美国银行：美银 烟草尼古丁黑皮书26年版

摘要

2025 年全球尼古丁零售额增长 3.4% 至 9529 亿美元，其中传统可燃烟草增长 2.6%，现代无烟/口服产品（电子烟、加热烟草及无烟尼古丁袋）增长 17%。 加热烟草占全球下一代产品销售额的 61%，电子烟占 19%，口服尼古丁占 20%。 监管环境日益严苛，包括口味限制、包装要求及部分地区的“无烟一代”立法，正重塑市场结构并推动非法贸易。 领先烟草公司正通过构建多产品生态系统，引导消费者向风险较低的替代品转型。 尽管全球卷烟销量保持稳定，但各地区表现分化，新兴市场在价值增长方面表现突出。

主要观点

• 2025 年全球尼古丁零售额达到 9529 亿美元，同比增长 3.4%。

• 下一代产品（Next Generation）销售额达 765 亿美元，其中加热烟草占比最高，达 61%。

• 美国市场占全球尼古丁销售额的 11%，其中口服尼古丁销售额占全球 56%，加热烟草销售额占比为 0%。

• 全球卷烟销量在过去 1 年/5 年期间保持稳定，但现代口服产品在加热烟草和尼古丁袋的带动下成为增长关键。

• 全球已有超过 25-30 个国家实施了平装烟草包装要求。

• 世界卫生组织估计全球烟草使用者数量从 2000 年的 13.8 亿下降至 2024 年的 12 亿。

• 菲利普莫里斯国际（PM）2025 年卷烟销量为 6074 亿支，加热烟草单元（HTU）销量为 1551 亿支。

• 英美烟草（BAT）美国电子烟业务在 2025 年下半年出现回升，上半年销售额按固定汇率增长约 20%。

论述逻辑

• 全球尼古丁市场正经历从传统可燃烟草向下一代产品（加热烟草、电子烟、口服尼古丁）的结构性转型 -> 监管压力（如FDA执法、平装要求）迫使企业调整产品组合 -> 领先企业通过构建多产品生态系统（如ZYN与IQOS联动）以维持利润贡献 -> 最终实现从高风险可燃产品向低风险替代品的消费者迁移。

关键展望

• 英国已通过立法禁止向 2009 年 1 月 1 日及之后出生的人销售烟草，预计明年实施。

• 日本烟草（JT）计划在 2026-2028 年间投资约 8000 亿日元以推动减害产品（RRP）增长。

推荐标的

• 报告未明确给出具体的股票评级或目标价，仅对行业趋势及各公司业务表现进行分析。

关键图表

图1. 2015年，下一代产品（电子烟、加热烟草及口含尼古丁）仅占行业销售额的3%

图2. 哥本哈根（Copenhagen）是湿鼻烟及整体湿无烟烟草品类的领先品牌

图3. 拉丁美洲、中东及非洲等新兴市场近年来录得最快的价值增长

图4. 菲莫国际（PM）的无烟产品（SF）增长抵消了卷烟业务的疲软

图5. 菲莫国际于1926年调整了报告结构，部分市场的信息披露有所减少

图6. 2025年口含烟草占奥驰亚（MO）销售额的13%及营业利润（OCI）的15%

图7. 帝国品牌（IMB）的销售集中在欧洲和美国

图8. 2025年海外收入贡献了约93%的销售额