花旗 保诚（PRU.L）要点：尽管CPL压力持续，26年下半年增长仍由香港、马来西亚、泰国、新加坡驱动；26财年双位数NBP与27财年指引重申

摘要

花旗参加了保诚（Prudential Plc）的分析师电话会，管理层重申了2026财年新业务利润（NBP）实现双位数增长的指引，以及2027年实现44亿美元总运营自由盈余生成（gross OFSG）的目标。 尽管香港面临高基数且中信保诚人寿（CPL）受到银保新规短期扰动，但管理层预计2026年下半年香港、马来西亚、泰国以及潜在的新加坡将有效对冲CPL的近期压力。 香港业务在2026年第三季度至今表现大致与上半年持平，内地访客（MCV）需求未变且本地业务持续强劲。 中信保诚人寿的银保渠道调整预计在未来数个季度承压，但分行覆盖持续扩大，且产品结构优化推动利润率环比改善，预计2026财年利润率约为40%。 此外，新加坡增速有望提升至高个位数，马来西亚保持健康动能，印度市场拟减持ICICI Prudential Life股权至10%以下以完成出表。 花旗维持对保诚伦敦（PRU.L）及香港（2378.HK）的买入评级，目标价分别为14.00英镑与149港元。

主要观点

• 管理层重申2026财年双位数NBP增长指引，香港、马来西亚、泰国及新加坡将驱动2026年下半年增长并抵消CPL压力。

• 香港2026年第三季度至今的业务表现大致平稳，内地访客需求结构性驱动力未变，本地业务保持强劲增长。

• 中信保诚人寿银保过渡期短期承压，但中信银行享有优先地位的分行数已从50家增至80多家，未来有望拓展至100家以上。

• 中信保诚人寿利润率环比改善，预计分红险占比稳定在约60%，2026财年利润率约为40%（2025财年为45%）。

• 马来西亚得益于卓越代理人计划和医疗升级，上半年增长强劲，预计下半年动能健康但增速正常化。

• 新加坡2026财年增长预计从中个位数提升至高个位数，高净值财富产品持续强劲，部分抵消健康险压力。

• 台湾地区得益于产品创新和期限分层有望在下半年复苏，同时正在拓展优质经纪渠道作为补充动力。

• 印度被视为数十年结构性增长市场，计划将ICICI Prudential Life持股降至10%以下以实现出表，资金部分用于战略投资、部分回报股东。

• 保诚按计划稳步推进2027年总运营自由盈余生成（gross OFSG）达44亿美元的目标。

论述逻辑

• 保诚面对中国合资公司（CPL）银保渠道新规和香港高基数挑战 -> 香港本地业务与MCV需求保持稳健，同时马来西亚、泰国与新加坡多市场多元化扩张形成对冲 -> 中信分行优先渠道持续扩容叠加非分红健康险与长期储蓄新品拉动利润率环比回升 -> 支撑管理层重申2026财年双位数NBP增长指引并维持2027年44亿美元OFSG目标。

关键展望

• 保诚重申2026财年实现双位数NBP增长指引，预计2026年下半年香港、马来西亚、泰国及新加坡将形成增长支撑。

• 中信保诚人寿银保渠道监管过渡将对未来几个季度的动能构成压力，但2026财年利润率预计稳定在约40%，分红险占比约为60%。

• 新加坡Shield业务的监管影响预计在进入2027年时年化消化，新加坡2026财年增速预计改善至高个位数。

• 管理层对实现2027年44亿美元的毛营运自由盈余生成（gross OFSG）目标保持信心。

• 主要下行风险包括宏观和市场相关风险、影响利润率和增长潜力的更严监管压力，以及亚洲经济增长乏力或市场波动对估值造成负面冲击。

推荐标的

• 保诚（PRU.L）：维持买入评级，12个月目标价14.00英镑（现价9.58英镑，预期股价回报46.1%，预期股息率2.1%，预期总回报48.2%），估值基于内含价值评估法，寿险采用双阶段增长模型，权益成本约12%，瀚亚投资按11.0倍2026年预期市盈率计入。

• 保诚（2378.HK）：维持1（买入）评级，目标价149港元（现价101.4港元），采用相同的内含价值评估模型及瀚亚投资11.0倍2026年预期市盈率估值。