野村 老铺黄金（6181.HK）明确的发展目标，扎实的执行力

摘要

野村于2026年8月26日重申老铺黄金（6181.HK）买入评级，目标价维持905.00港元（基于20.0倍12个月前瞻市盈率），较8月26日收盘价405.40港元隐含123.2%上行空间。 尽管2Q26金价明显回调显著冲击销售，野村认为公司在产品设计焕新、门店迁移升级及VIC客群渗透等运营层面稳步推进。 短期销售动能与股价表现将主要受金价波动影响，而依托传承黄金珠宝/收藏品龙头独特定位的品牌建设是更可持续的长期驱动力。 管理层在港澳新精品店强劲销售后，给出自2027E起进入欧洲/美国市场的更清晰路线图。 野村维持FY26F-28F盈利预测基本不变，当前股价仅对应9.6倍12个月前瞻市盈率（EPS为39.72元）。

主要观点

• 重申买入评级，目标价维持905.00港元，基于20.0倍12个月前瞻市盈率，较2026年8月26日收盘价405.40港元隐含123.2%上行空间。

• 1H26收入同比增长60%（60.3%）至198亿元人民币（198.08亿元），处于此前盈喜预告60-66%增速区间的下限。

• 2Q26金价明显回调已显著冲击老铺销售；野村判断短期内销售动能与股价表现将主要由金价走向驱动。

• 运营端围绕品牌、产品、渠道、客群渗透（尤其VIC）四支柱稳步推进，包括产品设计/焕新、门店迁移/升级及VIC客群渗透。

• 长期看，依托传承黄金珠宝/收藏品龙头独特定位提升消费者认知，成功的品牌建设将是更可持续的驱动力。

• 管理层给出自2027E起进入欧洲/美国市场的更清晰路线图；继香港/澳门/新加坡精品店强劲销售后，预计先以既有品牌认知渗透西方市场的本地华人消费者，进入法/意传统奢侈品牌占据的市场将进一步强化其高端中国品牌形象。

• 维持FY26F-28F盈利预测基本不变：FY26F-28F收入376.0亿/439.6亿/493.4亿元人民币，净利润70.1亿/82.7亿/93.2亿元。

• 1H26损益细节：毛利81.74亿元、经营利润56.74亿元、净利润42.67亿元、调整后归母净利润43.17亿元（同比+83.6%）；股权激励费用4930万元，同比下降40.8%。

• 当前估值：股价对应9.6倍12个月前瞻市盈率（EPS为39.72元人民币），远低于20.0倍的目标估值倍数。

• 目标价方法论：905港元基于20倍FY26F市盈率，与2024年6月上市以来平均F12M市盈率20.3倍一致；基准指数为恒生指数。

• 主要下行风险：金价显著走弱、时尚风险高于预期、宏观环境弱于预期。

论述逻辑

• 第一步·业绩验证：8月25日公布的1H26收入同比+60%、调整后净利润同比+84%，均落在此前盈喜区间（但接近下限），基本面兑现的同时2Q26金价回调构成短期压制。

• 第二步·短期归因：由于金价回调已实质冲击销售，报告推断销售动能与股价短期表现将主要由金价波动决定。

• 第三步·运营验证：尽管短期受金价拖累，公司在品牌、产品、渠道、VIC客群四支柱上推进扎实（产品焕新、门店升级迁移、VIC渗透），证明执行力稳定。

• 第四步·长期叙事：以传承金饰/收藏品龙头独特定位强化消费者认知，品牌建设成为比金价更可持续的长期驱动力；港澳新精品店销售强劲验证出海能力，管理层进一步给出2027E进入欧美的路线图，进入法意奢侈品牌腹地反哺高端中国品牌形象。

• 第五步·落到结论：FY26F-28F预测基本不变，按20.0倍12个月前瞻市盈率维持目标价905港元，较现价隐含123%上行空间，故重申买入评级。

关键展望

• 明确的未来验证节点：欧美市场进入计划自2027E启动，管理层路线图较此前更清晰。

• 短期观察变量为金价走势：销售动能与股价表现短期内主要受金价波动影响（报告未对金价路径给出量化预测）。

• 12个月目标价905.00港元，隐含+123.2%上行空间；目标价基于20.0倍FY26F市盈率，与上市以来平均F12M市盈率20.3倍一致。

• 妨碍目标价实现的风险：金价显著走弱、时尚风险高于预期、宏观环境弱于预期。

推荐标的

• 老铺黄金（6181.HK）：买入评级，12个月目标价905.00港元（较2026年8月26日收盘价405.40港元隐含123.2%上行空间）。理由：1H26业绩兑现盈喜、运营四支柱稳步推进、2027E欧美扩张路线图明确，且当前仅9.6倍前瞻市盈率；短期催化剂为金价，长期驱动力为品牌建设。