摩根大通 亚洲具身智能，日本汽车：铃木作为首选标的，收益回顾；小米福耀玻璃

摘要

摩根大通亚太工业与汽车专精销售晨报（2026年8月19日，作者Joann Kim）围绕三大主线：人形机器人/具身智能、日本汽车利润率周期、以及小米与福耀玻璃2Q26业绩回顾。 隔夜美股走弱，SPX跌0.7%、动能因子-2.8%、拥挤多头-2.7%，JPM亚洲席位以净卖出开场。 日本汽车板块整体中性，但铃木升任首选（增持），逻辑为原材料压力缓解与MSIL采购条款影响消退后的明确利润率修复，五十铃与丰田维持增持，本田与雅马哈中性；投资者对本田2027年正常化营业利润看1.2-1.4万亿日元。 小米2Q26大体符合预期，上半年手机毛利率约9%，FY26电动车出货预计约45万辆（目标55万辆），估值10-15倍市盈率接近底部但维持中性；福耀玻璃2Q26报告毛利率40.2%（含1.28个百分点美国关税退税），底层毛利率38.9%，中期股息升至每股1.00元人民币（派息率66%），同样维持中性。 新闻流上，现代汽车工会计划十年来首次全面罢工（8月21日全天），韩华航空航天获美国陆军下一代轮式榴弹炮原型供应首选资格。

主要观点

• 隔夜美股走弱：SPX跌0.7%，动能因子-2.8%、拥挤多头-2.7%（空头仅-1.1%），工业板块落后-1.8%，软件+0.3%、金融+0.5%；JPM亚洲席位当日以净卖出开场，投资者在温和成交量上获利了结。

• Unitree（宇树）8月19日（当日）IPO被视为人形机器人行业分水岭：把上市交易从稀缺性驱动的“代理”持仓转向纯OEM的真实价格发现，并随AgiBot等更多IPO供应到来而重置估值锚；近期催化剂还包括现代汽车集团CEO投资者日与北京世界机器人大会。

• 团队预计IPO后出现1-6个月的消化期与抛压，因投资者重估稀缺性溢价并重新配置资本，但认为中国OEM（含优必选）年初至今的抛售相对于改善的出货与利润率轨迹已过度。

• 提出“眼、关节、脑”硬件价值框架：视觉感知（Orbbec相对竞争较少）、执行器/减速器（绿的谐波谐波减速链，面临正在上市的Laifual竞争，中期利润率或最快正常化）、软件模型栈（AgiBot偏模型端）；现代汽车符合OEM两大成功要素（真实世界数据与供应链），韩国偏好OEM（现代/起亚均增持）并强调电池/电力架构（换电系统、Panasonic/三星SDI高功率电芯、未来固态方案）。

• 日本汽车：年初至今跑输TOPIX（中东风险、原材料通胀、中国竞争），但1Q业绩强于预期、北美需求韧性与一定提价空间改善风险回报，板块立场仍为中性；铃木升任首选（增持），五十铃与丰田维持增持（五十铃受售后结构与潜在回购支撑，丰田重估取决于HEV降本与含回购的资本政策沟通），本田与雅马哈维持中性。

• 投资者反馈：业绩后对本田与雅马哈反馈最正面，但对本田2027年剔除EV相关亏损后的正常化营业利润看1.2-1.4万亿日元、仍认为股价便宜；对铃木的担忧是马鲁蒂印度9月GST减税一周年后进入高基数、销量增速或放缓，但估值不苛刻。

• 小米（1810 HK，In-Line）：2Q26业绩大体符合预期，上半年智能手机毛利率约9%且经组合/ASP看可守住；预计3Q26为盈利（可能也是股价）近期底部，FY26电动车出货约45万辆（目标55万辆），估值10-15倍市盈率接近底部但维持中性（Street EPS或继续下修、AI/机器人未来12-18个月尚非有意义收入驱动）；Gokul认为随着手机毛利率企稳与EV预期下修出清，应回补空头。

• 韩国劳资风险：现代汽车工会计划十年来首次全面罢工，8月19-20日部分罢工、8月21日全天罢工，谈判在第16轮陷入僵局（争议含奖金、复职、退休延长）；POSCO工会亦酝酿1968年成立以来首次罢工，要求基本薪资上调7.1%，若接受将产生约1.2万亿韩元激励相关成本。

• 韩华航空航天获美国陆军下一代轮式榴弹炮项目首选供应商资格，击败全球主要同业，覆盖6辆原型车及12辆选择权、随后约3年实地评估，若表现良好可转化为更大规模生产与维护项目（终端需求讨论约500辆）。

论述逻辑

• 报告以隔夜美国资金面为起点：宏观收紧与半导体平仓拖累SPX下跌0.7%，JPM亚洲席位净卖出、获利了结，构成亚太工业与汽车的交易背景。

• 人形机器人链条：近期催化剂（Unitree IPO、HMC CEO投资者日、北京世界机器人大会）→IPO使交易从稀缺性代理转向真实价格发现、重置估值锚→预计1-6个月消化期/抛压→但出货与利润率轨迹改善、YTD抛售过度→因此维持并集中增持中国标的（埃斯顿/优必选+部件龙头），韩国偏好OEM（现代/起亚）而非零部件商。

• 日本汽车链条：YTD跑输TOPIX（中东、原材料、中国竞争）→1Q业绩强于预期、北美韧性改善风险回报（但板块仍中性）→焦点转向2Q起的利润率周期差异→铃木在大宗压力缓解与MSIL采购条款影响消退后利润率修复最明确→升任首选。

• 业绩回顾链条：小米2Q26大体符合预期但EV动能与利润率承压→3Q26或为底部、催化剂缺失→维持中性；福耀底层盈利韧性强（利用率、ASP、组合）但估值合理→维持中性，焦点转向2H指引；最后以行业新闻流与催化剂日历（埃斯顿Q2、Deere Q3、PMI等）收尾。

关键展望

• Unitree IPO后预计1-6个月为消化/抛压窗口，稀缺性溢价面临重估，且AgiBot等更多IPO供应将陆续到来。

• 小米3Q26大概率为盈利（可能也是股价）近期底部；9月起SkyNomad交付走强、海外EV计划更清晰、海外IoT明显回暖是转多的观察点，AI/机器人业务未来12-18个月尚非有意义收入驱动。

• 铃木需关注9月马鲁蒂印度GST减税一周年后进入高基数、销量增速放缓的风险；本田关键催化剂是汽车业务朝FY2028目标的持续盈利改善；丰田基本面良性但需等待资本政策、人形机器人进展等事件催化。

• 福耀玻璃焦点转向即将召开的业绩电话会上管理层对2H销量/ASP的指引与毛利率增益的持续性（公司IR会议8月19日16:00 HKT）。

• 次日（8月20日）9:00 HKT举行FERC电网排队改革专家会（嘉宾为Akin Gump合伙人、FERC前总法律顾问办公室律师），讨论监管转向驱动因素与市场参与者影响。

• 催化剂日历：8月18日福耀玻璃Q2（盘前）已发布；8月19日埃斯顿Q2（16:00）、EVE Energy Q2、HAN'S LASER Q2、Deere Q3（盘后）、日本核心机械订单、美国/欧元区制造业PMI密集公布。

推荐标的

• 铃木（Suzuki）：增持，升任日本汽车首选；理由为原材料压力缓解与MSIL采购条款影响消退后利润率明确修复。

• 绿的谐波、三花智控、恒立液压：均增持，为最高确信度的可规模化部件冠军。

• 现代汽车与起亚：均增持；韩国市场偏好OEM而非零部件供应商，因OEM在价值链上的议价权上升。

• 五十铃：增持（售后业务结构与潜在回购支撑）；丰田：增持（重估取决于HEV降本与含回购的资本政策的更强沟通）。

• 本田与雅马哈：均维持中性，估值合理。

• 小米（1810 HK）：In-Line/中性；3Q26或为盈利与股价底部，但催化剂缺失、Street EPS或继续下修；销售观点认为空头应回补。

• 福耀玻璃（3606 HK）：In-Line/中性；估值合理，关注2H销量/ASP指引与毛利率持续性。

• Orbbec（奥比中光）：在“眼”环节被点名为竞争相对较少的视觉感知标的。

• 研究链接中另提及：ISC初始覆盖给予增持、目标价21.5万韩元；Reliance Worldwide（RWC AU）业绩后下调至中性。