高盛：哔哩哔哩（BILI.US）：投资者日要点：健康社区强化变现飞轮；2026~27年游戏管线增强

原标题：Goldman Sachs Bilibili Inc. (BILI.US): Investor Day takeaways: Healthy community reinforces monetization flywheel; Enhancing game pipeline info 2026~27

摘要

高盛参加2026年哔哩哔哩投资者日，认为其健康且独特的社区生态是长期增长基础，广告增长势头强劲，游戏管线执行有序，AI成为主要投资重点。报告维持买入评级，12个月DCF目标价美股28.9美元/港股226港元，较当前价格有63.3%/62.4%上行空间。1Q26 DAU同比增长8%，日均使用时长增加11分钟，总时长增长19%。广告收入1Q26同比增长约23%，搜索广告增长100%+，播放页广告增长80%+，PC/OTT广告增长50%+。游戏方面，公司目标未来2-3年新增至少2款长生命周期品类领先游戏，4Q26将推出《Lumi Master》和《三国志：王道天下》。AI已为游戏广告商带来11%+ ROI提升，超50%广告视频封面和标题由AI生成。

主要观点

• 社区生态健康：2009年上传的视频过去一年仍获203万次新增观看；视频播客同比增长500%+；弹幕和评论同比增长19%，超100字评论增长32%。
• 创作者增长强劲：粉丝超1000的创作者同比增长31%，超1万的增长21%。
• 广告增长三大支柱：流量增长（DAU+8%）、用户消费力提升、深度内容场景变现（搜索、播放页、PC/OTT）。
• 深度内容场景变现：搜索广告1Q26收入增长100%+，播放页增长80%+，PC/OTT增长50%+。
• 行业解决方案：家居行业广告收入1Q26增长100%+；B站小游戏和小程序收入同比增长3倍。
• 游戏策略：聚焦年轻人喜爱的游戏，在选定垂直品类做到第一或最好，注重长期运营；目标未来2-3年新增至少2款长生命周期品类领先游戏。
• 游戏管线：4Q26推出《Lumi Master》（自研宠物收集冒险手游）和《三国志：王道天下》（SLG）；2027年及之后有《三国：NSLG》、《三国：火凤燎原》、《Guild Wars系列》、未披露MMORPG（7月底/8月初正式揭晓）、《Escape from Duckov Mobile》等。
• AI投资优先级：每个AI项目必须直接改善业务指标；AI已提升广告变现效率，游戏广告商ROI提升11%+；超50%广告视频封面和标题由AI生成，占广告支出超40%。
• 推荐算法升级：预计2H26排名层升级将带来5%+ eCPM提升。
• 全托管广告产品：电商测试中，中型商户支出增长超2倍。

论述逻辑

报告从B站投资者日管理层发言出发，首先强调社区生态是核心护城河，通过高质量内容、新内容形式（视频播客）、创作者增长和用户互动数据证明社区健康度。然后指出广告增长由流量、用户消费力和深度场景变现三引擎驱动，并给出具体数字。接着分析游戏策略从2024年确立的“年轻人喜爱、品类领先、长期运营”框架，到具体管线项目和时间表，展示执行纪律。最后将AI定位为未来几年唯一重大投资方向，并列举已实现的变现效率提升案例。整体逻辑：健康社区→广告飞轮加速→游戏管线增强→AI赋能效率，共同支撑长期增长和盈利改善。

关键展望

• 广告增长：管理层认为深度内容场景变现（搜索、播放页、PC/OTT）将在未来几年持续成为战略重点。
• 游戏发布：4Q26《Lumi Master》和《三国志：王道天下》上线；2027年及之后多款游戏推出。
• AI进展：计划年底前在迷你游戏、短剧和游戏广告商中全面推出AI生成视频制作；2H26推荐算法排名层升级预计带来5%+ eCPM提升。
• 风险：广告放缓（宏观或变现执行慢于预期）、游戏流水不及预期、内容成本/收入分成占比未下降。

推荐标的

• Bilibili Inc. (BILI.US)：买入，12个月DCF目标价28.9美元（WACC 12.5%，终端增长率3%），当前价格17.70美元，上行63.3%。
• Bilibili Inc. (9626.HK)：买入，12个月DCF目标价226港元，当前价格139.20港元，上行62.4%。

关键图表

图1. B站保持稳健的用户参与增长；广告增长加速，与此一致

图2. 哔哩哔哩：财务摘要