樊俊豪 惠普 公司研究 事件点评 恒安国际（01044）：穿越周期的生活用纸和卫生用品龙头

摘要

华泰证券首次覆盖恒安国际（01044），给予“买入”评级，目标价30.1港元，对应2026年12倍PE。 公司是国内生活用纸和卫生用品龙头企业，2025年在生活用纸和卫生巾市占率分别为9.6%和7.4%，位列全国第一、第二。 行业需求具有刚性且集中度存在提升空间，2025年我国生活用纸行业CR4仅28.5%。 公司持续推进产品高端化战略，2025年天山绒棉系列收入同比增长28.7%，Q•MO高端纸尿裤增长9.6%。 此外，公司线下渠道稳固，2025年末覆盖10710个销售渠道，且线上渠道成长性突出，2023-2025年电商及新零售渠道收入CAGR达12%。 分析师预计公司2026-2028年归母净利润分别为25.4/27.4/29.2亿元，对应同比增速+0.1%/+7.8%/+6.7%。

主要观点

• 首次覆盖恒安国际，给予“买入”评级，目标价30.1港元。

• 公司市场地位领先，2025年在生活用纸和卫生巾市占率分别为9.6%和7.4%，位列全国第一、第二。

• 行业集中度存在提升空间，2025年我国生活用纸行业CR4仅28.5%，低于日韩欧美成熟市场。

• 高端化产品表现优异，2025年天山绒棉系列收入同比增长28.7%，Q•MO高端纸尿裤增长9.6%。

• 渠道网络覆盖广泛，2025年末覆盖直销与经销共计10710个销售渠道。

• 线上渠道增长强劲，2023-2025年电商及新零售渠道收入CAGR达12%。

• 2025年公司原材料及消耗品占销售成本的比重近80%，毛利率对木浆价格变化较敏感。

• 成人失禁用品市场前景广阔，2025年市场规模达145.7亿元。

• 2025年电商及新零售渠道销售收入达85.2亿元，同比+10.1%。

关键展望

• 预计公司2026-2028年营业收入分别为237.8、249.1、262.4亿元，归母净利润分别为25.4、27.4、29.2亿元。

• 预计2026-2028年公司整体毛利率分别为33.4%、33.6%、33.8%。

推荐标的

• 恒安国际（1044 HK），首次覆盖给予“买入”评级，目标价30.1港元，对应2026年12倍PE。