深度报告三十余年深耕针织制造，全球针织供应链企业

摘要

浙商证券发布南旋控股深度报告，给予其“买入”评级（首次覆盖）。 公司作为具备全球交付能力的针织供应链制造商，FY2026实现营业收入46.23亿港元（同比+6.23%），归母净利润3.01亿港元（同比-12.20%）。 针织成衣构成收入基本盘，FY2026毛衣收入36.55亿港元（占比约79%），越南产量占比已达77%。 公司持续向羊绒纱线、面料及印染等上游环节延伸，构建“成衣+羊绒纱线+面料+印染”的一体化供应链体系，FY2026面料业务亏损幅度明显收窄。 分析师预计公司FY2027-FY2029实现归母净利润3.23/3.40/3.70亿港元，对应PE为5.4/5.2/4.7倍。 按照分红比例75%估算，股息率约13.4%。 基于越南新增产能投放、客户结构优化、上游业务边际改善及较高分红回报，公司具备估值修复空间。

主要观点

• 针织成衣贡献收入基本盘，FY2026毛衣收入36.55亿港元，占比约79%，销量3240万件。

• 越南成为核心生产基地，FY2026越南产量占比约77%，中国内地约23%。

• 客户高度集中但黏性极强，前五大客户收入占比约90%，第一大客户超50%。

• 上游羊绒纱线及面料业务打开第二、第三增长曲线，FY2026面料亏损幅度明显收窄，FY2027目标产能利用率65%以上。

• FY2026受全成型毛衣价格调整、人工成本上升等影响，归母净利润同比下降12.20%至3.01亿港元。

• 自动化制造与垂直一体化构筑壁垒，大规模引入岛精机与斯托尔全自动电脑横机。

• 核心客户需求景气，优衣库母公司Fast Retailing预计FY2026经营利润同比增长29.4%。

• FY2026北美成为公司收入占比最大的地区（19.1%），日本收入占比20.1%。

论述逻辑

• 历史深耕与产能出海奠定交付能力：南旋控股自1990年起深耕针织成衣，通过惠州与越南基地布局形成全球交付能力，FY2026越南产量占比达77%。

• 深度绑定国际大客户支撑订单：公司服务优衣库等国际品牌近二十年，前五大客户收入占比高达90%，下游核心客户指引景气度高。

• 向上游产业链延伸提升协同与利润弹性：公司切入羊绒纱线、面料及印染印花，FY2026面料亏损大幅收窄，FY2027目标产能利用率达65%以上，有望逐步盈利。

关键展望

• 预计FY2027-FY2029营业收入分别为47.42/50.19/54.10亿港元，同比增长2.56%/5.84%/7.79%。

• 预计FY2027-FY2029归母净利润分别为3.23/3.40/3.70亿港元，同比增长7.43%/5.43%/8.72%。

• 毛利率有望逐步修复，预计FY2027E-FY2029E分别为17.10%/17.30%/17.60%。

• 越南中北部新增产能预计FY2028起逐步投产，缓解产能瓶颈并支撑中长期增长。

推荐标的

• 首次覆盖给予“买入”评级，基于越南新增产能投放、客户结构优化、上游业务边际改善及较高分红回报。