2026-05-25 · Bernstein · 公司/行业基本面

伯恩斯坦：康明斯：2026年分析师日——进入主用电源市场，但指引不及预期

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原标题：Cummins: 2026 Analyst Day - Entering prime power market, but guide falls short

摘要

伯恩斯坦维持康明斯（CMI）市场表现评级，目标价700美元。CMI在2026年分析师日更新了2030年指引，将营收预期从430-480亿美元上调至450-500亿美元，EBITDA利润率从17-18%上调至>20%，但EBITDA仍比市场预期低约10%。CMI宣布进入数据中心主用电源市场，推出新的4 MW天然气发动机，首批交付在2028年。公司还计划将备用电源容量从35 GW扩至55 GW（2030年），数据中心收入预计从2025年的50亿美元增至2030年的90亿美元以上（CAGR 12%）。CMI股价在指引公布后下跌5%，收于638.78美元。

主要观点

康明斯更新2030年指引：营收目标450-500亿美元（此前430-480亿美元），EBITDA利润率>20%（此前17-18%），但EBITDA仍比市场预期低约10%。
公司宣布进入数据中心主用电源市场，推出新的4 MW天然气发动机，首批交付在2028年。
备用电源容量将从2025年的35 GW扩至2030年的55 GW（CAGR 9%），投资4.5亿美元。
数据中心收入预计从2025年的50亿美元增至2030年的90亿美元以上（CAGR 12%）。
相比之下，市场预期康明斯发电业务CAGR为15%，Generac（GNRC）数据中心备用电源CAGR为20%+（2025-2028），卡特彼勒（CAT）发电业务CAGR为20%（2024-2030）。
管理层表示，尽管推出4 MW发动机，但预计到2030年备用电源在发电收入中的占比仍为95%，显示指引保守。
发动机业务战略聚焦于：a) 增加每台发动机内容价值（800美元），b) 利用最先进发动机平台获取份额，c) 捕捉售后市场收入。
公司更新增长算法：2030年前营收CAGR 6-9%，其中2-3个百分点来自数据中心、发动机内容增加和其他终端市场增长。
伯恩斯坦估算，基于公司框架，2030年EPS约为46美元（比市场预期低7%），若Accelera达到盈亏平衡，EPS可增至47美元（仍低4%）。
基于分部加总（SoTP），若数据中心指引反映发电系统CAGR，则发电系统业务合理市盈率为35倍；若按市场预期的15% CAGR，则市盈率可达45倍。
康明斯重申资本支出占营收3-4%的目标，但发电系统历史支出较低（2.2%），产能扩张和主用电源投入可能推高该比例。

论述逻辑

康明斯在分析师日更新了2030年指引，营收和EBITDA目标上调但低于市场预期，导致股价下跌。同时，公司宣布进入数据中心主用电源市场，推出4 MW天然气发动机，并扩大备用电源产能。管理层认为数据中心收入将强劲增长，但指引相对保守（CAGR 12% vs 同行15-20%）。发动机业务通过增加内容、技术领先和售后市场实现增长。伯恩斯坦认为，尽管新市场机会存在，但指引不及预期，维持市场表现评级。