高盛：美国曲线仍偏向变陡
摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录
摘要
高盛认为，市场对现货大宗商品压力缓和的定价已经推进，但更持久的通胀下行仍取决于长期油价能否回落。美国方面，沃什首次主持FOMC、点阵图和风险表述将决定近端曲线，高盛认为加息风险已被计入30-35个基点，而更可能的情景是长时间暂停而非继续加息，因此美国曲线有多条变陡路径。交易上，高盛认为10年实际利率相对名义利率有价值，推荐做多10年通胀互换、同时接收0.25倍10年SOFR，入场1.44、目标1.52、止损1.38。欧洲方面，欧央行更前置的紧缩和能源通胀持久性支撑欧元曲线相对表现；英国前端对油价最敏感，活动偏弱和能源价格缓和支持英镑远期2s10s变陡；日本方面，若日本央行不能给出更快加息信号，日债风险溢价仍难回落。这篇报告的核心是：市场正在从油价恐慌切换到政策沟通和实际利率定价，曲线形态比单纯押方向更重要。
主要观点
- 高盛认为，油价回落和美伊冲突缓和使美国前端加息定价有所降温，但市场仍计入到2027年中约30-35个基点加息风险，这相当于已经计入多次加息的显著概率。
- 美国基准判断是长时间暂停而不是加息。下周FOMC的劳动市场表述、2026年加息点数量、2027年是否显示降息以及新主席如何解释风险平衡，将主导曲线反应。
- 高盛认为美国曲线有多个变陡路径：若主席强调劳动力市场没有通胀压力、截尾通胀指标缓和，市场会偏鸽并推动曲线变陡；即便通胀担忧短期存在，前端已含较多鹰派风险。
- 在实际利率上，高盛认为美国利率回落主要由通胀预期带动，长期实际收益率仍接近2月后高位。若劳动力或活动担忧再起，实际收益率可能更明显下行。
- 明确交易上，高盛建议做多10年通胀互换、同时接收0.25倍10年SOFR，入场1.44、目标1.52、止损1.38，以表达长期实际利率相对名义利率的价值。
- 加拿大方面，加拿大央行按兵不动并把风险描述为双向，增长和政策因子大致相互抵消。若没有增长反弹或地缘油价冲击，前端加息溢价会随时间衰减，但缺少近端催化剂。
- 欧元区方面，欧央行在伊朗战争后成为首个加息的大型央行，通胀预测偏持久而不只是油价短期尖峰。高盛继续建议做多5年远期5年实际隔夜利率，受益于名义利率缓和和通胀曲线变陡。
- 英国方面，前端利率对油价最敏感，活动数据偏软、加息溢价偏高、能源价格分布下移，使英国前端多头具备较好风险回报；高盛继续建议持有英镑远期2s10s变陡。
- 日本方面，高盛预计日本央行加息但不改变渐进节奏，若没有更快加息信号，中段收益率会继续跟随交易通胀上行，日债风险溢价难以回落。
- 澳洲方面，高盛预计澳洲央行下周暂停，但8月仍有最后一次加息以抑制供给冲击扩散，曲线前端仍有变便宜空间，并可能出现更深的1s3s倒挂。
论述逻辑
油价和冲突缓和使市场减少极端通胀恐慌 → 美国前端仍计入较多加息风险，但高盛更相信长时间暂停 → 沃什FOMC沟通决定短期曲线反应 → 若劳动和截尾通胀口径偏鸽，美国曲线可变陡、实际收益率可回落 → 欧洲和英国则受能源通胀持久性与油价敏感性影响更大 → 高盛用相对价值交易表达不同央行反应函数和曲线分化。
关键展望
- 美国利率展望上，高盛认为加息风险已被较多定价，基准是长时间暂停而非加息，曲线形态偏向变陡，实际收益率相对名义利率更有回落空间。
- 欧洲展望上，欧央行更前置地应对能源通胀持久性，欧元区曲线在抛售中可能相对跑赢，高盛维持做多5年远期5年实际隔夜利率。
- 英国展望上，若能源价格缓和，英国前端利率最有 relief 空间；监管放松也可能改善英债中介能力和资产互换表现。
- 日本展望上，日本央行加息难以消除日债风险溢价，除非给出更快紧缩信号，否则中段收益率仍可能继续承压。
推荐标的
- 做多10年通胀互换、同时接收0.25倍10年SOFR，入场1.44，目标1.52，止损1.38。
- 维持做多5年远期5年欧元区实际隔夜利率，受益于名义利率缓和和通胀曲线变陡。
- 继续持有英镑远期2s10s变陡交易，押注英国前端利率受能源价格缓和而回落。
- 日本利率仍偏向中段跑输，除非日本央行释放更快加息信号。
关键图表
Exhibit 1：通胀定价回落后，10年实际利率相对名义利率仍有价值，支持相对价值多头交易。
Exhibit 2：加拿大债券收益率近期受到增长和政策因子相反影响，两者大致抵消，解释前端缺少明确催化剂。
Exhibit 3：英国短端远期利率对油价变化最敏感，因此能源价格缓和更有利于英国前端利率回落。
Exhibit 4：英国银行持有英债规模近年增加，潜在监管放松可进一步支持英债中介和需求。
Exhibit 5：挪威和瑞士政策前景分化推动两国2s10s曲线继续走阔，反映通胀和央行反应函数差异。
Exhibit 6：日本中段收益率与交易通胀同步上行，说明日本央行渐进加息难以压住风险溢价。
