识上修再加速：IBES对TOPIX FY2026 EPS增速共识升至+15.2%（三个月上修约5个百分点），FY2027升至+11.8%；上修扩散至电机、机械、服务、纺织、有色金属、海运、批发、银行、证券，而汽车、钢铁、纸浆造纸、石油煤炭、保险遭下修。

• 基于广泛行业的盈利超预期，将2026年底TOPIX目标从4,400上调至4,600（日经225目标75,000不变），并上调盈利预测：FY2026 EPS从¥234升至¥242、FY2027从¥263升至¥278、2026年底12个月前瞻EPS从¥256升至¥269；P/E维持17倍、NT比率16.3倍。

• 年底前预计AI与非AI行业均实现盈利增长、非AI板块股价与盈利差距收敛，市场更均衡上行；2027年3月底TOPIX看至4,800、日经225看至80,000（NT比率16.7倍）。

• 策略上建议"精选优质AI半导体+扩大非AI敞口"：AI半导体维持增持但基于业绩更挑剔；金融（银行、证券）作为核心持仓；互联网、游戏上调至增持；资本品中AI基础设施、IT服务、商社、机械上调至增持。

• 股东回报依然健康：丰田宣布1万亿日元回购；商社业绩强劲并承诺快速达成ROE目标、不排除资本管理；Hoya宣布最高2,000亿日元回购并启动内窥镜业务战略选项评估。

• 8月7日美国就业数据公布、加息预期降温后，半导体与"受AI威胁"类股票过去一周均上涨；Recruit连续第二季大幅超预期，证明成功变现AI的非AI公司股价回升具有可持续性，日股因广度宽阔、无过度持仓或高估迹象而吸引更多投资者关注。

• 美日欧财报对比（截至8/13）：日本28%已公布、72%超EPS共识、EPS同比+68%；美国S&P500为87%/78%/+53%；欧洲STOXX为78%/63%/+23%——日本EPS同比增速在三大市场中领先。

论述逻辑

• 归因：剔除汇率（日元贬值对净利润贡献仅5个百分点）后，增长主体为提价传导与需求扩张等真实因素，成色高。

• 扩散：利润驱动从半导体扩散至银行、商社、汽车、机械等广泛行业，且公司指引汇率假设保守（约¥153/$），意味着后续上修空间仍在。

• 推论一（指数）：广泛行业的盈利超预期叠加市场广度宽阔、无过度持仓或高估，故上调2026年底TOPIX目标至4,600并上调EPS预测。

• 推论二（配置）：AI与非AI盈利差距收敛，故由集中AI转向均衡——精选AI半导体、金融为核心持仓、多类非AI行业上调至增持。

• 终点：年底AI与非AI共同驱动盈利增长，2027年3月底TOPIX看至4,800、日经225看至80,000。

关键展望

• 2026年底TOPIX目标上调至4,600（原4,400），日经225目标维持75,000不变。

• 2027年3月底预测TOPIX 4,800、日经225 80,000（NT比率16.7倍）。

• 半导体的下一个重大催化剂预计在明年年初前后出现。

• 油价上涨推高成本的影响在2Q将更明显（此前估算拖累全年EPS共识约6个百分点），但实际基础上的盈利预测上修预计将持续。

• 汇率前景不确定性仍高；企业指引在上半年业绩后仍有进一步上修空间。

推荐标的

• AI半导体：维持增持，但基于业绩表现更挑剔地精选个股。

• 金融（银行、证券）：作为投资组合核心持仓。

• 互联网、游戏板块：上调至增持，因盈利与股价之间差距较大。

• 资本品中：AI基础设施（电力基础设施企稳迹象）、IT服务、商社（资本效率改善）、机械均上调至增持。

• Advantest（爱德万测试）：分析师观点正面，1Q营业利润1,900亿日元远超预期，FY2026指引上调至8,460亿日元（同比+69%，原6,275亿日元），并强调SoC测试机市场份额有提升至70%以上的潜力。

• 索尼集团：正面，1Q营业利润4,765亿日元大超预期，管理层将全年指引上调1,200亿日元至17,200亿日元；2Q起大型游戏题材多于往常，值得重点关注。

• 丰田汽车：宣布1万亿日元股票回购（8月4日公告），为7月以来最大规模回购，叠加商社快速达成ROE目标的承诺，体现企业改革依然健康。

• 其他覆盖公司财报点评（多为正面）：日立将全年指引上调至14,080亿日元；迅销3Q营业利润2,137亿日元（同比+45.7%）大超；Astellas 1Q营业利润1,845亿日元（+94.9%）；日本烟草将DPS指引由242日元上调至272日元；Recruit连续两季大幅超预期，验证非AI公司变现AI的可持续性。