张航 王瀚晨 公司研究 首次覆盖 中国黄金国际（02099）：金铜双轮驱动，增储扩产可期

摘要

国盛证券首次覆盖中国黄金国际（02099.HK）并给予“买入”评级。 公司控股股东为中国黄金集团，核心资产为西藏甲玛铜多金属矿和内蒙古长山壕金矿。 2025年公司业绩迎来爆发，实现营业收入13.1亿美元（同比+73.2%），净利润4.67亿美元（同比+644%）。 随着甲玛矿区摆脱事故影响复产后产能恢复至3.4万吨/日，叠加金铜价格上行，公司盈利能力大幅修复。 2026年6月底公司完成甲玛资源量更新，铜金属量达1214万吨（同比+80%），且正推进三期尾矿库（预计2027年四季度投产）及长山壕金矿露天转地采项目，未来增储扩产潜力巨大。 在电网投资超5万亿及电气化带动铜需求的背景下，预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.07/9.46/11.1亿美元，对应PE为9.0/7.7/6.6倍。

主要观点

• 公司依托甲玛铜矿与长山壕金矿两大核心资产，控股股东为中国黄金集团。

• 甲玛矿区摆脱尾矿库事故影响，2025年铜产量大幅增长至7.09万吨。

• 甲玛矿资源量实现大幅增长，铜金属量达1214万吨。

• 甲玛三期尾矿库预计2027年四季度投产，处理能力将由目前的3.4万吨/日提升至5万吨/日。

• 长山壕金矿地表矿殆尽，正在积极推进露天转地采，2025年实现黄金产量3.01吨。

• 2025年公司业绩爆发，实现营业收入13.1亿美元，净利润4.67亿美元。

• “十五五”期间我国电网总投资规模预计将突破5万亿元，支撑铜下游需求持续景气。

• 首次覆盖给予“买入”评级，预计2026-2028年归母净利润分别为8.07/9.46/11.1亿美元。

论述逻辑

• 甲玛矿2023年发生尾矿库事故导致减产 -> 2024年复产且产能恢复至3.4万吨/日 -> 叠加金铜价格上行，2025年公司迎来业绩爆发（净利润同比+644%）

• 公司加大勘探力度完成资源量更新（铜同比+80%） -> 推进甲玛三期尾矿库与长山壕露天转地采 -> 解决产能瓶颈并接续资源 -> 远期成长空间打开

• 全球电气化序幕拉开（十五五电网投资超5万亿、新能源与数据中心用铜增加） -> 铜需求维持高景气 -> 叠加公司扩产项目逐步投产 -> 业绩有望持续增长

关键展望

• 预计甲玛矿区三期尾矿库将于2027年四季度投产。

• 公司预计2026年四季度披露甲玛铜矿初步扩产方案。

• 长山壕金矿计划更新井下开采NI43-101储量报告。

• 风险提示包括投产不及预期、金属价格波动、测算误差及成本控制风险。

推荐标的

• 中国黄金国际（02099.HK）：首次覆盖给予“买入”评级。