高盛：GS 九号公司（689009.SS）— 2026年亚洲领袖峰会纪要

摘要

高盛于9月2日亚洲领袖峰会接待九号公司管理层并发布纪要，维持买入评级与12个月目标价64元人民币（基于16x退出P/E乘以2028E EPS，并以9.5%股权成本折现至2027E）。 国内电动两轮车（E2W）仍受新国标短期拖累、尤其是一线城市，但管理层预计3Q26收入与利润率环比改善，并维持此前全年出货指引；门店预计2026年底达到1.2万-1.3万家，未来转向以提升单店产出驱动增长。 割草机器人（RLM）预计2026年收入接近100%增长，主要由欧洲驱动；针对欧盟反倾销调查，公司已在东盟选定OEM伙伴、产能转移按计划推进；美国已进入沃尔玛等零售渠道但现阶段收入贡献仍有限。 E2W出海预计2H27才开始产生收入，因东盟用户通勤距离更长、需配备更大容量锂电池；E-bike计划2026年底或2027年初在欧洲发布，以自研电机等差异化产品抢占分散市场。 投资主题为国内E2W份额与会员费贡献提升、RLM搭乘机器人化结构性增长，以及发达市场E-bike与东盟E2W的中长期海外扩张空间。 主要风险包括宏观走弱、新品推出慢于预期、竞争加剧、潜在关税/反倾销税及原材料成本上行。

主要观点

• 国内E2W：新国标短期仍有负面影响（尤其一线城市），但管理层预计3Q26收入与利润率环比改善，并维持此前全年出货指引。

• 门店扩张：预计2026年底达到1.2万-1.3万家，未来维持该规模水平，收入增长将聚焦提升单店产出而非门店数量。

• 中长期看，新国标带来的合规成本压力将令国内E2W市场份额进一步向龙头集中。

• 割草机器人（RLM）：预计2026年收入接近100%增长，主要由欧洲驱动，终端需求同比增速持续强劲。

• 应对欧盟对中国RLM的反倾销调查：公司已在东盟选定OEM伙伴，产能转移按计划推进。

• 美国市场：九号已进入沃尔玛等部分零售渠道，但现阶段收入贡献仍有限。

• E2W出海：管理层预计2H27才开始产生收入，因开发适配当地消费者需求的产品需要时间。

• 东盟产品定义：当地骑手以摩托车为主要交通工具、通勤距离普遍长于中国骑手，E2W需配备更大容量锂电池。

• E-bike：欧洲产品计划2026年底或2027年初发布，以自研技术（如电机）打造的差异化产品在分散市场中获取份额。

• 投资主题：高盛视九号为微型出行与割草机器人的新兴全球龙头——国内E2W份额与会员费贡献提升（双品牌+渠道扩张）、RLM乘机器人替代传统割草的结构性增长、发达市场E-bike与东盟E2W的海外扩张潜力。

• 估值与评级：买入，12个月目标价64元人民币，基于16x退出P/E乘以2028E EPS、并以9.5%股权成本折现至2027E；报告披露现价为Rmb39.67。

• 主要风险：宏观走弱拖累可支配收入与消费信心、产品推出或新品类扩张慢于预期、国内外竞争加剧、潜在关税/反倾销税削弱盈利、原材料成本高于预期。

论述逻辑

• 起点：9月2日高盛亚洲领袖峰会接待九号管理层，投资者提问聚焦各业务线的战略与经营更新。

• 业务证据链：国内E2W新国标短期承压但3Q26环比改善且出货指引维持 → RLM欧洲驱动接近翻倍增长并推进东盟产能转移以应对反倾销 → E2W出海与E-bike分别给出2H27、2026年底/2027年初的明确时间表，形成“国内改善+海外强劲增长”的图景。

• 由业务推演投资主题：国内E2W份额与会员费贡献提升、RLM乘机器人化结构性增长（产品组合、品牌与线下渠道优势）、发达市场E-bike与东盟E2W的海外扩张空间。

• 落到估值与评级：以16x退出P/E乘以2028E EPS、9.5%股权成本折现至2027E，得出12个月目标价64元，维持买入评级。

关键展望

• 3Q26国内E2W收入与利润率环比改善是最近的验证点，全年出货指引维持不变。

• 2026年底国内门店数达到1.2万-1.3万家，此后维持该规模并提升单店产出。

• 2026年全年RLM收入接近100%增长，主要验证欧洲需求与东盟产能转移进度。

• E-bike欧洲产品于2026年底或2027年初发布。

• E2W海外（东盟方向）预计2H27开始贡献收入。

• 评级与目标价：买入，12个月目标价64元人民币；此前2026年8月11日报告目标价同为64.00元（当日收盘45.50元）、2026年4月2日为62.00元（收盘43.48元）。

推荐标的

• 九号公司（689009.SS）：买入评级，12个月目标价64元人民币（报告披露现价Rmb39.67）；推荐逻辑为微型出行与割草机器人的新兴全球龙头——国内E2W份额与会员费提升、RLM接近翻倍增长、发达市场E-bike与东盟E2W的海外扩张。