2026-08-03 · 华泰证券 · 公司/行业基本面

刘俊边文姣苗雨菲王嵩公司研究业绩点评卡梅科：重申铀价景气与西屋成长空间

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摘要

卡梅科2Q26实现营收8.14亿加元（同比-7%），归母净利润0.25亿加元（同比-92%），同比大幅回落主要因2Q25西屋参与捷克Dukovany核电项目带来约1.70亿美元收入增量形成高基数。天然铀板块2Q26销售量7.1百万磅（同比-18%），但平均实现价格同比+18%至67.8美元/磅，受洪水一次性影响产销和成本，目前已恢复正常生产。公司上调2026年天然铀平均实现价格指引至91-96加元/磅（前值85-89加元/磅），天然铀收入指引上调至27.0-29.1亿加元（前值25.4-27.3亿加元），全年维持权益产量19.5-21.5百万磅及销量29-32百万磅指引不变。政策端，天然铀被纳入美国Section 232关键矿产调查范围，美国能源部提供175亿美元有条件贷款承诺、美国商务部推动800亿美元新建西屋反应堆投资框架，为铀价与AP1000新建业务提供支撑。华泰证券下修26/27/28年归母净利润至8.1/11.3/15.0亿加元（下修5%/10%/11%），采用分部估值法，铀主业按24x P/E估值贡献140亿美元市值，西屋按60x EV/EBITDA估值贡献291亿美元市值。综合给予目标价99美元/股（前值136美元/股），维持'增持'评级。

主要观点

卡梅科2Q26营收同比-7%至8.14亿加元，归母净利润同比-92%至0.25亿加元，业绩回落主因2Q25西屋参与捷克Dukovany核电项目带来约1.70亿美元收入增量形成高基数。

天然铀板块2Q26销售量同比-18%至7.1百万磅，平均实现价格同比+18%至67.8美元/磅（93.1加元/磅），单位销售成本同比+26%至70.8加元/磅，受洪水一次性影响及Cigar Lake年度检修时间前移影响。

公司上调2026年天然铀平均实现价格指引至91-96加元/磅（前值85-89加元/磅），天然铀收入指引上调至27.0-29.1亿加元（前值25.4-27.3亿加元），燃料服务收入指引上调至6.1-6.5亿加元（前值5.9-6.3亿加元），全年维持权益产量19.5-21.5百万磅及销量29-32百万磅指引不变。

公司首次系统披露AP1000全球pipeline可达91台，西屋预计可获取项目总价值量的40%-45%（前值25%-40%），项目全周期标准化调整后EBITDA利润率约20%（前值10%-20%），近端双机组项目成本200-260亿美元，达到NOAK阶段后有望降至140-170亿美元。

天然铀被纳入美国Section 232关键矿产调查范围，美国能源部提供175亿美元有条件贷款承诺，美国商务部推动800亿美元新建西屋反应堆投资框架，政策支持路径明确。

华泰证券下修26/27/28年归母净利润至8.1/11.3/15.0亿加元（前值8.5/12.6/16.9亿加元，下修5%/10%/11%），主要系根据公司最新指引上调价格和成本并调整汇率的综合影响，对应EPS为1.86/2.59/3.44加元/股。

铀主业分部估值：预计26年贡献净利润5.84亿美元，参考可比公司2026E平均P/E 15.1x及中广核矿业16.7x P/E，考虑美国市场估值溢价45%，给予2026E P/E 24x（前值48x），对应140亿美元市值。

西屋分部估值：预计26年贡献EBITDA 4.85亿美元，参考可比公司BWX Technologies、GE Vernova、Mitsubishi Heavy Industries 2026E EV/EBITDA均值27.8x，考虑AP1000成长性溢价维持给予2026E 60x EV/EBITDA，对应291亿美元市值。