摩根士丹利：中国地产：2月销售跌幅收窄，但3月预计更深下滑

原标题：China Property | Asia Pacific: 2M Property Declines Softened; We See Deeper Drops in March

摘要

2026年1-2月全国商品房销售金额同比下降20%，较12月-24%有所收窄，但开工和竣工活动大幅萎缩，房地产投资同比下降11%。摩根士丹利认为3月销售将更深下滑，因政策反应滞后、库存高企及购房者信心再度走弱。开发商股票自1月底以来平均下跌超15%，估值仍显昂贵。报告维持行业In-Line评级，偏好具有优质商业资产和C-REIT潜力的公司，如华润置地、新城控股，以及住宅整合者建发国际。

主要观点

• 2M26全国商品房销售金额同比下降20.2%，销售面积下降13.5%，较12月（-23.6%和-15.6%）有所改善。
• 70城新房价格2月环比下降0.3%，二手房环比下降0.4%，一线城市新房持平、二手房下降0.1%。
• 2M26竣工面积同比下降27.9%，新开工面积下降23.1%，较12月（-18.3%和-19.4%）跌幅扩大。
• 房地产投资2M26同比下降11.1%，较12月-35.8%大幅收窄，主因基数效应。
• 报告认为施工活动疲弱源于开发商土地储备进一步枯竭及今年春节较晚，预计2026年全年仍将低迷。
• 高频数据显示高线城市二手房挂牌量自3月初回升，反映居民信心再度走弱。
• 全国人大会议未出台增量住房刺激，预计未来几个月销售跌幅将加深。
• 报告预测2026-27年二手房价格同比分别下降8%和6%。
• 自1月底情绪驱动反弹后，开发商股票平均下跌超15%（恒指跌约8%），估值仍贵。
• 行业在业绩期前可能继续承压，尤其绿城、金茂、龙湖、万科、金地。
• 推荐标的：华润置地（1109.HK）、新城控股（601155.SS）、建发国际（1908.HK）。

论述逻辑

2M26销售数据略好于12月，但施工活动加速萎缩，显示行业基本面依然脆弱。报告认为3月销售将更差，因为政策缺乏增量刺激、库存高企、居民信心再度走弱。开发商股票在前期反弹后已回吐大部分涨幅，估值仍不便宜。因此，报告建议投资者聚焦具有自救助能力的优质公司，即拥有强劲商业运营和C-REIT潜力的华润置地、新城控股，以及住宅整合者建发国际。

关键展望

• 3月及未来几个月销售同比跌幅预计加深。
• 2026-27年二手房价格预计分别下降8%和6%。
• 施工活动在低基数下可能收窄，但全年仍将疲弱。
• 业绩期前行业可能继续承压，尤其绿城、金茂、龙湖、万科、金地。

推荐标的

• 华润置地（1109.HK）：2026e NAV为55.97港元，基于30%折价；风险包括销售和商场开业不及预期。
• 建发国际（1908.HK）：2026e NAV为31.73港元，基于35%折价；风险包括毛利率和土地收购不及预期。
• 新城控股（601155.SS）：2026e NAV为37.15元人民币，基于40%折价；风险包括开发利润率压缩、经常性收入增长慢、商场剥离慢。

关键图表

Exhibit 1: Rebased NBS 2M26 property data summary