摩根士丹利：世纪互联（VNET.US）互联网调研要点

原标题：Morgan Stanley VNET Group Inc（VNET.US）Internet Trip Takeaways

摘要

摩根士丹利在互联网调研中走访世纪互联，得出以下要点：年初采购强劲，超大规模云需求旺盛，世纪互联正在投标，并寻求2026年交付400MW容量，融资可来自项目贷款、REITs（目标20亿元人民币）和经营现金流。世纪互联在乌兰察布仍有800-900MW可销售资源，大部分可在两年内交付，但新增资源因电力配额限制而困难。国家发改委窗口指导有效限制了数据中心供应，仅批准约10%的项目。竞争主要来自本地第三方厂商，电信运营商竞争有限。世纪互联维持超配评级，目标价14.00美元，较当前股价9.31美元有50%上行空间。估值基于DCF模型，WACC 8.7%，终端增长率2.5%。上行风险包括新增批发合同、客户入驻加快、中美利率下调、REITs资产货币化；下行风险包括超大规模云削减资本开支、容量交付延迟、销售执行不力。

主要观点

• 年初采购强劲，超大规模云需求旺盛，世纪互联正在投标。
• 世纪互联寻求2026年交付400MW容量，融资来源包括项目贷款、REITs（目标20亿元人民币）和经营现金流。
• 世纪互联在乌兰察布仍有800-900MW可销售资源，大部分可在两年内交付。
• 新增资源因电力配额限制而困难。
• 国家发改委窗口指导有效限制了数据中心供应，仅批准约10%的项目。
• 竞争主要来自本地第三方厂商，电信运营商竞争有限。
• 世纪互联认为其交付效率和服务质量优于竞争对手。
• 维持超配评级，目标价14.00美元，较当前股价9.31美元有50%上行空间。
• 估值基于DCF模型，WACC 8.7%，债务成本4.0%，股权成本14.0%，债务权重50%，终端增长率2.5%。
• 上行风险：新增批发合同、客户入驻加快、中美利率下调、REITs资产货币化。
• 下行风险：超大规模云削减资本开支（尤其是AI相关投资）、容量交付延迟、销售执行不力。

论述逻辑

调研发现年初采购强劲且超大规模云需求旺盛 → 世纪互联正在投标并计划2026年交付400MW → 乌兰察布仍有800-900MW可销售资源但新增资源受限 → 国家发改委窗口指导限制供应 → 竞争格局有利 → 维持超配评级和目标价。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出上行风险包括新增批发合同、客户入驻加快、利率下调、REITs资产货币化；下行风险包括超大规模云削减资本开支、容量交付延迟、销售执行不力。

推荐标的

• 世纪互联（VNET.US）：评级 Overweight（超配），目标价 14.00 美元，当前股价 9.31 美元（2026年1月7日收盘），上行空间 50%。估值基于10年DCF模型，WACC 8.7%，终端增长率2.5%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。