摩根大通 韩国抢先上市：要闻

摘要

韩国对美投资一揽子方案可能明确写入在美建设八座核反应堆，谅解备忘录（MOU）最早或于9月18日签署，堆型选择在AP1000与APR1400之间仍未确定。 若AP1000主导，现代建设（HDEC）与斗山能源（Doosan）为主要受益者：HDEC凭Fermi America Matador项目的FEED经验，单机组建设规模约40亿美元；Doosan凭Vogtle 3&4设备业绩（约2亿美元/机组）有望复制内容，并在韩国谈判争取更高韩国内容占比时进一步扩大份额。 若APR1400主导，KEPCO牵头的联合体中KEPCO E&C最明确受益（工程设计约5亿美元/机组），Doosan设备约20亿美元/机组，HDEC通过竞标争取建设。 摩根大通认为无论哪种情景，电价上行、数据中心负荷增长与在运机组老化都构成美国对大型核电的结构性需求。 评级上维持Doosan、HDEC、KEPCO E&C相对KEPCO（UW）的OW（增持）。 本期报告无评级、目标价、盈利预测及股息调整。

主要观点

• 韩国对美投资一揽子方案可能明确提及在美建设八座核反应堆，MOU最早或于9月18日签署，堆型在AP1000与APR1400之间仍未确定

• 若AP1000成为主导堆型，现代建设（HDEC）与斗山能源（Doosan）为主要受益者

• HDEC通过Fermi America Matador项目的FEED具备AP1000相关经验，单机组有望争取约40亿美元建设规模

• Doosan凭Vogtle 3&4设备业绩（约2亿美元/机组）有望复制内容，若韩国谈判争取更高韩国内容占比，份额可能进一步扩大

• 若APR1400主导，KEPCO牵头的联合体中KEPCO E&C最明确受益（工程设计约5亿美元/机组），Doosan设备约20亿美元/机组，HDEC通过竞争性投标争取建设份额

• 报告认为无论堆型如何，美国对大型核电存在结构性需求：电价上升、数据中心负荷增长、在运机组老化

• 评级维持对Doosan、HDEC、KEPCO E&C的增持（OW），相对KEPCO的减持（UW）

• 本期无评级、目标价、盈利预测及股息变动

论述逻辑

• 事件起点：韩国对美投资包或明确写入在美建八座反应堆、MOU最早9月18日签署 → 堆型未定，形成AP1000与APR1400两种情景

• 情景一（AP1000主导）→ HDEC（Matador FEED经验，建设约40亿美元/机组）与Doosan（Vogtle 3&4设备业绩约2亿美元/机组）为主要受益者

• 情景二（APR1400主导）→ KEPCO牵头联合体中KEPCO E&C最受益（工程设计约5亿美元/机组）、Doosan设备约20亿美元/机组、HDEC竞标建设份额

• 共同底层逻辑：电价上行+数据中心负荷增长+机组老化 → 美国对大型核电的结构性需求 → 维持Doosan/HDEC/KEPCO E&C相对KEPCO（UW）的OW

关键展望

• 最直接的验证点：投资包中核能合作的MOU最早可能于2026年9月18日签署

• 堆型选择（AP1000 vs APR1400）仍是开放变量，直接决定各公司受益格局

• 若韩国谈判争取更高韩国内容占比，Doosan的设备内容可能复制并更广泛

• 报告未给出新的目标价或盈利预测：本期评级、目标价、预测与股息变动一栏为无

推荐标的

• Doosan Enerbility（斗山能源）：OW增持——AP1000情景设备约2亿美元/机组、APR1400情景设备约20亿美元/机组，韩国内容占比提高时可能更广

• Hyundai E&C（现代建设，HDEC）：OW增持——AP1000情景下凭Matador项目FEED经验争取约40亿美元/机组建设规模，APR1400情景下通过竞标参与建设

• KEPCO E&C：OW增持——APR1400主导时KEPCO牵头联合体中的最明确受益者，工程设计约5亿美元/机组

• KEPCO：UW减持——报告以对上述三家的OW相对KEPCO的UW表达相对观点；四家标的均未给出新目标价