Citi：美国利率年底仍有下行空间

原标题：2026 US Rates Outlook: US Rates Research

摘要

花旗仍预计年底前美国国债收益率下行，但承认近期缺乏明确看多催化剂。收益率上行不只是通胀驱动，强劲就业也让市场可能重新定价失业率下降甚至加息风险；花旗不同意这种定价，认为较轻的增长冲击仍可能在后续出现。基准情景下，美联储在2026年保持暂停，前端远期利率应走低，10年期美债收益率有机会在1年后1年美元隔夜融资利率回落至3%至3.25%时降至4%以下。短期路径会受油价、夏季收益率季节性、期限溢价、潜在美联储主席沟通、劳动力市场走弱和财政供给共同影响。

主要观点

• 花旗维持年底前美国国债收益率下行的判断，但认为近期缺乏触发收益率快速下行的强催化剂，因此短期行情会更依赖数据确认。

• 当前收益率上行并不只是通胀问题，强劲就业数据也推动市场讨论失业率下降和未来加息风险，花旗认为这种讨论偏鹰。

• 花旗认为美联储更可能在2026年全年暂停，而不是重新进入加息周期；前端远期利率因此仍有下行空间。

• 若1年后1年美元隔夜融资利率从约4.1%降至3%至3.25%，10年期美债收益率可能在年底前回落至4%以下。

• 油价是短期主导变量，但美国国债收益率通常会在夏季见顶后回落，期限溢价预计仍较受约束，因此上行空间未必持续打开。

• 潜在美联储主席沟通可能支持更低利率预测，尤其是若政策叙事更重视截尾均值通胀和夏季就业走弱。

• 劳动力市场处于低招聘、低裁员状态，若就业走弱，前端实际收益率和曲线腹部收益率会更容易下行。

• 资产配置上，花旗偏好前端和腹部掉期利差价值、套息交易、长端通胀敞口，并用做空30年期掉期利差作为宏观对冲。

论述逻辑

收益率受通胀和就业共同推高 → 市场可能错误定价重新加息风险 → 花旗预计美联储2026年暂停且增长冲击仍会出现 → 前端远期利率回落带动10年期收益率下行 → 策略上偏好前端、腹部、套息和结构性利差机会

关键展望

• 收益率方面，花旗仍预计美国国债收益率到年底下行，但短期需要等待就业、通胀或政策沟通提供更清晰催化剂。

• 美联储方面，基准情景是2026年保持暂停，市场若继续定价加息，会给前端远期利率创造回落空间。

• 曲线方面，前端和腹部更具价值，长端受养老金需求、财政供给和期限溢价制约，30年期相关利差可作为宏观对冲。

• 流动性方面，准备金需求调整可能释放2000亿至5000亿美元流动性，回购市场短端支撑仍较好。

推荐标的

• 前端和腹部美国利率

• 5年期掉期利差

• 长端通胀敞口

• 30年期掉期利差宏观对冲

关键图表

Slide 2：核心主题显示花旗仍预计年底收益率下降，但近期缺乏看多催化剂

Slide 3：花旗重申年底前收益率下行观点

Slide 4：油价脱钩后，美国国债收益率仍需要多轮加息或期限溢价跳升才会明显上行

Slide 5：潜在美联储主席沟通可能支持花旗更低利率预测

Slide 6：即便美联储重新加息，未来6个月加息也不必然推高5年后5年远期利率

Slide 7：劳动力市场走弱可能带来偏斜风险

Slide 8：花旗预计前端实际收益率走低

Slide 9：养老金需求不太可能支撑30年期国债

Slide 10：长端通胀仍有吸引力

Slide 11：继续倾向套息交易

Slide 12：沙特和阿联酋持有的附息国债规模不足以解释美联储托管美国国债下降

Slide 13：海外需求是美国国债需求的重要组成部分

Slide 14：CPI和非农前的伽马对冲

Slide 15：供给和资产负债表显示2027财年附息国债发行可能增加

Slide 16：附息国债供给和赤字预测

Slide 17：降低准备金需求的潜在方式

Slide 18：准备金可能减少2000亿至5000亿美元

Slide 19：短端回购市场仍受到良好支撑

Slide 20：4季度回购压力预计较轻

Slide 21：集中清算可能如何影响SOFR

Slide 22：跨货币基差中支付1年后1年美元和日元隔夜利率具备套息和价值

Slide 23：掉期利差在前端和腹部具有价值

Slide 24：5年期掉期利差存在显著价值

Slide 25：识别错位并开始关注20年期债券

Slide 26：2014至2018年长端利率变动的驱动因素

Slide 27：做空30年期掉期利差可作为宏观对冲