2026-09-06 · 国投证券 · 宏观策略

策略定期报告：有转机，在何时？

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摘要

本周 A 股缩量走弱，上证指数跌 0.56%、沪深 300 跌 1.33%、创业板指跌 4.03%，恒生指数涨 0.26%，全 A 日均交易额降至 19643 亿元，市场处于既无共识主线又持续缩量的磨人阶段（历史统计约占全年 15% 的时间）。中报显示基本面支撑仍强：2026H1 全 A/全 A 两非盈利增速分别为 16.82%/16.22%，环比 2026Q1 的 7.63%/13.05% 明显抬升，科技+出海盈利占比已接近 50%，报告认为该比例突破 50% 时将形成新盈利周期。报告判断 AI 科技板块系统性转机预计在 Q4 明确：博通、Snowflake 于 9 月 2 日公布财报，证明上游算力资本开支未明显降温、AI 商业化正从算力建设向企业数据层传导，本轮 AI 暴跌更宜从资金博弈而非产业逻辑受损角度理解。宏观上，报告以国内 K 型分化×美债利率双因子构建四象限（顺周期接棒/全面牛市/杠铃策略/科技 M 顶），当前 K 型收敛无法确认、美债利率居高不下，对应杠铃情景，转机取决于 9 月中旬美联储议息会议及 9 月 11 日公布的美国 8 月 CPI——非农大超预期后 9 月加息概率已升至 58%。外部方面，美伊冲突令 WTI 全周累涨 9.50% 至 91.38 美元/桶、布伦特收于 95.85 美元/桶，通胀与加息预期升温。复盘 2016 年以来十一轮高切低行情，报告认为下一轮高位主线大概率仍是 AI，但定价重心将从“涨价”（存储+光纤+电子布）转向“量增”（国产算力+PCB+光通信），新主线空窗期内中证 1000、国证 2000 为代表的小微盘相对大盘胜率偏高。

主要观点

本周 A 股缩量走弱、价值强于成长：上证指数跌 0.56%、沪深 300 跌 1.33%、创业板指跌 4.03%，恒生指数涨 0.26%；全 A 日均交易额 19643 亿元环比下降，以股息防御-国证 2000 为代表的杠铃策略占优。

结构无序轮动属历史常态：A 股每年平均约 60% 时间主线清晰、40% 无明确主线，其中 15% 的时间既无共识主线又持续缩量，与当前状态一致。

中报显示 A 股基本面支撑较强：2026H1 全 A/全 A 两非盈利增速分别为 16.82%/16.22%，环比 2026Q1 的 7.63%/13.05% 明显抬升，全 A 两非连续两个报告期维持双位数增长，主要归因于科技+出海的结构性景气。

科技+出海成为明确盈利主线，盈利占比已接近 50%，报告认为该比例突破 50% 时参考历史经验将形成新盈利周期。

报告判断 AI 系统性转机预计在 Q4 明确：本轮 AI 暴跌的本质更应从资金博弈（美与非美的 AI 产业链话语权之争、高拥挤度下绝对收益资金与公募多头交锋）而非产业逻辑受损角度判断，只要产业逻辑没问题，四季度 AI 回归概率大。

产业验证信号积极：博通、Snowflake 9 月 2 日财报显示上游算力资本开支未明显降温、AI 商业化从算力建设向企业数据层传导（利润池向下游扩散而非上游景气结束）；美股相应呈“硬切软”，6 月底以来“七姐妹”指数涨约 10.8%、英伟达涨 18.2% 逼近高位，费城半导体指数却跌约 14.4%。

A 股对 AI 的映射高度集中在硬件链、缺少软件层承接，科技内部轮动难以完成，资金重新拥抱杠铃策略：6 月底至今电子、通信跌近 30%，中证红利与微盘股指数分别上涨 11% 和 18%。

宏观四象限框架：国内 K 型分化（盈利扩散与否）×美债利率（上行/下行）交叉形成顺周期接棒、全面牛市、杠铃策略、科技 M 顶四种结构；当前 K 型收敛无法确认、美债利率居高不下，对应杠铃情景（一端银行、煤炭等高股息，另一端小盘股、贵金属）。

美国宏观：8 月非农新增就业 16.2 万人远超预期的 5.5 万人、失业率 4.1% 持平，9 月加息概率升至 58%，政策焦点重新转向通胀；美伊冲突升级令 WTI 全周累涨 9.50%、美国柴油零售均价升至 5.85 美元/加仑刷新历史纪录，通胀与加息预期升温。

高切低复盘：2016 年 4 月至 2026 年 7 月共十一轮样本显示约七八成为前后主线大换血，切换与否取决于旧主线产业景气能否跨期验证；全样本仅新能源（2020–2021）与 AI（2024–2026）两段构成真主线延续，新主线空窗期内小微盘相对大盘胜率偏高（10 轮中 9 轮占优）。

下一轮 AI 定价重心将从“涨价”（存储+光纤+电子布）转向“量增”（国产算力+PCB+光通信），二三线品种此阶段将优于核心龙头；本周 AI 硬件反弹已现此特征，PCB（+23.3%）、光通信（+23.2%）、MLCC（+22.3%）、CPO（+22.2%）领涨。

资金面：7 月股票型 ETF 总计净流入 4899 亿元以对冲融资盘流出冲击，8 月市场企稳后转向流出 1151 亿元；全市场融资余额从 3 万亿以上回落至 2.6 万亿，7 月融资资金净流出 4079 亿元、8 月回流 472 亿元，融资资金整体或已接近出清。

论述逻辑

缩量磨人 → 历史定位 → 盈利检验 → 维持耐心：指数缩量、低位板块无序轮动 → 对照历史统计确认当前属于“既无共识主线又持续缩量”的正常阶段（约 15%） → 中报检验显示全 A 两非盈利增速 16.22%、连续两个报告期双位数增长，基本面支撑未坏 → 对大盘不必失去信心，对结构维持耐心。

AI 暴跌定性链：高位股价天然对利空敏感（7 月 AI 暴跌） → 博通、Snowflake 财报证明算力资本开支与商业化均未受损 → 美股“硬切软”说明资金并未撤出 AI、只是内部结构切换 → 结论：本轮暴跌本质是资金博弈（对外为 AI 产业链话语权与利润分配之争、对内为高拥挤度下绝对收益资金与公募多头交锋），只要产业逻辑没问题，四季度 AI 回归概率大。

宏观定价链：A 股大方向由国内盈利扩散（K 型分化）+海外流动性（美债利率）双因子共同决定 → 交叉形成四象限（顺周期接棒/全面牛市/杠铃策略/科技 M 顶） → 当前 K 型收敛无法确认、美债利率居高不下 → 落入杠铃象限，转机时点取决于 9 月中旬美联储议息会议与 9 月 11 日公布的 8 月 CPI。

主线推演链：复盘十一轮高切低（七八成为大换血、切换取决于旧主线景气能否跨期验证） → AI 的订单、资本开支与量价逻辑未被证伪 → 下一轮高位主线大概率仍是 AI，但核心赛道由“价涨”切换为 Agent/推理需求爆发驱动的“量增”链条；新主线未成形的空窗期内小微盘（中证 1000、国证 2000）胜率偏高。