高盛 月末市场情报：震荡不断

摘要

高盛月末市场情报以“发生了很多事，但变化不大”概括8月：S&P 500截至8月31日中午有望录得约2.5%的月度涨幅，但全部涨幅集中在月初前两个交易日的大盘科技股财报行情，此后风险资产缺乏方向。 10年期美债收益率全月仅上行约5bp，近月布伦特原油较7月31日基本持平，最大波动来自黄金（+9%）、白银（+22%）和比特币（+25%）。 基本面方面，2Q26财报季S&P 500成分股中位数EPS增长14%，标普500年内上涨12%后估值仍维持20倍NTM P/E，表明上涨由盈利而非估值驱动。 政策方面，联储7月按兵不动但主席Warsh在杰克逊霍尔放鹰，若CPI与PCE更强硬9月加息有可能、但高盛不预计会出现；财政部8月宣布加大每月长端国债回购以压制收益率，不过高盛认为难推动收益率大幅下行。 商品方面，霍尔木兹海峡关闭已满6个月，供给适应令油价压力缓解、油价可能已见顶，但欧洲天然气今冬维持€50/MWh基准预测且上行风险可观，柴油利润率预测被上调。 AI仍是核心主线：NVDA给出2027年再增70%的路径，CRM与AI模型开发商的合作被视为传统软件商在AI时代存续的证明案例；宏观上3Q GDP增长追踪被上调30bp至2.7%，7月整体PCE通胀+3.70%，高盛认为通胀预期未立即脱锚，并预计通胀随海峡重开与关税压力消退而下行。

主要观点

• 大幅波动集中在缺乏基本面价值的资产：8月黄金、白银、比特币分别上涨9%、22%和25%；10年期美债收益率较月初仅升约5bp，近月布伦特原油较7月31日仅小幅变动。

• 涨势由盈利而非估值驱动：S&P 500年内上涨12%，但NTM P/E从年初的20倍至今仍是20倍；当前20倍高于长期历史、但与疫情后echo-boom时期大体一致。

• 2Q26财报季表现“非凡”：S&P 500成分股中位数EPS增长14%，凸显后疫情echo-boom涨势基本面的广度与深度。

• 联储“未转向的转向”：7月会议未调整联邦基金利率，但主席Warsh在杰克逊霍尔年会放鹰、称通胀数字“令人担忧”；若CPI与PCE更强硬，9月加息有可能，但高盛不预计会出现。

• 财政部“扭转”操作：8月宣布提高每月国债回购规模以压制长端收益率；高盛认为回购有助边际改善市场技术面，但不太可能推动收益率大幅下行。

• 霍尔木兹海峡已“关闭”整6个月：生产商与船运商正适应中东冲突、更多石油流出该地区，缓解未来油价压力；油价可能已见顶，但天然气价格若“超级厄尔尼诺”未带来暖冬则可能大幅上行。

• 欧洲天然气今冬维持€50/MWh基准预测，若霍尔木兹对亚洲运输不恢复（美国LNG改供欧洲）则存在显著上行风险；因中东尤其俄罗斯炼厂受战争中断、挤压本已紧张的全球炼能，柴油利润率预测被上调。

• AI仍是重中之重、但受制于电力：NVDA业绩强劲并设定2027年再增长70%（yoy）的路径，唯一制约是能否获得生态系统各环节的必要投入；电力需求增长与建设成本上升正推高整个电力生态的发电资本开支。

• 下游AI与应用：投资者更青睐能立即货币化AI投资的公司；模型精度提升、个性化、商家整合与委托购物便利将加速电商采用Agentic AI；CRM与AI模型开发商的合作被视为传统软件商在AI世界不仅存活而且繁荣的证明案例。

• 增长/通胀组合喜忧参半：8月经济学家将3Q GDP增长追踪指标上调30bp至2.7%；7月个人支出强劲、费城联储制造业指数创2021年以来最高；7月整体PCE通胀为+3.70%，通胀已高企5年，但高盛认为通胀预期仅温和偏高、无立即脱锚风险。

• 本月图表：AI基础设施股支撑了S&P 500整体EPS增长，但2Q26剔除AI基础设施的成分股也录得周期新高的盈利增长——AI技术发展正推动bottom-line结果，且盈利增长正在扩散。

论述逻辑

• 8月宏观与微观数据嘈杂（美债收益率高位、油价高企、三大hyperscaler表现分化），但点位变化极小——10年期美债仅升约5bp、油价基本持平、S&P 500月度涨幅集中在头两天——由此引出报告主题“发生很多、变化不大”。

• 大盘区间震荡叠加盈利强劲，反而压低了估值：S&P 500仍处于20倍NTM P/E、年内上涨12%，结论是盈利驱动股价而非估值扩张。

• Q2中位数EPS增长14%、且剔除AI基础设施的成分股盈利增长创周期新高，证明AI驱动的盈利周期并未见顶、并从topline向bottom-line扩散。

• 政策面：联储7月不动但Warsh在杰克逊霍尔放鹰、透明度下降增加市场波动，财政部加大长端回购——两者共同指向利率路径不确定性，但高盛不预计9月加息、也认为回购难大幅压低收益率。

• 商品面：海峡关闭6个月促使供给端适应，更多石油流出该地区、油价压力缓解并可能已见顶；但天然气（暖冬不确定+LNG流向）与柴油（中东与俄罗斯炼厂中断）存在显著上行风险。

• 宏观面：GDP追踪上调至2.7%、整体PCE通胀+3.70%且已高企5年，但高盛判断通胀预期仅温和偏高、未立即脱锚，最终结论是随海峡重开与关税压力消退、通胀将下行。

关键展望

• 9月开局将公布最新ISM制造业调查，作为商业情绪的实时快照。

• 9月内投资者与联储将密切关注非农就业、CPI与PCE通胀数据。

• 若CPI与PCE更强硬，9月加息有可能，但高盛不预计二者会更硬。

• 9月8日起在旧金山举办年度Global Communacopia + Technology Conference，9月14日起在纽约举办Global Consumer & Retailing Conference。

• 今冬欧洲天然气维持€50/MWh基准预测；若霍尔木兹对亚洲运输不恢复、且超级厄尔尼诺未带来普遍预期的暖冬，价格存在大幅上行风险。

• NVDA已设定2027年再增长70%（yoy）的路径，唯一制约是能否获取生态系统必要投入品。

• 高盛预计通胀将随海峡重开与关税压力消退而下行（这两点8月均进展不大）。

推荐标的

• NVDA（英伟达）：本篇援引Jim Schneider报告《NVDA: Strong 2027 outlook, transparency on commitments, and gross margin visibility should drive outperformance》，认为强劲的2027年展望、承诺透明度与毛利率可见性应带来跑赢表现；本篇未给出评级或目标价。

• CRM（Salesforce）：Gabriela Borges认为其与AI模型开发商的合作是传统软件商在AI世界存续并繁荣的证明案例，2QFY显示AI战略演进与多条价值捕获路径；本篇未给出评级或目标价。

• 除上述公司外，本篇为市场综述，未给出其他个股评级、目标价或新增覆盖标的。