摩根士丹利：数据挖掘：电动汽车销售——步伐失调

原标题：DataDig: EV Sales – Off-Stride

摘要

中国2月纯电动汽车（BEV）销量环比下降19%，同比下降11%，为2024年3月以来首次同比下滑。报告认为疲软主要受春节时间错位（2026年春节在2月中旬，2025年在1月底）以及部分地区以旧换新补贴政策尚未最终落实影响。中国整体汽车销量环比下降约23%，同比下降15%，同样反映了上述因素。经销商去库存（OEM在密集换代前清理库存）也是拖累因素，尽管2026年5%的购置税（2025年全额免征）已在实施，可能提前透支了部分需求。BEV出口2月同比增长120%，但环比因春节下降约14%。报告认为疲软是暂时性的而非结构性的，但3-4月复苏至关重要。全球EV增长预计温和：摩根士丹利预测2026年BEV增长约10%，PHEV增长5%（2025年分别为25%和9%）。大宗商品团队预计2026年锂市场短缺约8万吨（基于Lithium-in-Motion互动模型）。供应端，扩产和重启将使中期价格难以持续高于激励水平（现货锂辉石约2,140美元/吨，长期展望1,510美元/吨）。报告认为重启的短期影响有限，Jianxiawo尚未重启但已纳入供需模型，其他候选项目有限。

主要观点

• 中国2月BEV销量环比下降19%，同比下降11%，为2024年3月以来首次同比下滑。
• 销量疲软主要受春节时间错位影响：2026年春节在2月中旬，2025年在1月底。
• 部分地区以旧换新补贴政策尚未最终落实，也拖累了销量。
• 中国整体汽车销量环比下降约23%，同比下降15%，同样反映了上述因素。
• 经销商去库存（OEM在密集换代前清理库存）是额外拖累。
• 2026年BEV购置税从2025年的全额免征变为5%税率，可能提前透支了2025年底的部分需求。
• BEV出口2月同比增长120%，但环比因春节下降约14%。
• 报告认为疲软是暂时性的而非结构性的，但3-4月复苏至关重要，因新车型将重启替换周期。
• 全球EV增长预计温和：摩根士丹利预测2026年BEV增长约10%，PHEV增长5%（2025年分别为25%和9%）。
• 大宗商品团队预计2026年锂市场短缺约8万吨（基于Lithium-in-Motion互动模型）。
• 供应端，扩产和重启将使中期价格难以持续高于激励水平：现货锂辉石约2,140美元/吨，长期展望1,510美元/吨。
• 报告认为重启的短期影响有限，Jianxiawo尚未重启但已纳入供需模型，其他候选项目有限。

论述逻辑

报告从中国2月BEV销量数据（环比-19%，同比-11%）出发，指出表面疲软但受春节时间错位和补贴政策延迟影响，同时经销商去库存和购置税变化也起作用。通过对比整体汽车销量（环比-23%，同比-15%）和BEV出口（同比+120%），强化了暂时性因素的解释。进而推断疲软非结构性，但3-4月复苏是关键验证点。随后将视角扩展至全球EV增长预测（BEV约10%，PHEV约5%），并关联锂市场供需（2026年短缺约8万吨）和价格展望（现货2,140美元/吨，长期1,510美元/吨），最后评估供应重启的有限影响。

关键展望

• 3-4月中国BEV销量复苏将是关键，因新车型重启替换周期。
• 全球EV增长预计温和：2026年BEV约10%，PHEV约5%。
• 锂市场2026年预计短缺约8万吨。
• 中期锂价难以持续高于激励水平（长期展望1,510美元/吨）。
• 报告未明确给出未来时间窗口或价格/评级风险。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。但Exhibit 2列出了ASX矿企相对偏好表，覆盖以下公司（按偏好排序）：S32（OW，目标价4.70澳元）、BHP（OW，目标价56.00澳元）、LYC（OW，目标价18.50澳元）、PDN（OW，目标价14.45澳元）、PLS（OW，目标价5.30澳元）、ILU（OW，目标价6.70澳元）、BOE（OW，目标价2.00澳元）、DRR（OW，目标价4.75澳元）、WHC（EW，目标价9.80澳元）、RIO（EW，目标价146.00澳元）、IGO（UW，目标价7.50澳元）、FMG（UW，目标价18.35澳元）、SFR（UW，目标价16.20澳元）。

关键图表

Exhibit 1: 中国2月BEV销量环比-19%/同比-11%，反映春节时间和OEM新车型前去库存。

Exhibit 2: ASX矿企相对偏好表——投资主题、股价上行/下行空间、财务指标和共识评级。

Exhibit 3: 基础情景估值倍数和关键指标：摩根士丹利覆盖的ASX矿企。