2026-06-24 · J.P. Morgan · 公司/行业基本面

J.P.Morgan：中国地产回调中选择性买入国企开发商

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原标题：China Property: Why the recent share price weakness?

摘要

J.P. Morgan解释了中国地产股近期4个交易日相对恒生指数跑输9%的原因。报告认为，高频数据经端午假期调整后并未显著转坏，股价下跌更多来自消费数据疲弱的负面映射、板块高贝塔属性、缺乏短期催化剂，以及部分投资者误读二手房成交环比走弱。核心观点是：一线城市房价和挂牌量继续显示企稳迹象，回调中应选择性买入销售更强、对一线城市敞口更高的国企开发商。报告偏好COLI、CRL和Jinmao，同时仍对多数非国企开发商保持谨慎，因为行业呈现K型企稳，弱信用主体未必受益。换言之，本轮下跌更像情绪和仓位调整，而不是基本面再次坍塌；判断楼市趋势应看同比和假期可比口径，而不是简单看3月、4月旺季后的环比回落。

主要观点

近期股价走弱并非源于高频楼市数据断崖恶化。地产板块4个交易日跑输恒指9%，但J.P. Morgan认为主要原因是消费数据走弱带来的负面情绪、板块在大盘下跌中的高贝塔、缺乏近端催化剂，以及对二手房环比数据的季节性误读。报告强调，高频数据本身仍大体延续过去几个月趋势，并没有出现足以解释股价急跌的新基本面断点。

二手房成交同比仍在正常区间。冰山指数显示，截至6月21日，剔除上海数据后9城二手房周成交同比小幅增长1%，较此前12%放缓；但若与去年端午所在周比较，同比增长约15%，仍接近此前10%-20%的区间。报告因此认为，用旺季后的月环比或未经假期调整的周度数据判断市场健康度，会夸大短期疲弱。

一线城市二手挂牌量持续下降是被市场低估的积极信号。报告指出，一线城市二手挂牌量自3月峰值以来下降2.5%，供给压力缓解是支撑后续二手房价格企稳的重要因素。相比单周成交波动，挂牌量下降更能说明卖盘压力收敛，也更接近价格企稳的先行条件。

官方销售网签因端午假期出现扰动。60城一手周度网签同比下降23%，12城二手网签同比下降13%，但这主要因为最新一周包含端午假期，假期期间网签通常偏低。与2025年端午前三天相比，一手网签反而增长60%，但样本太小，不宜单独外推；报告预计季度末备案集中会带来周环比修复。

一线城市房价企稳仍在延续。国家统计局数据显示，5月一线城市新房和二手房价格环比分别上涨0.2%和0.3%，均为连续第三个月上涨；中原一线城市二手房价指数也连续四个月环比上涨，尽管涨幅从4月0.6%放缓至5月0.3%。这说明核心城市已经出现更稳定的价格底部，而非全面复苏。

股票层面出现获利回吐。即使CRL和COLI在5月及6月上半月相对坚挺，过去两个交易日仍突然回调11%，而恒指跌2%。报告认为这是大盘走弱背景下的获利了结，因为两者年初至今仍分别上涨15%和7%，继续跑赢恒指。回调不改变它们作为核心国企开发商的相对优势。

行业配置需要承认K型企稳。J.P. Morgan并没有建议买入整个地产板块，而是强调国企、销售增长、一线城市敞口三个条件。弱资质非国企开发商可能无法从核心城市企稳中充分受益，且融资、信用和项目质量仍会压制估值修复。

论述逻辑

地产板块短期跑输大盘，市场担心消费疲弱和高频成交环比下降 → 端午假期扭曲网签与成交环比读数，旺季后的月环比也天然偏弱 → 同比和假期可比口径显示需求并未显著恶化 → 一线城市二手挂牌量下降、房价连续环比上涨，说明核心城市仍在企稳 → CRL和COLI前期跑赢后遭遇获利回吐 → 回调更像高贝塔和仓位调整 → 选择性买入销售强、重仓一线城市的国企开发商，同时回避弱资质非国企