2026-09-16 · 东方证券 · 公司/行业基本面

东方证券首旅酒店(600258)深度报告：沉潜蓄力历周期，景气徐来展锋芒

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摘要

东方证券发布首旅酒店深度报告，维持“买入”评级，目标价16.2元（原目标价16.7元），报告日股价11.47元（2026年9月11日）。行业层面，全国15间及以上酒店客房增速由2023年的15.7%回落至2024年的6.9%和2025年的6.2%，截至2026年8月底全口径房量同比增速由年初8.2%降至5.6%，2026年1-7月住宿和餐饮业固定资产投资同比下降13.9%，供给压力边际减轻；需求端2026年上半年国内出游34.6亿人次、同比+5.4%，出游总花费3.2万亿元、同比+2.0%，春秋假政策落地有望拓宽淡季住宿消费，商务需求则静待PMI（8月49.8%）企稳后的弹性。 2026Q1酒店龙头RevPAR普遍正增、Q2分化（华住+1.1%、亚朵+0.7%、君亭+1.6%，锦江-2.4%、首旅-1.2%），行业仍处新均衡筑底阶段。公司2026H1实现收入35.8亿元/-2.2%（直营店减少所致）、归母净利润4.4亿元/+11.0%，二季度末酒店总数8013家。成长看点为RevPAR修复与高质量扩张双轮驱动：标准管理占储备项目73.8%（存量55.1%）、2026Q2中高端间夜房价277元较经济型193元高43.5%、如家3.0及以上产品占比85.3%，2026年计划新开1600-1700家门店。预计2026-2028年归母净利润9.1/10.1/10.7亿元（26-27年原预测10.8/11.8亿元），参考可比公司2026年平均20xPE给予目标价16.2元；风险为居民消费力不及预期、行业竞争加剧、渠道拓展不及预期。

主要观点

行业供给增速持续回落、投资动能转弱：2025年末全国15间及以上酒店37.5万家、客房1873.6万间、同比+6.2%，增速由2023年的15.7%回落至2024年的6.9%；截至2026年8月底全国酒店房量2344.3万间、同比增速由年初8.2%降至5.6%，2026年1-7月住宿和餐饮业固定资产投资累计同比下降13.9%，新增供给对行业经营的压力边际减轻。

休闲需求韧性增长、增量靠频次：2026年上半年国内出游34.6亿人次、同比+5.4%，出游总花费3.2万亿元、同比+2.0%，均创历史新高；人均每次出游花费约927元、同比下降约3.3%，2026年主要假期日均出游人次同比+3.5%—7.1%，为酒店旺季及周末入住率提供支撑。

春秋假政策由倡议探索转向地方排期实施：截至2026年9月1日，湖南、山东、福建、河南、内蒙古等省份已明确支持，重庆、青岛、烟台、无锡、南通等市已公布2026年安排；下半年大部分地市秋假集中在10-11月、与周末连休为期5天，新增淡季需求可直接提高酒店淡季入住率并带动RevPAR修复。

商务需求仍在低位企稳：制造业PMI 2026年3-6月连续位于荣枯线及以上，7月下滑后8月回升至49.8%，非制造业和服务业商务活动指数分别为49.0%和49.3%；若企业景气回升，有望为工作日入住率和间夜房价带来进一步改善空间。

2026Q1酒店龙头RevPAR普遍正增、Q2分化，行业仍处筑底阶段：华住、亚朵、君亭分别+1.1%/+0.7%/+1.6%，锦江、首旅分别-2.4%/-1.2%，五家同比增速分布于-2.4%至1.6%；截至2026年6月末，华住、锦江、首旅门店规模分别为13417家、13169家、8011家，绝对规模相对领先。

连锁化、中高端化、轻资产化三大趋势拓宽中长期空间：2025年客房连锁化率由2024年的40.1%提高至41.8%，约1090万间客房（占总量58.2%）未进入连锁体系；中档和高档客房合计占比37.9%、较2019年提高约9.0pct，2017-2025年中端和高端品牌客房年均分别增长25.3%和23.8%；首旅管理加盟/特许加盟门店占比由2019年的80.9%升至2026年6月末的97.1%。

公司基本面：2026H1收入35.8亿元/-2.2%（直营店减少所致）、归母净利润4.4亿元/+11.0%；酒店运营、酒店管理、景区经营收入分别为20.5/12.4/2.9亿元，占比57.2%/34.7%/8.1%；酒店管理毛利润9.3亿元、占公司毛利润64.8%，毛利率75.2%，已成为最主要毛利润来源。

门店与储备结构持续优化：截至2026年二季度末酒店总数8013家，标准管理/轻管理分别4418/3571家；储备酒店1641家中标准管理1211家、占73.8%（远高于存量的55.1%），中高端储备726家、占44.2%（高于存量29.3%），中高端占标准管理储备的60.0%，为后续收费客房和单房价值提升提供项目来源。

RevPAR短看供需再平衡、中看结构升级：公司不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR同比由2025Q1的-4.6%逐季改善至2025Q4的+0.3%、2026Q1的+1.7%，2026Q2为-1.2%、上半年+0.1%；2026Q2中高端间夜房价277元、RevPAR185元，较经济型193元/134元的房价高43.5%；如家3.0及以上产品占比由2020年末32.2%升至2026年6月末85.3%。

扩张开店：2026年公司计划新开酒店1600-1700家，上半年新开606家、同比-8.7%（相当于全年计划的35.6%—37.9%），Q2新开388家、同比+6.6%节奏回升；上半年特许酒店604家、占99.7%，净增211家、期间退出约395家，特许客房较2025年末增加10605间，下半年仍需新开994-1094家。

盈利预测与估值：预计2026-2028年归母净利润9.1/10.1/10.7亿元（26-27年原预测10.8/11.8亿元），对应EPS 0.81/0.90/0.96元；收入端酒店管理2026-2028年预计同增14.0%/11.8%/9.2%，酒店运营（直营）-8.9%/-2.8%/-0.4%；参考可比公司2026年平均20xPE，给予目标价16.2元（原16.7元），维持“买入”评级。

论述逻辑

供给端客房增速15.7%（2023）→6.9%（2024）→6.2%（2025）→5.6%（2026年8月底）持续回落、叠加住宿餐饮固投1-7月-13.9% → 新增供给压力边际减轻；需求端上半年出游人次+5.4%、春秋假政策拓宽淡季窗口、商务PMI低位待企稳 → 若间夜需求增速持续高于有效供给，行业供需再平衡、RevPAR修复可期 → 首旅作为全国三大连锁酒店集团之一，直营收入占57.2%提供经营杠杆、酒店管理按加盟酒店营业收入3%—6%计提持续管理费 → 行业修复经直营利润弹性与加盟管理费增长双通道传导至利润 → 公司自身结构改善强化阿尔法：标准管理占储备73.8%高于存量55.1%、中高端房价较经济型高43.5%、如家3.0+占比85.3% → 叠加储备1641家支撑2026年新开1600-1700家、上半年特许客房净增10605间扩大管理收费基础 → 预计2026-2028年归母净利润9.1/10.1/10.7亿元，参考可比公司2026年20xPE给予目标价16.2元、维持“买入”。