2026-09-03 · Morgan Stanley · 公司/行业基本面

摩根士丹利华润置地（1109.HK）北京项目现售模式或可提供不错回报〔已知译名：1109.HK→华润置地〕

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摘要

摩根士丹利就华润置地新购北京顺义宅地发布现售模式单项目测算：地块总建面201k平方米、容积率1.01，楼面价Rmb41.2k/平方米、总地价Rmb8.3bn。地块紧邻公司现有Runyuan项目，后者4月开盘低层公寓均价约Rmb65k/平方米、联排约Rmb95k/平方米，为定价提供锚。关键假设包括建安成本Rmb10k/平方米、三年建设期、地价30%按3.5%利率借款、建安开支100%按3.5%银行贷款、开盘后三年按30%/40%/30%售罄、销管费为销售额5%。报告维持华润置地为行业首选并建议现价累积，认为稳健的商场运营可在行业转向现售的过渡期提供强盈利缓冲，且股价仅约13倍前瞻经常性利润、盈利的开发业务估值有限，具防御性。上行风险为合同销售强于预期及新商场加速开业，下行风险为销售不及预期及商场开业放缓。

主要观点

华润置地在北京顺义区购得一宗总建面201k平方米的住宅地块，容积率1.01，楼面价Rmb41.2k/平方米，总地价Rmb8.3bn（表格口径8,302百万元）。

地块紧邻公司现有Runyuan项目，该项目4月开盘录得低层公寓均价约Rmb65k/平方米、联排约Rmb95k/平方米，构成新项目定价参照。

在地价合理的前提下，若严格按现售（竣工后销售）模式、以Rmb85k/平方米混合均价销售，该项目可实现约16%净利率和约6%的IRR。

测算假设：混合均价Rmb85k/平方米（与邻近项目现价相近）、建安成本Rmb10k/平方米（豪宅定位）、三年建设期、地价30%以3.5%利率借款、建安开支100%以3.5%利率银行贷款、开盘后三年售罄（节奏30%/40%/30%）、项目销管费为销售额的5%。

维持华润置地为首选股并建议现价累积，理由是稳健的商场运营可在向现售模式过渡期间提供强盈利缓冲。

估值具防御性：股价约13倍前瞻经常性利润，意味着盈利的开发业务几乎未获估值。

估值方法：2026e每股NAV HK$60.54，其中开发物业HK$18.44（DCF、WACC 8.0%）、投资物业HK$55.72（资本化率5–8%）、净债-HK$13.62；按开发商评分卡（土储8/10、执行力8、规模9、成长8、盈利能力8、融资10、杠杆10）给予30%折价，覆盖范围内折价为30–45%。

风险提示：上行风险为合同销售强于预期、新商场加速开业；下行风险为合同销售弱于预期、新购物中心开业慢于预期。

本报告是该行现售模式系列的延续，前作包括8月28日《取消商品房预售首次点评》与8月30日《现售模式影响量化》。

论述逻辑

行业背景→个股案例：预售取消与现售模式影响是本系列主线（8/28首评、8/30量化），本篇以华润置地北京新地块做单项目现售回报测算。

地价与售价锚→利润空间：地价Rmb41.2k/平方米，邻近Runyuan项目售价约Rmb65k–95k/平方米，取Rmb85k/平方米混合均价，售价对地价形成足够覆盖。

个股层面→投资结论：现售过渡期商场运营提供盈利缓冲，加上股价约13倍前瞻经常性利润、开发业务估值有限，故维持Top Pick与Overweight，目标价HK$42.38由NAV HK$60.54按30%折价得出。

关键展望

目标价对应的时间窗口为12–18个月（摩根士丹利默认设定）。

Overweight定义：未来12–18个月该股风险调整后总回报预计跑赢分析师行业覆盖组合的平均总回报。

后续验证点：项目开盘均价与去化节奏能否兑现Rmb85k/平方米均价及三年30%/40%/30%售罄假设。

关键变量为合同销售表现与新商场开业节奏，分别构成上下行风险；行业观点为China Property In-Line。

摩根士丹利 华润置地（1109.HK）北京项目现售模式或可提供不错回报〔已知译名：1109.HK→华润置地〕

摘要

主要观点

论述逻辑

关键展望

推荐标的

摩根士丹利华润置地（1109.HK）北京项目现售模式或可提供不错回报〔已知译名：1109.HK→华润置地〕