2026-09-01 · JPMorgan · 宏观策略

摩根大通经济和市场展望

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。邮件登录

摘要

摩根大通2026年9月发布经济与市场展望（作者Don Carducci，新兴公司研究主管，覆盖澳洲/新西兰），议题横跨宏观驱动、就业、利率、住房、家庭、移民政策、消费、旅行、零售、广告与博彩投注。政策层面，RBA已按兵不动但维持鹰派倾向，利率策略倾向收短端互换、做OIS微观变平与3s/10s趋陡，AUD/USD预计在现金利率见顶后走低；RBNZ则预计到2027年初累计加息100bp。住房市场分化明显，图表显示悉尼、墨尔本与全澳独栋屋价格同比分别约+5.7%、-2.5%、+3.4%，而住房换手放缓正拖累此前驱动消费复苏的商品支出。财政端，联邦政府总债务已突破1万亿澳元（债务上限图表显示A$1.2T），债务利息支出已超过PBS处方药福利计划。风险层面，报告警示美股集中度已达41%，历史上每次触及40%后最终都发生崩盘，触发因素尚不明确。行业聚焦博彩投注，对TAH收购BET提出九点质疑（A$30m协同仅占投注运营开支5%且可能低估2倍、ACCC审查不能想当然、AUSTRAC罚款风险等），并维持TAH减持评级、目标价A$0.80（现价A$0.90）。

主要观点

RBA已按兵不动但保持鹰派倾向；利率策略上倾向收短端互换、做OIS微观变平器、3s/10s曲线趋陡，EFP持中性，资本利得/住房税改将对semi国债利差施加走阔压力。

汇率与新西兰：AUD/USD在现金利率见顶后趋于下行、鹰派倾向限制跌幅；RBNZ预计到2027年初累计加息100bp；NZD曲线2s/5s与2s/10s过陡，若远期收益率正确则NZD偏便宜。

就业与招聘走弱：宏观压力拖累FY26后段业务量，并在FY27进一步恶化——7月Seek就业指数同比-6%，ANZ据此给出FY27量指引中个位数下滑；职位广告、每广告申请数与家庭支出（可选/非可选）图表共同佐证。

收入与消费承压：实际可支配收入增长正在消退，更鹰派的政策前景已通过房贷渠道拖慢支出；住房换手放缓打击此前驱动消费复苏的商品支出，报告还测算了各消费类别对住房换手的beta敏感度。

房价城市分化：独栋屋同比增速图显示悉尼约+5.7%、墨尔本约-2.5%、全澳约+3.4%；拍卖清盘率（悉尼/墨尔本/布里斯班12周滚动均值）与西太平洋住房开工、消费者信心、房价预期图表共同刻画住房景气。

工资与通胀判断：RBA似乎对2025年宽松周期感到后悔，尽管通胀预期锚定且劳动力成本动态并非问题；WPI模型参数表列出整体4.21/2.99、私营4.19/2.97、公共4.28/3.14；最低工资决定'观感不佳但对WPI影响不大'，部分工时指标收紧的同时工资增长降温。

财政约束：联邦政府总债务已超过1万亿澳元，债务上限图表显示A$1.2T；澳洲债务利息支出已超过PBS处方药福利计划，图上利息支出$42.38高于PBS的$24.88。

全球风险警示：美股集中度目前为41%，历史上每次达到40%后最终都出现崩盘（如铁路时代曾达63%），当前尚无明确触发因素，候选包括战争与更高利率。

资金流与能源：自'解放日'以来澳洲超级年金基金增加了非美元配置，强制性年金缴款现已超过新股发行规模；澳大利亚能源总体充裕，但对燃油高度依赖进口。

博彩行业与TAH经营：澳洲博彩统计（昆士兰政府统计办公室）追踪总博彩与投注的流水、支出及人均序列；报告质疑TAH'增长是否出现在错误的地方'，对比现金与数字流水同比增速（1H24A-2H26A），并展示TAH各财年集团收入/EBITDA及投注与媒体分部数据。

TAH评级与估值：减持评级、目标价A$0.80（2027年6月），基于集团DCF（按股权成本复合至2026年12月）与SOTP；税后WACC 9.1%、股权成本10.8%、税后债务成本4.2%、beta 1.2；主要下行风险为竞争与离岸投注分流，上行风险包括有利监管变化、数字渠道占比提升与宏观复苏。

论述逻辑

个股层面的推导：TAH敞口集中于投注行业中萎缩的零售与TOBE板块、数字敞口改善利润率但固定赔率/在线/体育等增长板块份额被公司册注商蚕食 → 收购BET虽带来全球B2B与全国TOBE技术叙事，但协同测算偏低、执行与监管（ACCC）风险高、AUSTRAC罚款悬顶、杠杆1.9x且业务高周期 → 通过分部DCF+SOTP得出A$0.80目标价（WACC 9.1%、beta 1.2）→ 结论维持Underweight。

关键展望

利率路径验证点：RBA在鹰派倾向下暂停，RBNZ到2027年初累计加息100bp的加息路径待兑现；AUD/USD在现金利率见顶后趋向下行。

TAH关键催化：FY27 ANZ量指引中个位数下滑；AUSTRAC潜在罚款与整改开支、ACCC对TAH/BET交易的并购审查是核心风险事件；评级Underweight、目标价A$0.80（2027年6月）。

系统性风险观察：美股集中度当前41%，历史上每次触及40%后最终都出现崩盘，需等待明确触发因素（战争、更高利率等候选）。

摩根大通 经济和市场展望

摘要

主要观点

论述逻辑

关键展望

推荐标的

摩根大通经济和市场展望