花旗：建滔积层板（1888.HK）开启30日正面催化剂观察，预计2H25业绩强劲

原标题：CITI Kingboard Laminates Holdings （1888.HK）Open 30D CW on Upcoming Likely Strong 2H25 Results

摘要

花旗对建滔积层板（KBL）开启30日正面催化剂观察，预计公司将提前至3月中旬公布2H25业绩，并可能在1-2月发布盈利预喜。花旗预测2H25净利润同比翻倍至12.09亿港元，核心盈利增长58%至11.55亿港元，较1H25的28%/10%增速加快。管理层有望在1Q26更新上游低Dk gen 2进入英伟达供应链的进展。尽管股价因铜价上涨和南亚塑料4Q25业绩不及预期而下跌约8%，花旗认为CCL ASP与铜价同步上涨将带动毛利率扩张，重申买入评级，目标价20.5港元。

主要观点

• 花旗开启30日正面催化剂观察，基于：1）公司可能将业绩公布日提前至3月中旬（历史为3月底），预计1-2月发布盈利预喜；2）预测2H25净利润同比翻倍至12.09亿港元，核心盈利增长58%至11.55亿港元；3）管理层将更新上游低Dk gen 2进入英伟达供应链的进展。
• 股价过去两周下跌约8%，因市场担忧CCL ASP无法跟上铜价上涨，以及南亚塑料4Q25初步业绩不及预期。
• 花旗认为CCL ASP与铜价同步上涨，将带动毛利率扩张周期，偏好KBL而非KBH，在业绩前重申买入。
• KBL在4Q四次提价：10月3-5%，11月约10%，12月约10%，12月26日再提10%。预计2H25核心盈利同比增长58%，对比1H25的10%。
• AI需求改善CCL行业产能过剩状况，KBL去年提价6次，4Q提价4次，尽管AI业务较小且中国消费疲软。非AI下游（家电、3C、汽车、电信设备）需求仍较弱。
• 预计FR4布料供应紧张，管理层指引2H25毛利率将扩大至20%以上，对比1H25的18.4%和花旗预测的19.7%。
• 英伟达供应链认证进行中：KBL已获得低Dk gen 1的EMC认证，有望进入AI服务器供应链；已送样低Dk gen 1（类似松下）和gen 2（类似EMC）给英伟达主要CCL供应商，预计1Q26完成认证。
• KBL已开始运营500吨低Dk gen 1纱线和布料。
• AI布料产能建设按计划推进：1Q26再建1,500吨低Dk gen 1/gen 2，计划到2026年底再建3,000吨低Dk gen 2、T-glass或Q-glass，具体时间表和产品组合取决于客户认证。
• KBL股价与铜价相关性超过60%（过去十年），铜价处于历史高位，CCL ASP较历史高点折让约30%。花旗认为CCL ASP将与铜价同步，因所有CCL厂商成本结构相似，能在行业上升周期传导成本。
• 南亚塑料（1303.TW）4Q25业绩不及预期对KBL影响甚微，因南亚塑料主要对标建滔集团（0148.HK），其CCL业务仅占南亚塑料2024年销售额约10%。

论述逻辑

花旗认为KBL将受益于CCL行业上升周期：AI需求改善产能过剩→KBL多次提价→ASP与铜价同步上涨→毛利率扩大→2H25盈利加速增长。同时，英伟达供应链认证进展（低Dk材料）提供额外催化剂，预计1Q26完成。股价近期回调提供了买入机会。

关键展望

• 业绩公布日提前至3月中旬，1-2月可能发布盈利预喜。
• 管理层将在2H25业绩（3月中旬）更新AI布料产能建设的具体策略（2026年底前总计5,000吨）。
• 英伟达供应链认证预计1Q26完成。
• 风险：客户认证快于/慢于预期、中国宏观增长、刺激政策力度、电子产品终端需求复苏/疲软。

推荐标的

• 建滔积层板（1888.HK）：买入，目标价20.5港元（基于2026E市盈率19-20倍），预期股价回报64.5%，总回报67.7%。
• 建滔集团（0148.HK）：未评级，目标价36港元（基于SOTP估值）。
• 南亚塑料（1303.TW）：卖出，目标价26新台币（基于SOTP估值）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。