丸美生物(603983)主动调整达播拖累短期业绩，主品牌稳健支撑经营底盘

摘要

国信证券点评丸美生物2026年中报：公司主动调整线上业务结构导致Q2收入降幅扩大，2026H1营业收入16.63亿元（同比-5.76%），归母净利润1.55亿元（同比-10.86%），扣非归母净利润1.13亿元（同比-32.13%）；单Q2收入7.82亿元（同比-14.84%），归母净利润0.54亿元（同比+38.32%）主要受非经常性收益推动，扣非归母净利润0.13亿元（同比-59.88%）。 分品牌看，主品牌丸美收入12.70亿元（同比+1.97%），其中自播收入同比+46.21%有效对冲达播下滑；PL恋火收入3.88亿元（同比-24.78%），主因主动控制线上达播节奏。 渠道方面，2026H1线上收入14.51亿元（同比-7.33%，占比87.48%），线下收入2.08亿元（同比+5.58%，占比12.52%）。 Q2毛利率73.45%保持稳定，但费用刚性抬升，毛销差降至9.37%（同比-3.17pct）。 考虑到公司仍处于品牌调整期，分析师下调2026-2028年归母净利至2.70/2.88/3.07亿元（原值3.20/3.74/4.16亿元），对应PE为46/43/40倍，中长期维持“优于大市”评级。

主要观点

• 公司主动调整线上业务结构，Q2收入降幅扩大：2026H1营收16.63亿元同比-5.76%，单Q2营收7.82亿元同比-14.84%。

• Q2归母净利润增长依赖非经常性收益，主营经营仍处调整期：Q2归母净利润0.54亿元同比+38.32%，但扣非归母净利润仅0.13亿元同比-59.88%；2026H1扣非归母净利润1.13亿元同比-32.13%。

• 主品牌丸美保持正增长，自播高增对冲达播下滑：2026H1丸美品牌收入12.70亿元同比+1.97%，其中自播收入同比增长46.21%，产品聚焦S肽小红笔、重组胶原蛋白系列及面部抗皱大套组。

• PL恋火收入下滑主要系主动调整：2026H1实现收入3.88亿元同比-24.78%，因公司主动控制线上达播节奏、强化自播等自运营能力。

• 线上渠道收入下滑、线下渠道逆势正增长：2026H1线上收入14.51亿元同比-7.33%、占比87.48%，下滑主要因抖快达播产出下降；线下收入2.08亿元同比+5.58%、占比12.52%。

• Q2毛利率稳定但费用刚性拖累主营盈利：单Q2毛利率73.45%同比+0.19pct；销售/管理/研发费用率分别为64.08%/5.29%/3.07%，同比+3.35/+1.34/+0.45pct，毛销差降至9.37%同比-3.17pct。

• 管理费用率上升源于组织变革、数字化协同办公及中介机构费用增加，销售费用率高企系公司持续保持品牌建设费用投入。

• 投资逻辑：主动收缩低效达播短期影响业绩，但有助于降低对达人流量的依赖，推动经营模式向自播和精细化运营转型。

• 下调盈利预测但维持评级：2026-2028年归母净利下调至2.70/2.88/3.07亿元（原值3.20/3.74/4.16亿元），对应PE分别为46/43/40倍，中长期维持“优于大市”评级。

• 盈利预测表：2026E营业收入3580百万元（+3.5%）、净利润270百万元（+9.2%）；2027E收入3949百万元（+10.3%）、净利润288百万元；2028E收入4230百万元、净利润307百万元；2026E每股收益0.67元、ROE 8.0%。

• 基础数据：收盘价30.92元，总市值/流通市值12399/0百万元，52周最高/最低价41.77/21.20元，近3个月日均成交额159.51百万元。

• 可比公司估值：珀莱雅（603605.SH）2026-9-2股价62.80元、总市值249亿元，2026E PE 15.07倍，投资评级同为优于大市；丸美生物2026E PE 45.94倍、ROE（25A）7.42%、PEG（26E）5.02。

论述逻辑

• 公司主动控制线上达播节奏→抖快达播产出下降→线上渠道收入同比-7.33%、PL恋火收入同比-24.78%→Q2收入降幅扩大至-14.84%、扣非利润同比-59.88%→但主品牌丸美自播收入同比+46.21%、线下渠道+5.58%对冲下滑，收入底盘稳健→达播调整降低对达人流量依赖，推动经营向自播和精细化运营转型，PL恋火渠道调整完成后具备恢复弹性→因公司仍处品牌调整期，下调2026-2028归母净利预测，中长期维持“优于大市”评级。

• 费用端逻辑：组织变革、数字化协同办公及中介机构费用增加推高管理费用率，叠加持续的品牌建设投入推高销售费用率→Q2毛利率虽稳（73.45%）但毛销差收窄至9.37%→主营盈利能力继续下降，构成扣非利润大幅下滑的重要原因。

关键展望

• PL恋火在底妆领域的品牌基础和产品矩阵并未削弱，渠道调整完成后仍具备恢复弹性。

• 未来业绩验证点为自播与精细化运营转型成效及抗皱眼霜、面部抗衰大单品对收入的持续支撑。

• 明确预测区间：2026-2028E归母净利润270/288/307百万元，同比+9.2%/+6.9%/+6.5%；营业收入3580/3949/4230百万元，同比+3.5%/+10.3%/+7.1%。

• 风险提示：宏观环境风险、销售不及预期、行业竞争加剧。

推荐标的

• 丸美生物（603983.SH）：维持“优于大市”评级，收盘价30.92元；因公司仍处品牌调整期，下调2026-2028归母净利至2.70/2.88/3.07亿元，对应PE 46/43/40倍；推荐理由为主品牌正增长、大单品提供稳定支撑，达播调整推动经营模式向自播和精细化运营转型，PL恋火渠道调整完成后具备恢复弹性。

• 可比公司珀莱雅（603605.SH）：投资评级优于大市，2026-9-2股价62.80元、总市值249亿元，2026E EPS 4.17元、PE 15.07倍。