摩根大通：中国汽车驱动：2026年开局缓慢，伴随情绪指数走弱

原标题：Asia Pacific Equity Research

摘要

摩根大通认为中国汽车股年初表现疲软，YTD下跌约1%，而MSCI中国上涨6%，主因1Q26乘用车需求受提前消费、消费者信心不足及观望情绪影响而承压。政府虽延续以旧换新补贴，但摩根大通中国汽车情绪指数显示2026年1月消费者兴趣走弱。该行维持2026年乘用车批发/零售增速从2025年的9%/6%放缓至2%/-2%的预测。竞争格局预计从价格战转向价值创造，具备自动驾驶和AI技术突破、有效成本控制及海外增长能力的OEM将胜出。预计比亚迪、吉利和零跑在2Q26触底，小鹏和蔚来提供额外alpha机会，但对理想汽车保持谨慎。价格折扣小幅上升至16.9%，渠道库存降至1.31个月。

主要观点

• 中国OEM股价YTD下跌约1%，跑输MSCI中国（+6%），主因1Q26销售开局缓慢。
• 政府续推以旧换新补贴，但摩根大通中国汽车情绪指数显示2026年1月消费者兴趣软化。
• 1Q26乘用车需求将低于季节性趋势，2Q-3Q可能高于趋势，更好的买入时机在3月北京车展前。
• 2026年乘用车零售预计下滑2%，批发仅增2%，出口持续强劲（同比+15%）是批发与零售差异主因。
• 中国汽车行业情绪指数从11月历史高点约0.6降至1月首周低于均值0.55。
• 覆盖OEM中，仅小鹏和零跑情绪稳定或温和反弹；上汽、蔚来、广汽、比亚迪、吉利均不同程度下滑。
• 小鹏情绪反弹突出，得益于强劲月销和1月8日全球新品发布，新车型P7+、G7增程、G6、G9搭载自研第二代VLA，3月开始交付。
• 零跑情绪持平但高于均值，受12月销售放缓及近期融资短期影响，新车型、海外扩张及与Stellantis/一汽合作是积极驱动。
• 蔚来、上汽、广汽情绪略降但仍高于均值，蔚来预计4月ONVO L80上市及3Q26盈利拐点将推动股价反弹。
• 比亚迪、吉利、小米情绪降至均值或以下，主因12月销售走弱，预计2Q26触底。
• 对理想汽车和长城汽车维持中性，情绪指数持续低于均值。
• 价格折扣从16.6%升至16.9%，合资品牌折扣扩大29bps，自主品牌扩大23bps，预计1Q26价格温和下降。
• 渠道库存从11月1.57个月降至12月1.31个月，受年末去库存推动。

论述逻辑

报告从2026年初汽车股表现疲软切入，指出销售开局缓慢是主因。通过摩根大通中国汽车情绪指数（AI驱动周度数据工具）验证消费者兴趣走弱，指数从11月高点0.6降至1月首周0.55。结合提前消费、信心不足和政策观望，判断1Q26需求低于季节性。基于此，维持2026年零售-2%、批发+2%的预测。竞争格局从价格战转向价值创造，技术突破（自动驾驶/AI）、成本控制和海外扩张成为关键。通过情绪指数和模型周期，识别出小鹏和零跑情绪相对稳定，比亚迪、吉利等预计2Q26触底，而理想汽车情绪持续低迷。价格折扣和库存数据进一步支撑需求疲软判断。

关键展望

• 1Q26乘用车需求将低于季节性趋势，2Q-3Q可能高于趋势。
• 更好的买入时机预计在3月北京车展前。
• 情绪指数可能在3月/4月出现反弹，需持续监测拐点信号。
• 小鹏AI故事将从2Q26开始兑现（机器人、芯片、L4汽车）。
• 蔚来ONVO L80于4月上市，3Q26可能实现盈利拐点。
• 比亚迪、吉利、零跑预计2Q26触底。
• 价格在1Q26可能温和下降，全年整体稳定。

推荐标的

• 小鹏 (XPEV US)：评级 Overweight，目标价50美元（2026年12月）。情绪反弹突出，AI故事驱动，新车型搭载第二代VLA，3月开始交付。
• 零跑 (9863 HK)：评级 Overweight，目标价95港元（2026年6月）。情绪持平，新车型、海外扩张及合作积极。
• 蔚来 (NIO US)：评级 Overweight，目标价8美元（2026年6月）。情绪略降，ONVO L80上市和盈利拐点预期。
• 广汽 (2238 HK)：评级 Overweight，目标价5港元（2026年6月）。情绪略降但高于均值。
• 比亚迪 (1211 HK)：评级 Overweight，目标价150港元（2026年6月）。情绪降至均值，预计2Q26触底。
• 吉利 (175 HK)：评级 Overweight，目标价24港元（2026年6月）。情绪降至25%分位，预计2Q26触底。
• 上汽 (600104 CH)：评级 Neutral，目标价16元。情绪高于均值但趋势向上。
• 小米 (1810 HK)：评级 Neutral，目标价45港元（2026年12月）。情绪降至均值，由Gokul Hariharan覆盖。
• 长城汽车 (2333 HK)：评级 Neutral，目标价17港元。情绪低于均值。
• 理想汽车 (2015 HK)：评级 Neutral，目标价73港元。情绪低于25%分位，维持谨慎。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。