伯恩斯坦：全球半导体：英特尔能否以EMIB-T挑战台积电？供应链中谁受益？

原标题：Global Semis: Can Intel challenge TSMC with EMIB-T? And who benefits in the supply chain?

摘要

伯恩斯坦发布报告，探讨英特尔EMIB-T技术作为台积电CoWoS替代方案的潜力。EMIB-T基于英特尔内部使用的EMIB封装，但增加了基板中的TSV和硅桥，用于AI GPU/ASIC封装。报告指出，EMIB-T在支持更大光罩尺寸方面具有优势：英特尔声称2024年已支持6倍光罩，目标2026-2027年扩展至8-12倍，而CoWoS-S目前支持约3.3倍，CoWoS-L计划2027年扩展至9.5倍。此外，EMIB-T可在美国完成封装，与台积电美国前道晶圆厂配合。但主要弱点是缺乏成熟记录和潜在较低良率。财务影响方面，若100万颗芯片从CoWoS转向EMIB-T，台积电收入损失约10亿美元（占2027年先进封装收入5-10%，总收入0.5%），英特尔收入增加约10亿美元（占收入1-2%）。伯恩斯坦认为Ibiden是更好标的，因EMIB-T将封装复杂度从中介层转向基板，提升基板价值至约300美元（Rubin等效），远高于Blackwell的80-100美元和Rubin的180-200美元。每100万颗芯片转向EMIB-T，Ibiden FY28/3E收入增加约8%，利润增加超10%。

主要观点

• EMIB-T是英特尔提出的CoWoS替代方案，基于EMIB但加入基板TSV和硅桥，用于AI芯片封装。
• 据报道，Google-MediaTek正在考虑将其用于2027年TPU，Meta考虑用于MTIA加速器。
• EMIB-T在光罩尺寸扩展上优于CoWoS：英特尔2024年已支持6倍，目标2026年8倍、2028年12倍；CoWoS-S约3.3倍，CoWoS-L计划2027年达9.5倍。
• 优势源于使用矩形基板作为生产载体，减少圆形晶圆边缘浪费，提高生产效率。
• 主要弱点：缺乏成熟记录，硅桥嵌入基板导致良率可能较低，不同材料热膨胀可能引起机械应力。
• 地缘政治因素：英特尔在美国拥有先进封装产能，台积电美国封装厂尚未就绪，EMIB-T可提供美国本土封装方案。
• 财务影响：每100万颗芯片从CoWoS转向EMIB-T，台积电收入损失约10亿美元（占2027年总收入约0.5%），英特尔收入增加约10亿美元（占收入1-2%）。
• Ibiden是更好标的：EMIB-T基板价值升至约300美元（Rubin等效），远高于Blackwell的80-100美元和Rubin的180-200美元。
• 每100万颗芯片转向EMIB-T，Ibiden FY28/3E收入增加约8%，利润增加超10%。
• 英特尔内部EMIB采用预计在2026年下半年加速，对Ibiden收入利用率为正面。
• 若EMIB-T在2027年被外部客户采用，Ibiden将有更多上行空间。

论述逻辑

报告从英特尔EMIB-T技术介绍入手，对比其与CoWoS在光罩尺寸、成本、良率、地缘政治等方面的优劣。基于客户采用可能性（Google-MediaTek、Meta），量化财务影响：每100万颗芯片转移对台积电和英特尔的收入影响约10亿美元。进一步分析供应链受益者，指出Ibiden因基板价值提升而成为最佳标的，并给出具体数字支撑。

关键展望

• 报告明确提及的验证点：Google-MediaTek考虑2027年TPU采用EMIB-T，Meta考虑MTIA加速器。
• 时间窗口：英特尔EMIB内部采用预计2026年下半年加速；外部客户采用可能在2027年。
• 风险：良率低于预期、客户采用不及预期、台积电CoWoS产能释放被其他客户填补。

推荐标的

• Ibiden (4062.JP)：评级Outperform，目标价¥8,250。理由：EMIB-T基板价值提升，每100万颗芯片转向带来FY28/3E收入增加约8%，利润增加超10%。
• 台积电 (2330.TT)：评级Outperform，目标价NT$1,800。理由：即使部分芯片转向EMIB-T，影响仅占总收入约0.5%，且其他客户可能填补产能。
• 台积电 (TSM.US)：评级Outperform，目标价US$330。
• MediaTek (2454.TT)：评级Outperform，目标价NT$1,640。
• 英特尔 (INTC)：评级Market-Perform，目标价US$36。理由：EMIB-T带来收入上行，但仍有不确定性。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。