天风证券 银行业理财系列研究之四：“固收+”理财手册

摘要

天风证券发布银行理财系列研究之四，系统梳理“固收+”理财的定义、产品设计、市场格局与发展趋势。 截至2026年半年末，“固收+”理财规模11.64万亿元，占全部理财规模比重35.7%；市场普遍将产品分为低波（R2为主、固收资产占比一般不低于90%）、中波（R2/R3、波动率随权益仓位上调抬升）、高波（R3为主、穿透后权益类资产占比10%左右）三大类，但尚未形成统一的监管或行业标准。 资产端以债券为核心底仓，信用债、金融债、政金债合计占比长期维持85%以上（2026H1信用债占比50.26%），理财子直投公募基金成为核心增强工具（中长期与短期纯债基金合计占比超50%），直接股票占比由2020年的2.74%降至2026H1的0.31%，权益敞口主要依靠委外资管产品间接实现（穿透后2026H1为2.66%）。 竞争格局上，理财子公司“固收+”规模由2021Q1约1.87万亿元增至2026Q2约10.58万亿元；2026H1农银理财以7924亿元居国有大行理财子首位、中银理财以2.89%规模加权收益率居首，股份制理财子中华夏理财3.79%领先，城农商理财子中苏银理财5949亿元居首、徽银理财2.94%居首。 报告同时提示行业存在策略同质化、部分产品风格漂移、信息披露不完整三大问题。 展望未来3-5年，预计“固收+”理财年均增长规模约1.3万亿（首页表述为超过万亿），多资产多策略产品成为主流方向，行业竞争格局进一步分化。 维持银行业“强于大市”评级，风险提示为资本市场波动剧烈、监管政策持续收紧、测算与现实不符。

主要观点

• 规模与占比：截至2026年半年末，“固收+”理财规模11.64万亿元，占全部理财规模比重35.7%，已成为理财规模增长的主力。

• 产品设计分为三类：低波产品风险等级多为R2（固收占比一般不低于90%、权益及衍生品控制在10%以内、回撤控制突出）；中波多为R2/R3（固收占比大于80%、权益控制在20%以内、波动率随权益仓位上调抬升）；高波以R3为主（固收底仓压缩、穿透后权益占比10%左右、组合波动率普遍更高）。

• 报告以兴银理财三只代表性产品为样本拆解设计差异：低波丰利逸动11个月（R2、2025年5月28日成立、业绩基准年化2.10%-4.10%、综合费率0.83%、杠杆上限140%）、中波丰利灵动优选14个月（R3、成立以来最大回撤1.71%、综合费率2.03%）、高波丰利兴动多策略智享3个月（R3、2025年11月5日成立、穿透后权益占比由5.22%升至9.97%、最大回撤上行至4.08%）。

• 收益表现：2024Q2以来“固收+”收益小幅高于纯固收；2026年二季度“固收+”季度收益率3%，纯固收理财仅2.6%；而2022年四季度受权益调整与赎回潮冲击，“固收+”季度收益率仅2.15%，低于纯固收的2.73%。

• 供给格局：理财子公司成为“固收+”市场核心供给力量，规模由2021Q1约1.87万亿元增至2026Q2约10.58万亿元；传统银行理财部门则由2021Q2高点约3.06万亿元回落至2026Q2约1.03万亿元。

• 机构收益率分化：2026Q2国有、股份、城商理财公司平均年化收益率分别为2.84%、2.90%、2.85%，合资理财公司仅1.92%；银行理财部门方面，2021年国有控股银行一度达9.03%。

• 资产配置：债券为核心底仓，信用债、金融债、政金债合计占比长期维持85%以上，信用债2026H1占比50.26%；银行存款占比由8.86%升至21.33%，三类现金及同业资产合计占比从19.25%升至27.15%，用于平衡流动性与安全性。

• 公募基金为核心增强工具：中长期纯债基金占比由16.24%升至33.72%、短期纯债基金由2.26%升至17.32%，两类合计超50%；被动指数型债基2026H1占比21.03%；所配公募基金底层各类债券合计占比接近67%，股票仅13.3%。

• 权益配置审慎、依赖委外：穿透前直接股票占比由2020年2.74%降至2026H1的0.31%，穿透后股票敞口2026H1为2.66%，报告推测这部分权益敞口主要通过委外各类资管产品间接获得。

• 风险对冲策略：“固收+期权”是银行理财主流的含权型固收增强策略，管理人用固收票息作为权利金少量买入场外期权，期权可挂钩利率、股指、黄金等标的，市场下行时敞口有限、上行时可博取超额收益。

• 机构排名：2026H1农银理财以7924亿元居国有大行理财子首位（存续规模占比41.49%）、建信理财3588亿元居末；中银理财2026H1规模加权收益率2.89%居国有大行首位；股份制中华夏理财3.79%领先；城农商中苏银理财规模5949亿元居首，徽银理财收益率2.94%居城农商首位，青银理财2025年曾达7.23%、2026H1回落至1.87%。

• 行业问题与趋势：当前存在策略同质化严重、部分产品风格漂移与标签风险等级不匹配、信息披露不完整等问题；未来“固收+”理财预计年均增长约1.3万亿，向多资产多策略演进，与权益类产品的边界需系统性重构，竞争格局进一步分化。

论述逻辑

• 制度端：资管新规打破刚兑并确立净值化运作、《理财公司理财产品流动性风险管理办法》规范申赎与信披、估值整改于2025年底完成→需求端：存款利率与债券收益率持续下行，低风险客群不满足纯债票息、存在收益增强诉求，“存款搬家”带来持续增量资金→产品端：“固收+”以债券底仓（信用债/金融债/政金债合计85%以上）提供安全垫，通过公募基金（纯债+指数债基为主力）与委外资管产品间接实现权益增强（直接持股仅0.31%、穿透后2.66%），并辅以“固收+期权”等对冲策略平滑净值→结果：2026H1规模达11.64万亿元、占理财35.7%，理财子“固收+”规模由2021Q1约1.87万亿元增至2026Q2约10.58万亿元，但权益回调阶段（如2022Q4）会出现收益跑输，且存在同质化、风格漂移与信披不完整问题→判断：未来3-5年年均增长约1.3万亿，多资产多策略成为主流，产品边界需从单一投资比例维度系统性重构，投研与多资产配置能力将拉开机构差距、竞争格局进一步分化。

关键展望

• 规模：未来3-5年预计“固收+”理财年均增长规模约1.3万亿（首页摘要表述为超过万亿），占理财总规模比重或稳步抬升；2024年、2025年分别增长1.28、1.52万亿元，理财总规模有望维持至少2万亿元年均增量。

• 边界：“固收+”与权益类产品边界区分不应仅停留在投资比例单一维度，或需从资产配置逻辑、风险控制体系、业绩比较基准等多角度系统性重构，由静态仓位比例划分转向功能性区分。

• 配置：多资产、多策略“固收+”产品成为主流趋势；“+资产”逐步涵盖股指期货、定向增发、网上打新、公募基金等品类，“+策略”通过市场中性、CTA、期权对冲等多策略搭配在不显著抬高仓位风险的前提下增厚收益。

• 行业：竞争格局进一步分化，投研与多资产配置能力或成为拉开机构差距的核心底层因素，负债端与渠道资源或持续放大机构间差距，监管导向与投资者认知变化或加速格局重塑。

• 风险提示：资本市场波动剧烈、监管政策持续收紧、测算与现实不符。

推荐标的

• 行业评级：强于大市（维持评级），上次评级为强于大市；本报告为银行业行业专题研究，未给出个股评级、目标价或推荐标的。

• 报告未明确给出推荐标的；正文仅对理财子公司“固收+”业务进行规模与收益排名比较：2026H1农银理财规模7924亿元居国有大行理财子首位、中银理财规模加权收益率2.89%居首；股份制理财子中华夏理财2026H1收益率3.79%领先；城农商理财子中苏银理财规模5949亿元居首、徽银理财收益率2.94%居首，上述机构为报告分析对象而非评级标的。

关键图表

图1. “固收+”理财定义

图2. “+”策略以绝对收益、净值稳定为核心的分层策略体系

图3. 养老金融需求持续增加

图4. 兴银理财丰利逸动 11 个月最短持有期日开 2 号增强型固收类理财产品回撤情况

图5. 表 3: 兴银理财丰利兴动多策略智享 3 个月最短持有期日开 7 号增强型固收类理财产品资产配置

图6. 低波、中波、高波“固收+”理财特征

图7. 表 7: “固收+”理财市场产品期限向中短期倾斜

图8. 表 11: “固收+”理财配置公募基金的底层资产（前十持仓口径）

图9. 期权结构化对冲策略

图10. 表 18: 股份制理财子“固收+”理财规模加权收益率

图11. 部分产品风格漂移，标签与实际风险等级不匹配

图12. 行业竞争格局进一步分化