中金公司 光伏行业1H26：主链筑底，辅材与逆变器向好

摘要

中金公司发布光伏行业1H26回顾，认为2Q26光伏板块业绩略低于预期：主产业链亏损环比扩大，胶膜盈利修复，玻璃仍承压，逆变器业绩保持增长。 2Q26主材收入环比增长14.1%，亏损扩大至125.27亿元、毛利率由4.6%降至2.8%，出口退税取消后硅片、电池片主流尺寸价格环比降幅均超过20%；但同期20家主产业链公司经营性现金流由-6.96亿元转为36.39亿元，主链呈筑底迹象。 供给侧看，标准版型达640W以上高功率产能约233GW、仅占全行业21%，而全球高功率年需求在550-600GW，行业约30%产能难以升级至满足三级能效，反内卷政策淘汰尾部产能，龙头溢价可期但盈利修复节奏仍需观察。 辅材方面，玻璃1H26冷修与转产合计9,640吨/日，库存天数由53.39天的高点降至9月3日的43.63天，7月起价格回升，龙头及二线头部企业已恢复盈利；胶膜同期完成顺价，银包铜实现规模化出货。 逆变器1H26出口2,473万台、同比下降10%，但出口金额55.35亿美元、同比增长25.6%，东南亚、中东的地面电站与离网光储是主要增量。 中金维持相关公司盈利预测、评级和目标价不变，预计3Q26主产业链及玻璃有望环比减亏，改善幅度需观察产业链顺价，看好高功率组件溢价、玻璃盈利修复以及受益于储能和海外景气度的逆变器环节。

主要观点

• 2Q26光伏板块业绩略低于预期：主产业链亏损环比扩大，胶膜盈利修复，玻璃仍承压，逆变器业绩保持增长。

• 出口退税取消后主产业链价格下滑，2Q26盈利恶化：主材收入环比增长14.1%，亏损扩大至125.27亿元，毛利率由4.6%降至2.8%。

• 行业现金流有所改善：20家主产业链公司经营性现金流由-6.96亿元转为36.39亿元，硅料企业加大出货去库、硅片企业提升开工。

• 硅片、电池片主流尺寸价格环比降幅均超过20%，带来盈利承压。

• 高功率供需存在明显缺口：标准版型达640W以上高功率产能约233GW、仅占全行业21%，而全球高功率年需求在550-600GW；行业约30%产能难以升级至满足三级能效，高功率改造需投入4,000-7,000万元/GW，二三线企业在亏损中跟进提效难度较大。

• 玻璃持续减产、库存去化、价格回升：1H26冷修与转产合计9,640吨/日，库存天数由53.39天的高点降至9月3日的43.63天，7月起价格回升，龙头及二线头部企业已恢复盈利。

• 胶膜完成顺价、龙头1H26归母净利率同比修复；组件龙头贱金属化改造落地，银包铜实现规模化出货。

• 逆变器出口金额提升、单台价值量上移：1H26出口2,473万台、同比下降10%，出口金额55.35亿美元、同比增长25.6%，东南亚、中东的地面电站与离网光储是主要增量。

• 中金预计3Q26主产业链及玻璃有望环比减亏，但改善幅度需观察产业链顺价；看好高功率组件溢价、玻璃盈利修复以及受益于储能和海外景气度的逆变器环节。

论述逻辑

• 出口退税取消→主产业链价格下滑（硅片、电池片主流尺寸价格环比降幅均超20%）→2Q26主材收入环比增长14.1%但亏损扩大至125.27亿元、毛利率由4.6%降至2.8%→同时硅料去库、硅片提升开工推动20家公司经营性现金流由-6.96亿元转为36.39亿元→判断主链筑底；供给侧高功率产能约233GW仅占全行业21%而全球年需求550-600GW、约30%产能难以升级至三级能效且改造需投入4,000-7,000万元/GW→反内卷政策淘汰尾部产能、龙头溢价与供需改善可期但节奏需观察；辅材端玻璃冷修与转产9,640吨/日、库存天数由53.39天降至43.63天且7月起价格回升→龙头及二线头部恢复盈利，胶膜完成顺价、银包铜规模化出货→辅材盈利修复；需求端逆变器出口金额同比增长25.6%、单台价值量上移，东南亚、中东地面电站与离网光储贡献增量→逆变器向好→结论：主链筑底、辅材与逆变器向好，维持盈利预测、评级和目标价不变。

关键展望

• 预计3Q26主产业链及玻璃有望环比减亏，但改善幅度需观察产业链顺价。

• 高功率方向盈利修复节奏仍需观察，看好龙头溢价及反内卷政策带来的供需改善。

• 逆变器方面持续关注储能、海外工商业以及新兴市场的需求增量。

• 风险提示：光伏需求不及预期，提效降本及产能出清不及预期，碳酸锂等原材料成本上升，海外贸易政策风险。

推荐标的

• 报告未明确列出具体覆盖公司、评级与目标价，仅表示维持相关公司盈利预测、评级和目标价不变；看好的方向为高功率组件溢价、玻璃盈利修复以及受益于储能和海外景气度的逆变器环节。