高盛：GS 石头科技（688169.SS）：2026年亚洲领导者大会纪要

摘要

高盛在2026年亚洲领导者大会（8月31日–9月2日）期间于9月1日接待石头科技管理层，投资者焦点集中于各市场竞争格局与需求趋势（尤其欧美）以及关键投入涨价的应对。 中国市场扫地机器人（RVC）份额向石头科技与科沃斯集中，国内RVC价格自去年以旧换新政策退出以来持续上行，双方均无意价格竞争，管理层预计竞争格局相对稳定。 欧洲方面，因主要对手追觅被报道出现问题，管理层看到进一步夺取份额的机会，并称迄今尚未看到欧洲竞争实质性缓和的迹象。 美国方面，公司在2026年初进入COSTCO后正按计划渗透沃尔玛及其他重点线下零售商，FCC Covered List更新短期影响有限但中长期保持警惕。 成本端，存储芯片等电子元件涨价影响已反映在2Q26业绩中，公司以供应链提效与提前采购积极应对。 高盛维持买入评级，12个月目标价190元人民币（基于2028E EPS的17倍退出P/E并以9.5%股本成本折现至2027E），现价133.58元对应42.2%上行空间；2026E/2027E/2028E EPS为8.44/10.60/12.78元，对应P/E为15.8/12.6/10.5倍。

主要观点

• 中国：扫地机器人市场份额向石头科技与科沃斯集中，国内RVC价格自去年以旧换新政策退出以来持续上行，双方均无意价格竞争，管理层预计竞争格局相对稳定

• 欧洲：主要竞争对手追觅被报道出现问题，管理层看到进一步夺取份额的机会，将借助比两年前更全面的产品组合与渠道布局推动份额提升；但迄今尚未看到欧洲竞争实质性缓和的迹象

• 美国：公司正按计划渗透沃尔玛及其他重点线下零售商（继2026年初进入COSTCO之后）

• COSTCO：尽管门店覆盖率已高，公司仍认为在该零售渠道有进一步增加SKU的潜力

• FCC Covered List更新短期影响有限，但因新SKU需获得有条件批准且要求严格，管理层对中长期潜在影响保持警惕

• 毛利率：存储芯片等电子元件涨价影响已反映在2Q26业绩中，公司通过供应链效率提升与提前采购积极缓解；后续毛利率走向还取决于新品终端需求

• 投资逻辑：石头科技是全球扫地机器人龙头，增长动力来自海外渠道扩张、加强品牌营销投入、以及洗地机与割草机器人等核心品类之外的SKU扩展

• 自2024年下半年采取更积极的品牌/营销策略以来，公司在海外与国内市场的份额均以更快速度提升

• 前期拖累毛利率的因素（新品过度投入、美国关税、欧洲业务模式转型、中国自担补贴）已基本解除，高盛认为股票风险回报有利，预计利润恢复快速增长

• 估值：12个月目标价190元人民币，基于2028E EPS的17倍退出P/E并以9.5%股本成本折现至2027E；现价133.58元，上行空间42.2%

• 盈利预测：2026E收入227.48亿元人民币，2026E/2027E/2028E EPS分别为8.44/10.60/12.78元，对应P/E为15.8/12.6/10.5倍

• 下行风险：国内外竞争加剧、新品推出或新品类扩张慢于预期、激进品牌营销投入影响盈利、宏观走弱拖累可支配收入与消费者信心、美国关税潜在上调削弱美国业务盈利

论述逻辑

• 大会管理层反馈（中国竞争格局稳定、欧洲对手追觅被报道出现问题、美国沃尔玛等线下渠道扩张顺利）→ 强化高盛对石头科技全球份额持续提升的核心判断 → 叠加前期毛利率拖累（新品过度投入、美国关税、欧洲业务模式转型、中国自担补贴）基本解除 → 高盛认为风险回报有利，收入韧性叠加利润率修复将带动利润恢复快速增长 → 维持买入评级，12个月目标价190元（17x 2028E EPS退出P/E，以9.5%股本成本折现至2027E）

关键展望

• 12个月目标价190元人民币，现价133.58元（2026年9月1日收盘），对应42.2%上行空间

• 未来毛利率走向除成本应对措施外，还取决于新品的终端需求表现

• FCC Covered List的中长期潜在影响需持续跟踪，因新SKU获得有条件批准的要求严格

• 欧洲竞争迄今尚未出现实质性缓和迹象，公司借助产品与渠道优势夺取份额的进度是关键验证点

• 需关注的风险：国内外竞争加剧、新品推出或品类扩张慢于预期、激进营销投入影响盈利、可支配收入与消费者信心下滑、美国关税潜在上调

推荐标的

• 北京石头科技（688169.SS）：买入评级，12个月目标价190元人民币，较现价133.58元有42.2%上行空间；理由：全球扫地机器人龙头，海外渠道扩张、品牌营销加强与新品类扩展驱动全球份额持续提升，前期毛利率拖累基本解除后利润有望恢复快速增长