瑞银：汽车半导体：2026年一帆风顺，但地平线上有乌云吗？

原标题：Automotive semis: Smooth sailing into 2026 but are clouds on the horizon?

摘要

瑞银认为汽车半导体市场在2026年整体动能积极，但中国汽车市场放缓构成风险。模拟芯片收入增长持续，Q4'25同比增11%，预计Q1'26增18%，全年增约16%。汽车半导体Q4'25收入同比持平，预计Q1'26恢复增长8%，2026E全年增10%（此前预期11.6%），2027E增14%（此前13%）。工业半导体Q4'25同比增25%，2026E预计增16%。中国1-2月零售数据疲软，全球汽车半导体需求约20-30%来自中国，年初至今同比下降19%，可能引发H2'26库存修正。瑞银偏好买入评级TI、Renesas和STM，对ON、IFX和Melexis给予中性评级。模拟半导体当前12个月远期PE约21.6倍，高于10年均值19倍。

主要观点

• 模拟芯片收入增长持续：Q4'25同比增11%，Q1'26预计增18%，2026E全年增约16%（此前12%）。
• 多家模拟公司（TI、IFX、NXP）因通胀成本提高定价，若持续将超预期（此前预期FY26/FY27价格下降低个位数）。
• 汽车半导体复苏：Q4'25收入同比持平，Q1'26预计同比增8%，为两年来首次正增长。
• 瑞银预测2026E汽车半导体收入同比增10%（此前11.6%），2027E增14%（此前13%），主要受去库存结束支撑。
• 中国汽车市场风险：1-2月零售数据疲软，全球汽车半导体需求约20-30%来自中国，年初至今同比下降19%，可能引发H2'26库存修正。
• 瑞银预测2026E中国本土厂商收入同比持平，而中国以外地区同比增8%。
• 工业半导体超预期：Q4'25同比增25%，2026E预计增16%（此前约15%），2027E增10%。
• AI成为工业半导体重要驱动力，多家公司（IFX、STM）上调指引，动能可能持续至2026/27年。
• 最新数据：UBS分销商追踪器显示库存趋势改善，定价环比增2%、同比增6%；2月NEV批发量72.2万辆，环比降16%、同比降13%，零售46.4万辆，同比降32%。
• 瑞银下调2026E/2027E智能手机出货量预测至同比降5%/增2%（此前增1%/增2%），反映内存涨价。
• 模拟半导体估值：12个月远期PE约21.6倍，高于10年均值19倍。
• 最偏好标的：TI（买入）、Renesas（买入）、STM（买入）；最不偏好：ON（中性）、IFX（中性）、Melexis（中性）。

论述逻辑

瑞银从最新财报、指引和领先指标出发，认为汽车和工业半导体周期持续改善，模拟芯片定价转正。但中国1-2月汽车零售数据大幅下滑（NEV零售同比降32%），且中国占全球汽车半导体需求20-30%，年初至今同比下降19%，可能抵消欧美复苏。因此下调2026E汽车半导体增速预测，并提示H2'26库存修正风险。工业端受AI驱动表现强劲，但可持续性存疑。

关键展望

• 2026E模拟芯片收入预计同比增约16%，Q1'26指引同比增18%。
• 2026E汽车半导体收入预计同比增10%，2027E增14%。
• 2026E工业半导体收入预计同比增16%，2027E增10%。
• 中国汽车市场若持续疲软，可能引发H2'26库存修正。
• 模拟半导体当前PE 21.6倍，高于历史均值。
• 报告未明确给出目标价或时间窗口。

推荐标的

• TI（买入）：最偏好标的之一。
• Renesas（买入）：最偏好标的之一。
• STM（买入）：最偏好标的之一。
• ON（中性）：最不偏好。
• IFX（中性）：最不偏好。
• Melexis（中性）：最不偏好。

关键图表

Figure 1: UBS leading indicators for Autos/Industrial semis

Figure 2: We expect next quarter to grow by 2% q-o-q after a decrease of 1% in Q4'25...

Figure 3: ...Q1'26E likely to deliver 18% y-o-y growth after 11% in Q4'25

Figure 4: CQ1 26E Guidance Comp. Y-o-Y % Analog Semis

Figure 5: CQ1 26E Guidance Comp. Q-o-Q % Analog Semis