摩根大通：—许继电气（000400.SZ）1H26业绩会要点

摘要

许继电气2026年上半年净利润同比下降约35%至4.16亿元，主要受特高压项目收入确认节奏及低价订单影响。 摩根大通认为上半年业绩疲软为短期波动，预计下半年将实现环比改善。 增长动力源于核心业务利润率修复、特高压订单翻倍带来的收入确认，以及剔除低毛利业务后订单同比增长35%。 公司目前交易于约15倍一年期前瞻市盈率，较同业折价超过20%，摩根大通维持其“增持”评级，并将目标价调整为28元。

主要观点

• 1H26净利润同比下滑34%至4.16亿元，主要受特高压项目收入确认减少及毛利率压缩影响。

• 特高压直流输电系统业务毛利率从1H25的41%降至1H26的23%。

• 电表及中压设备毛利率分别同比压缩7%和5%，因去年国家电网早期招标批次价格较低。

• 剔除可再生能源及EPC业务后，新签订单同比增长35%至110亿元。

• 特高压新签订单约27亿元，同比翻倍。

• 管理层预计下半年将有两条特高压直流线路获批，且“十五五”期间每年约有四条线路获批。

• 配电产品价格在今年首批招标中上涨约10%，支持下半年毛利率修复。

• 下调26-28年盈利预测以反映电表和配电设备较低的利润率假设，并将估值倍数（一年期远期市盈率）从18.5倍下调至17.5倍。

论述逻辑

• 上半年业绩受低价订单和项目确认节奏拖累（因）-> 核心业务价格回升及特高压订单积压提供收入可见性（转）-> 预计下半年及未来几年盈利能力环比改善（果）-> 估值处于同业折价水平（支撑）-> 维持增持评级。

关键展望

• 预计2H26特高压直流输电系统业务收入约15亿元以上。

• 管理层预计下半年电网资本开支环比增强。

• 特高压业务毛利率可能因柔性直流输电项目占比提升而承压。

推荐标的

• 许继电气（000400.SZ）：增持（Overweight），目标价28元。