高盛 地平线机器人（9660.HK）：中国AI行CFO拜访：智能驾驶推动产品组合升级；IP与软件推动渗透率；买入

摘要

高盛于2026年9月10日在其中国AI行北京站邀请地平线机器人CFO交流，会后维持买入评级。 管理层对中国市场增长保持积极：尽管出货量持平增长，但产品结构在改善，城市NOA渗透率由2025年的23%升至2026年上半年的30%，且未来8万元人民币（1.1万美元）以内车型或仅用ADAS、其余车型转向AD，利好公司向更高单车价值的高端方案升级。 份额方面，公司中国L2 ADAS市占率从2022年的4%升至2026年上半年的50%（Mobileye为25%），中国AD市占率从2025年的18%升至2026年上半年的23%，管理层目标未来超过50%。 海外方面，管理层强调跟随中国车企出口的机会，预计2026年出口约1,000万辆，公司持续目标取得中等双位数配套份额。 商业模式上，公司具备芯片设计+软件的完整方案，可对车企自研IC提供技术/IP授权或软件，类似'ARM + Android'模式收取授权费再加每车版税，并在原材料供应紧张下提前采购存储器和MLCC，支持2026-27年出货。 高盛维持买入，12个月目标价13.12港元（现价4.23港元，上行空间210.2%），基于29.0倍2030E EV/EBITDA贴现、COE 11.5%；预测收入由2025年的3,758.3百万元人民币增至2028E的17,879.2百万元，EBITDA于2028E转正至4,328.7百万元。 主要下行风险为竞争加剧与供应链价格压力、向AD的产品组合升级放缓、客户扩张放缓及地缘政治下的供应链风险。

主要观点

• 高盛于9月10日在中国AI行北京站邀请地平线机器人CFO交流，管理层对公司未来增长保持积极，高盛维持买入

• 中国出货量虽为持平增长，但结构改善：城市NOA渗透率从2025年的23%升至2026年上半年的30%

• 未来8万元人民币（1.1万美元）以内车型或仅使用ADAS，其余车型采用AD，支撑公司产品组合向高端升级

• 中国L2 ADAS市占率由2022年的4%升至2026年上半年的50%，高于Mobileye的25%

• 中国AD市占率由2025年的18%升至2026年上半年的23%，管理层目标未来超过50%；公司坚持每年研发投入与芯片迭代以保障份额扩张

• 海外机会来自中国车企出口：公司预计2026年中国车企出口约1,000万辆，公司持续目标取得中等双位数配套份额

• 竞争优势在于芯片设计与软件的完整解决方案及与领先车企的丰富合作经验；对车企自研IC可提供技术/IP授权或软件，以类似'ARM + Android'模式收取授权费和每车版税

• 管理层长期认为，为提升效率，大部分车企仍需依赖第三方提供芯片与软件

• 在原材料供应紧张背景下，公司提前采购存储器和MLCC，支持2026-27年出货，供应链管理能力强化竞争壁垒

• 12个月目标价13.12港元，基于29.0倍2030E EV/EBITDA贴现至2027E，COE为11.5%（股权风险溢价6.5%、无风险利率3.0%、beta 1.3）

• 高盛预测收入由2025年的3,758.3百万元人民币增至2026E的5,662.7百万元、2027E的10,180.4百万元、2028E的17,879.2百万元，EBITDA于2028E转正至4,328.7百万元

• 四项下行风险：竞争加剧或需求疲弱下的汽车供应链价格压力、向AD的产品组合升级放缓、客户基础扩张放缓、地缘政治紧张下的供应链风险

论述逻辑

• 高盛在中国AI行北京站邀请地平线机器人CFO交流 → 管理层对中国市场增长积极：出货持平但结构改善，城市NOA渗透率由2025年的23%升至2026年上半年的30%，且未来8万元以内车型用ADAS、其余转向AD → 产品组合因此向更高单车价值的高端智能驾驶方案升级 → 份额数据佐证：中国L2 ADAS市占率由2022年的4%升至1H26的50%（Mobileye为25%），AD市占率由2025年的18%升至1H26的23% → 海外打开增量：预计2026年中国车企出口约1,000万辆，公司目标中等双位数配套份额 → 商业模式支撑渗透：芯片+软件全栈能力，对车企自研IC以'ARM + Android'式IP授权+每车版税实现商业化 → 提前采购存储器与MLCC保障2026-27年出货 → 高盛据此维持买入，以29.0倍2030E EV/EBITDA贴现得出12个月目标价13.12港元（现价4.23港元，上行空间210.2%）。

关键展望

• 管理层目标中国AD市场份额未来超过50%

• 海外验证点：公司预计2026年中国车企出口约1,000万辆，公司持续目标中等双位数配套份额

• 高盛预测2026E-2028E收入为5,662.7/10,180.4/17,879.2百万元人民币，EBITDA于2028E转正至4,328.7百万元，2028E EPS为0.27元人民币

• 维持买入，12个月目标价13.12港元，较2026年9月11日收盘价4.23港元有210.2%上行空间

• 四项下行风险：竞争加剧或供应链价格压力、向AD升级放缓、客户扩张放缓、地缘政治下的供应链风险

推荐标的

• 地平线机器人（Horizon Robotics，9660.HK）：买入；12个月目标价13.12港元，现价4.23港元（2026年9月11日收盘），上行空间210.2%；理由：智能驾驶推动产品组合向高端升级、IP与软件推动渗透率提升，管理层对增长、份额与海外扩张保持积极