德意志银行 药明生物（2269.HK）：20%收入CAGR目标提升可见度，买入

原标题：Deutsche Bank Wuxi Biologics（2269.HK）Improved visibility expected from 20% revenue CAGR target. BUY.

摘要

德意志银行维持药明生物（2269.HK）买入评级，目标价未变。报告认为公司设定的2024-2026年20%收入复合年增长率（CAGR）目标将提升市场可见度。尽管2023年收入增长放缓至12%，但2024年一季度新签项目数同比增长30%，显示需求回暖。公司预计2024年收入增长15-20%，2025-2026年加速至20%以上。德意志银行认为，随着生物技术融资改善和海外客户拓展，该目标可实现。当前股价对应2024年PE约25倍，低于历史均值，估值具有吸引力。

主要观点

• 药明生物设定2024-2026年收入CAGR 20%目标，高于市场预期，将增强投资者信心。
• 2023年收入同比增长12%至170亿元，低于此前20%+增长指引，主要受生物技术融资寒冬影响。
• 2024年一季度新签综合项目数同比增长30%，其中海外项目占比提升至60%。
• 公司预计2024年收入增长15-20%，2025-2026年加速至20%以上，主要驱动力为商业化项目放量和新签项目转化。
• 截至2024年3月，未完成订单总额达130亿元，同比增长25%，为未来收入提供能见度。
• 公司维持2024年non-IFRS净利润率25-27%指引，与2023年持平。
• 德意志银行认为20% CAGR目标保守，实际可能更高，因公司产能利用率将从2023年的70%提升至2024年的80%以上。
• 生物技术融资环境在2024年一季度改善，全球生物技术融资额同比增长40%，利好公司海外业务。
• 公司计划2024年新增10个商业化项目，目前已有5个在谈。
• 当前股价对应2024年PE约25倍，低于5年历史均值35倍，估值具有吸引力。
• 主要风险包括地缘政治不确定性、生物技术融资复苏不及预期、产能爬坡慢于预期。

论述逻辑

报告从药明生物2023年收入增速放缓（12%）切入，指出市场对其增长可持续性存疑。但通过分析2024年一季度新签项目数同比增长30%、未完成订单同比增长25%以及生物技术融资环境改善（全球融资额同比增长40%），论证需求已触底回升。公司主动设定2024-2026年20%收入CAGR目标，高于市场隐含的15%左右预期，旨在提升可见度。德意志银行认为该目标可实现，因产能利用率将从70%提升至80%以上，且商业化项目放量（2024年计划新增10个）。最终结论是当前估值（25倍PE）低于历史均值，买入评级合理。

关键展望

• 2024年收入增长15-20%，2025-2026年加速至20%以上。
• 2024年non-IFRS净利润率维持25-27%。
• 2024年新增10个商业化项目。
• 产能利用率从2023年70%提升至2024年80%以上。
• 风险：地缘政治、融资复苏不及预期、产能爬坡慢。

推荐标的

• 药明生物（2269.HK）：买入，目标价未变（报告未明确列出具体目标价）。理由：20%收入CAGR目标提升可见度，当前估值低于历史均值。

关键图表

图1. 预测调整