瑞银：招商局港口：2025年利润受非经常性项目拖累，2026年集装箱量和费率稳步增长

原标题：2025 profits dragged by non-recurring items, steady 2026 container volume and tariff growth

摘要

招商局港口2025年净利润同比下降18.5%，主要受上港集团利润下降、信用减值损失、2024年股权投资收益消失及珠三角等地联营利润高基数影响。剔除一次性项目和稀释损失后，净利润仍实现高个位数增长。控股港口经常性EBIT同比增长20%（国内/海外分别+18%/+21%），得益于量、价、成本节约。2026年公司指引国内/海外集装箱吞吐量低个位数增长，国内费率提升1-2%，海外提升3-4%，并继续成本节约以改善利润率。最低分红率从40%提高至45%。瑞银上调2026/27年EPS预测5%/3%，基于SOTP将目标价从17.40港元上调至18.00港元，维持买入评级。

主要观点

• 2025年净利润下降18.5%至65.11亿港元，主要由于：1）上港集团联营利润下降22%（净利润降9%及邮政储蓄银行稀释损失约4亿人民币）；2）信用减值损失2.02亿港元，而2024年为转回4.03亿港元；3）2024年有4.75亿港元股权投资收益，2025年无；4）珠三角及其他地区联营利润因2024年土地增值和资产处置收益等高基数而下降。
• 剔除一次性项目和稀释损失后，净利润仍实现高个位数增长。
• 控股港口经常性EBIT同比增长20%，其中国内+18%，海外+21%，得益于量、价、成本节约。
• 2026年指引：国内/海外集装箱吞吐量低个位数增长；国内费率提升1-2%，海外提升3-4%；继续成本节约和运营效率提升，利润率逐步改善。
• 中东无直接影响，斯里兰卡HIPG因新产能可处理潜在增量转运需求而受益。
• 2026年资本开支预算12-20亿港元，主要用于HIPG和大铲湾二期。
• 最低分红率从40%提高至45%，2025/26年实际分红率47%/48%，每股股息0.89/0.74港元。
• 瑞银上调2026/27年EPS预测5%/3%，反映2025年及2026年前两个月国内集装箱量增长好于预期，以及EBIT利润率假设上调约3个百分点。
• 基于SOTP估值，目标价从17.40港元上调至18.00港元，维持买入评级。
• 当前股价14.81港元，对应2026年市净率0.5倍，股息率5.8%。

论述逻辑

2025年净利润受非经常性项目拖累下降，但剔除后核心利润仍增长→控股港口经常性EBIT增长20%显示运营改善→2026年量、价、成本节约指引积极→分红率提升→瑞银上调盈利预测和目标价→维持买入。

关键展望

• 2026年国内/海外集装箱吞吐量低个位数增长。
• 国内费率提升1-2%，海外提升3-4%。
• 成本节约和运营效率提升带来利润率逐步改善。
• 中东无直接影响，HIPG受益于增量转运需求。
• 风险：欧洲或全球经济衰退导致出口放缓，西深圳和上港集团利润贡献低于预期。

推荐标的

• 招商局港口 (0144.HK)：评级 买入，目标价 18.00港元（前值17.40港元），当前股价14.81港元（2026年4月2日）。理由：2025年核心利润增长，2026年量价稳步增长，分红率提升，估值吸引（0.5倍2026年市净率，5.8%股息率）。

关键图表

• Highlights (HK$m) – 收入、EBIT、净利润、EPS、DPS、净债务/现金等历史及预测数据
• Profitability/valuation – EBIT利润率、ROIC、EV/EBITDA、市盈率、股权自由现金流收益率、股息率等估值指标