瑞银：安徽应流机电：FY25 受成本拖累不及预期，1Q26 重新加速确认上行周期论点

原标题：ONE LINER: +22%/+31% YoY FY25/1Q26 net profit growth mainly driven by gas turbine and aircraft engine parts delivery and overseas expansion, partially offset by higher admin and finance costs in FY25. Strong order intake and contract liabilities underpinning strong revenue visibility in the coming years.

摘要

瑞银发布对安徽应流机电（603308.SS）的首次解读报告。公司 FY25 净利润同比增长 22%，1Q26 净利润同比增长 31%，主要受燃气轮机和航空发动机零部件交付及海外扩张推动，但 FY25 管理费用和财务费用上升部分抵消了增长。FY25 业绩低于瑞银/市场预期 20%/17%，主要因 4Q25 单季净利润仅 5500 万元（同比-8%），但瑞银认为这主要是航空产业园资本化及可转债利息等成本前置所致，而非需求疲软。FY25 股息为 0.16 元/股，派息率 31%。瑞银维持买入评级，目标价 100.0 元/股。

主要观点

• FY25 净利润同比增长 22%，1Q26 净利润同比增长 31%，收入分别增长 16% 和 34%。
• FY25 业绩低于瑞银/市场预期 20%/17%，主要因 4Q25 单季净利润 5500 万元（同比-8%），但属成本前置。
• FY25 管理费用和财务费用同比分别增长 21% 和 13%，源于航空产业园资本化带来的折旧增加及 15 亿元可转债利息。
• FY25 海外收入同比增长 33% 至 14.9 亿元，海外收入占比从 FY24 的 46% 提升至 53%，海外毛利率同比扩大 3.2 个百分点至 36.6%（国内毛利率 34.9%）。
• FY25 燃气轮机和航空发动机零部件收入同比增长 23% 至 18.0 亿元，毛利率同比扩大 1.3 个百分点至 38.0%。
• FY25 核电设备收入同比增长 6% 至 6.83 亿元，毛利率同比扩大 1.2 个百分点至 32.8%。
• 新订单：FY24/FY25/1Q26 燃气轮机和航空发动机新订单分别为 13 亿元、20 亿元、8.4 亿元。
• 订单积压：截至 FY25 为 18 亿元，截至 1Q26 为 21 亿元。
• 合同负债达 2.41 亿元（同比+32%）。
• 经营现金流从 FY24 的 9900 万元改善至 FY25 的 2.56 亿元（同比+158%）。
• 瑞银估值不变，目标价 100.0 元/股。

论述逻辑

公司 FY25 业绩受成本前置拖累低于预期，但 1Q26 净利润增速已重新加速至 31%，且新订单（1Q26 达 8.4 亿元，接近 FY25 全年 20 亿元的一半）和合同负债（同比+32%）强劲，表明需求旺盛。瑞银认为成本压力是过渡性的，随着经营杠杆释放，利润将显著增长。当前净利润基数（3.49 亿元）相对于订单积压仍较小，未来盈利潜力可观。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出订单积压（21 亿元）和合同负债增长为未来收入提供可见性。风险包括：全球燃气轮机和新型飞机需求弱于预期、产品升级期间良率低于预期影响利润率、产能扩张慢于预期、高净负债率带来的再融资风险。

推荐标的

• 安徽应流机电（603308.SS）：评级 买入，12 个月目标价 100.00 元（2026 年 4 月 23 日收盘价 83.00 元）。理由：燃气轮机和航空发动机订单强劲，海外扩张提升毛利率，成本前置影响消退后盈利有望加速。

关键图表

• 报告未提供可裁切的关键图表。