高盛交易台商品周评：能源金属农产品

摘要

本周大宗商品市场受地缘政治驱动，原油价格因制裁担忧缓解及外交努力而下跌约5%。 尽管原油基本面疲软，但成品油市场因全球出口下降25%及炼厂停工率高企而维持紧平衡。 欧洲天然气库存处于历史低位，卡塔尔不可抗力延长加剧了供应担忧。 贵金属方面，黄金结构性看涨，但短期受美联储加息预期影响。 农产品中，小麦因黑海局势升级触及三年高点，咖啡则因巴西出口数据改善及天气转好而回落。

主要观点

• 原油价格受头条新闻和仓位驱动，而非基本面，布伦特原油周跌幅约5%。

• 全球成品油出口同比下降6 mb/d（约25%），其中波斯湾和俄罗斯贡献了四分之三的降幅。

• 欧洲天然气库存填充率仅为64%，德国和荷兰分别处于50%和45%左右，注入速度低于往年。

• 黄金结构性看涨，但短期内美联储加息预期削弱了部分上行空间。

• 小麦价格因黑海出口中断担忧触及三年高点，且欧洲热浪预计导致产量同比下降超过9%。

• 巴西咖啡出口许可证8月环比增长20.5%，缓解了供应担忧。

论述逻辑

• 地缘政治冲突（波斯湾局势）导致能源供应不确定性 -> 市场头条驱动价格波动 -> 成品油炼厂停工率高企导致供应结构性紧缺 -> 需求破坏成为平衡市场的唯一手段 -> 价格发现过程（如TTF天然气价格上涨）以抑制需求。

关键展望

• 若波斯湾LNG出口不增加，TTF天然气价格需升至100 EUR/MWh以上才能抑制亚洲需求。

• 预计2027年美欧柴油利润率均值将达到63/49美元/桶。

推荐标的

• 原油：建议通过期权表达方向性观点，看涨可持有Delta对冲的看涨期权，看跌可使用看跌期权价差。

• 成品油：Oct/Dec价差看起来估值过高，建议卖出。

• 金属：看好借入锌价差（borrowed zinc spreads）。