开源证券 大类资产配置研究系列(16)：成长价值轮动的全景式框架，宏观研判与微观量化的协同验证

摘要

开源证券金融工程团队（首席分析师魏建榕）从交易、资金流、基本面、宏观四个维度构建成长价值轮动全景式框架，共形成9个子策略，回测区间为20100108-20260731，以国证成长（399370.SZ）与国证价值（399371.SZ）为代理指标，周度调仓，基准为50%国证成长+50%国证价值（年化收益2.86%，最大回撤48.2%）。 子策略层面，超大单占比年化超额收益最高（6.18%）、年化信息比率最高（0.94），PPI-CPI分位次胜率最高（85.71%）但全区间仅触发6次信号，M1-M2分位次赔率最高（9.06）。 9个信号等权聚合后年化超额收益8.44%、次胜率60%、次赔率2.65；改用约束优化动态赋权后，年化收益升至13.38%、年化超额10.23%、年化信息比率1.56、最大回撤10%，报告以其为最终方案。 三类代理指标检验下模型均有效，策略3（创业板+科创50对红利组合）2010-2026.7年化超额34.13%。 落地为风格ETF轮动组合（成长端为创业板ETF易方达+科创50ETF华夏，价值端为红利低波ETF华泰柏瑞），2021年以来年化收益45.4%、年化超额33.87%，所有年份均录得正超额，2026年以来（截至7.31）超额达63.96%。 风险提示为模型测试基于历史数据，市场未来可能发生变化。

主要观点

• 报告从交易、资金流、基本面、宏观四个维度构建成长价值轮动框架，共9个子策略：价格动量与成交额动量衡量趋势与活跃度，超大单占比与融资买盘比衡量机构与杠杆资金流向，净利润增速与股息比衡量成长景气与价值性价比，PPI-CPI分位、固定资产投资额与M1-M2分位反映宏观驱动。

• 回测区间为20100108-20260731，代理指标为国证成长（399370.SZ）与国证价值（399371.SZ），周度调仓；基准策略为50%国证成长+50%国证价值，全区间年化收益率2.86%，最大回撤48.2%；轮动信号>0满仓国证成长、<0满仓国证价值。

• 交易维度之价格动量策略：全区间触发186次信号，次均持仓22天，年化收益9.13%，年化超额收益6.09%，年化信息比率0.93，最大回撤13.25%，次胜率48.66%，次赔率2.25；成交额动量策略年化超额4.34%（158次信号、次均持仓25天）。

• 资金流维度之超大单占比策略为9个子策略中最优：年化超额6.18%、年化信息比率0.94均为最高，全区间触发86次信号，次均持仓46天，次胜率57.47%；融资买盘比策略年化超额4.59%，触发147次信号，次均持仓22天，次胜率56.08%。

• 基本面维度：净利润增速策略（衡量成长景气度）年化超额4.49%，触发33次信号、次均持仓119天，次胜率67.65%；股息比策略（衡量价值性价比）年化超额4.66%，触发32次信号、次均持仓124天，次胜率66.67%。

• 宏观维度：PPI-CPI分位策略全区间仅触发6次信号、次均持仓670天，次胜率85.71%为最高、次赔率7.5，年化超额3.99%；固定资产投资额策略年化超额4.90%（99次信号、次均持仓41天、次胜率66.00%）；M1-M2分位策略年化超额4.69%，次赔率9.06为最高（17次信号、次均持仓236天）。

• 子策略信号相关性整体偏低，其中价格动量、成交额动量与融资买盘比三者之间相关性较高，为后续信号聚合提供基础。

• 等权综合模型：9个子策略信号等权聚合后，全区间触发114次信号，次均持仓35天，年化收益11.54%，年化超额收益8.44%，年化信息比率1.28，最大回撤11.86%，次胜率60%，次赔率2.65。

• 等权综合策略分年度多数年份正超额：2025年策略收益46.90%、超额18.09%，2026年（截至7.31）超额6.89%；看多成长共57次、32次正超额（胜率56.14%、赔率2.87），看多价值共57次、36次正超额（胜率63.16%、赔率2.51）。

• 动态赋权模型为最终方案：以成长/价值周超额收益绝对值为最优解，通过最小化过去120周组合信号收益与最优解收益的欧氏距离调整权重，单策略权重约束在6%-16%；全区间触发115次信号，次均持仓35天，年化收益13.38%，年化超额10.23%，年化信息比率1.56，最大回撤10%，次胜率66.38%，次赔率2.84。

• 代理指标稳健性检验显示各代理指标均有效：策略1（国证成长/国证价值）、策略2（300成长/300价值）、策略3（50%创业板+50%科创50对红利类组合）2010-2026.7年化超额分别为10.23%、8.93%、34.13%，2026年（截至7.31）分别为16.81%、19.60%、57.32%。

• 风格ETF轮动组合：成长端为50%创业板ETF易方达（159915.SZ）+50%科创50ETF华夏（588000.SH），价值端为100%红利低波ETF华泰柏瑞（512890.SH），统计区间20210108-20260731，年化收益45.4%、年化超额33.87%、年化信息比率2.2；分年度看所有年份均录得正收益且正超额，2026年（截至7.31）收益93.55%、超额63.96%。

论述逻辑

• 成长/价值轮动节奏是影响组合超额收益的关键变量 → 从交易（价格动量、成交额动量）、资金流（超大单占比、融资买盘比）、基本面（净利润增速、股息比）、宏观（PPI-CPI分位、固定资产投资额、M1-M2分位）四维度构建9个子策略 → 以国证成长/国证价值为代理、周度调仓、50/50组合为基准逐一回测，确认子策略信号相关性整体偏低、各有超额贡献 → 先将9个信号等权聚合（年化超额8.44%）→ 考虑到不同阶段主导因素不同，用约束优化动态赋权（权重6%-16%、最小化过去120周信号收益与最优解的欧氏距离）作为最终方案，年化超额提升至10.23% → 再以三类代理指标和分年度表现验证模型稳健性 → 最终落地为风格ETF轮动组合（信号>0满仓成长ETF、反之满仓价值ETF），2021年以来年化超额33.87%，验证框架的实操价值。

关键展望

• 报告为量化框架研究，未给出目标价、评级或明确的未来预测区间，风险提示明确模型测试基于历史数据，市场未来可能发生变化。

• 报告给出的最新验证数据截至2026年7月31日：指数口径轮动区间为20100108-20260731，风格ETF轮动组合统计区间为20210108-20260731，其中2026年以来（截至7.31）ETF轮动组合年化超额达63.96%，为模型最新有效性的验证点。

推荐标的

• 创业板ETF易方达（159915.SZ）：风格ETF轮动组合的成长端成分（占成长仓位50%），轮动信号>0时满仓成长ETF配置；报告为量化模型研究，未给出评级或目标价。

• 科创50ETF华夏（588000.SH）：风格ETF轮动组合的成长端另一成分（占成长仓位50%）；无评级、无目标价。

• 红利低波ETF华泰柏瑞（512890.SH）：风格ETF轮动组合的价值端标的，轮动信号<0时满仓配置；无评级、无目标价。

• 国证成长（399370.SZ）与国证价值（399371.SZ）为轮动模型的主要代理指标，300成长/300价值及创业板、科创50、中证红利类组合用于稳健性检验，均为指数代理而非可交易推荐；报告未对个股给出评级或目标价。