花旗 麦当劳（MCD.N）来自芝加哥的最后一口：逐步进入下一个支出同店销售循环

摘要

花旗维持麦当劳“买入”评级，并将目标价从 310 美元下调至 305 美元。 报告指出，麦当劳正通过特许经营合作模式调整损益表，预计到 2030 年对美国及国际运营市场（IOM）特许权使用费率的拖累仅为 25bps/18bps。 公司计划在 2027-2030 年间投入 50 亿美元用于 NEXT 资本支出，以替代 2017-2020 年间 45 亿美元的 EOTF 支出。 尽管短期内模型调整导致每股收益（EPS）预期小幅下调，但花旗认为公司已为后续同店销售（SSS）的积极修正奠定基础。 预计 2026 年和 2027 年 EPS 分别为 12.79 美元和 14.06 美元。

主要观点

• 特许经营费率调整对财务影响有限，预计到 2030 年对美国及 IOM 市场特许权使用费率的拖累分别为 25bps 和 18bps。

• 随着特许经营协议的续签或转让，美国特许经营费率将从 4% 提升至 5%，预计同比变化将保持平稳至正增长。

• 麦当劳计划在 2027-2030 年间投入 50 亿美元用于 NEXT 资本支出，以替代此前 45 亿美元的 EOTF 支出。

• NEXT 资本支出计划预计每年为特许经营利润带来约 3.25 亿美元的顺风效应。

• 花旗调整 2026/2027 年 EPS 预期至 12.79 美元/14.06 美元，此前预期为 12.84 美元/14.26 美元。

• 麦当劳在全球 119 个国家拥有超过 40,000 家餐厅，其中 93% 为特许经营店。

论述逻辑

• 特许经营模式优化（费率提升与资本支出结构调整） -> 提升特许经营利润率 -> 抵消短期运营成本压力 -> 驱动长期同店销售增长与 EPS 扩张 -> 维持买入评级。

关键展望

• 2027 年将推出下一代入门级价值菜单，这是市场关注的重点。

• 目标价 305 美元基于 15 倍 NTM EBITDA 估值，反映了 1.05 倍的相对市盈率及 4% 的自由现金流收益率。

推荐标的

• McDonald's Corp (MCD.N) - 买入 (Buy)

关键图表

图1. 麦当劳历史指引

图2. 绝对市盈率

图3. 市盈率与标普500指数对比

图4. 绝对企业价值倍数（EV/EBITDA）

图5. 企业价值倍数（EV/EBITDA）与标普500指数对比