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伯恩斯坦 美国机械、航空货运与地面运输、欧盟卡车：机械与交通运输：7月卡车需求信号

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摘要

7月产量同比+20%（6月仅+2%），月环比-6%亦好于-10%的典型季节性；净订单环比下滑29%但同比仍增71%至22,562辆，积压订单同比+116%至182,817辆，支撑2026年产量可见性，而库存同比-9%仍是周期最弱环节。 货运基本面继续强化：负荷/卡车比率接近周期高位，现货运价同比涨约45%，7月CASS货运支出指数同比+10%、较上月减速约200bps。 报告主张运价上行具有结构性——成本恢复重置已完成且边际定价者成本仍在攀升，因此尽管近期现货运价波动仍看多卡车运价前景。 本月数据预计利好PCAR、CMI、DTG、Traton和Volvo，CASS货运指数与PCAR零部件收入及CMI零部件业务高度相关，均指向2027年反弹。 欧盟卡车方面，估值已显偏高、下一周期盈利增幅可能令人失望，故对Volvo、Traton给予Market-Perform，Daimler为Underperform；铁路与物流板块，UNP、NSC、FDX、UPS、JBHT为Outperform，CSX、CP、CNI、CHRW为Market-Perform。

主要观点

  • 7月卡车数据继续指向北美Class 8周期走强，但核心信息是复苏更多延伸至2027年，而非2026年显著加速
  • 7月Class 8产量同比+20%（23,895辆），较6月的+2%明显加速；月环比-6%优于-10%的典型季节性，且绝对水平高于历史中位数
  • 净订单环比下滑29%但同比增约71%至22,562辆，积压订单同比+116%至182,817辆，订单持续高于历史中位数，支撑2026年产量可见性
  • 库存是周期中最弱环节：7月库存83,052辆、同比降近10%（上月为-12%）；零售销量同比约+2%（23,191辆），与上月类似
  • 货运基本面继续强化并是卡车需求的首要支撑：负荷/卡车比率接近周期高位，现货运价同比涨约45%（含燃油附加费的现货运价增速超40%）
  • 7月CASS货运支出指数同比+10%，较上月减速约200bps；ACT继续预计2026和2027年运价均有显著改善
  • 报告对卡车运价保持看多：本轮运价上行是结构性的，成本恢复重置已展开完毕，边际定价者（个体司机群体）自身成本仍在上升（司机流失、保险更贵、监管执法收紧），即使需求疲软该逻辑也应成立
  • 运价上行的受益结构分化：整车（TL）承运商敞口最直接，货运经纪人在合约市场天然短运价、将持续被挤压；零担（LTT原文LTL）全程保持双位数利润率、相对隔离；铁路和多式联运受益但滞后且与伙伴分享
  • 本月数据可能利好PCAR、CMI、DTG、Traton和Volvo；CASS货运支出指数是PCAR零部件（TPO）收入和CMI零部件业务的前瞻指标（相关性显著），均指向2027年反弹
  • 欧盟卡车：北美周期复苏超出年初抢跑预期，但卡车股估值已显偏高，下轮周期谷底至峰值盈利增长可能因竞争加剧、投资上升和低垂果实减少而令人失望，故对Volvo、Traton给予Market-Perform，Daimler为Underperform
  • 铁路与物流评级：UNP、NSC、FDX、UPS、JBHT为Outperform；CSX、CP/CP.CN、CNI/CNR.CN、CHRW为Market-Perform
  • 北美市场结构：二季度Class 8交付量6.6万辆、同比表现较一季度继续改善；Volvo和Traton二季度从Daimler Truck手中夺取订单份额；International 7月自墨西哥出口3.7千辆卡车，墨西哥出口占其销量比重二季度回升至55%（一季度45%）

论述逻辑

  • 逻辑链：7月Class 8硬数据走强（产量同比+20%、净订单同比+71%、积压订单同比+116%、库存同比-9%）→ 货运指标持续走强（负荷/卡车比率接近周期高位、现货运价同比约+45%）→ 货运盈利历来是卡车需求最强的前瞻指标之一且当前信号积极 → ACT因此上调2027年产量预测5%至31.5万辆 → 结论是复苏延伸至2027年、行业中期展望继续改善 → 映射到个股：利好PCAR、CMI、DTG、Traton和Volvo
  • 运价结构论：2025年末以来运价稳步上行，低于成本运营的资金支撑已结束、成本恢复重置已展开 → 定价的边际群体同时面临司机流失、货源渠道收紧、保险成本上升 → 边际定价者成本仍在上升，即使总需求疲软运价也应继续走高 → 因此对卡车运价保持看多，并推导出各运输子板块的差异化受益/受损结构
  • 欧盟卡车分支：北美周期复苏超预期+PMI与现货运价改善推升板块 → 但估值已偏高，且下轮周期盈利增长受竞争加剧、投资上升和利润率改善空间收窄制约 → 结论是对Volvo、Traton谨慎（Market-Perform）、对Daimler更低配（Underperform）

关键展望

  • ACT继续预计2026和2027两年运价均有显著改善
  • CASS货运指数作为前瞻指标，指向PCAR零部件（TPO）收入和CMI零部件业务在2027年反弹
  • 报告提到潜在上行触发点：需求回升或非本地CDL驾照规则导致更大运力退出，将使运价逻辑更强化；未给出具体目标价，评级基于未来12个月相对表现

推荐标的

  • Union Pacific（UNP）：Outperform
  • Norfolk Southern（NSC）：Outperform
  • CSX：Market-Perform
  • Canadian Pacific（CP/CP.CN）：Market-Perform
  • Canadian National（CNI/CNR.CN）：Market-Perform
  • FedEx（FDX）：Outperform
  • UPS：Outperform
  • J.B. Hunt（JBHT）：Outperform
  • C.H. Robinson（CHRW）：Market-Perform
  • Volvo：Market-Perform（欧盟卡车，估值偏高）
  • Traton：Market-Perform（欧盟卡车，估值偏高）
  • Daimler（卡车）：Underperform
  • PCAR（Paccar）、CMI（Cummins）、DTG（DaVita? 原文DTG）、Traton、Volvo：报告指出本月数据可能对上述标的构成利好（基于运价走强、产量加速与订单趋势改善），但本报告文本未列出PCAR/CMI/DTG的具体评级

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