高盛：中国耐用消费品：家电追踪：2026年1月：春节较晚支撑环比改善，以旧换新规模与成本影响成焦点

原标题：Goldman Sachs China Consumer Durables: Appliance Tracker: Jan 2026: Sequential improvements supported by late CNY, trade-in scale and cost impacts in focus

摘要

2026年1月中国家电数据显示环比改善，零售和出厂出货均有所增长，部分得益于2026年春节较晚。高频数据和春节评论显示2月需求健康。高盛预计1Q26环比改善（受以旧换新刺激和低基数支撑），但2Q基数更高，下半年趋于正常化，全年行业温和下滑。出口方面，空调出口恢复正增长（+10% yoy），但洗衣机和冰箱出口增速放缓。成本端，铜铝价格高位波动，CRC价格稳定，领先企业议价能力强。推荐标的：美的（A/H，买入）和石头科技（买入）。

主要观点

• 1月国内家电零售和出厂出货均环比改善，部分因春节较晚（2026年2月15-23日 vs 2025年1月28日-2月4日）。
• 高盛预计1Q26环比改善，受以旧换新刺激和低基数支撑；2Q基数更高，下半年更正常化，2026年全年行业温和下滑。
• 以旧换新刺激规模将在两会披露，高盛基准假设为750亿元人民币家电刺激。
• 空调总出厂出货增长环比改善至+12% yoy（12月为-19% yoy），国内+15% yoy（12月-27% yoy），出口+10% yoy（12月-13% yoy）。
• 洗衣机总出货增速放缓至+1% yoy（12月+7% yoy），国内降幅收窄至-3% yoy，出口增速放缓至+4% yoy。
• 冰箱总出货增速改善至+2% yoy（12月-3% yoy），国内恢复增长至+2% yoy，出口增速放缓至+2% yoy。
• VRF总出货值增长+18% yoy（12月-2% yoy），国内+18% yoy，出口+19% yoy。
• 品牌方面，美的国内空调出货+48% yoy，海信+59% yoy，格力+2% yoy，海尔+36% yoy。
• 出口方面，高盛预计1Q26基数压力较大，但2Q起环比改善，受海外需求正常化和关税预期稳定支撑。
• 美国最高法院对IEEPA关税的裁决可能进一步降低关税，利好中国出口。
• 成本端，过去一个月运费下降，但霍尔木兹海峡中断带来上行风险；铜铝价格高位波动，CRC价格基本稳定。

论述逻辑

1月数据环比改善 → 春节较晚部分扭曲同比 → 高频数据表明2月需求健康 → 以旧换新刺激延续支撑1Q26 → 2Q基数升高 → 下半年正常化 → 全年温和下滑。出口方面，1月空调出口超预期，但洗衣机和冰箱放缓 → 1Q基数压力大 → 2Q起环比改善（海外需求正常化+关税预期稳定）。成本端，运费下降但地缘风险，大宗商品波动 → 领先企业议价能力强，已调价，成本影响可控。

关键展望

• 两会披露以旧换新刺激规模（高盛基准假设750亿元家电刺激）。
• 主要白电公司年度业绩发布。
• 1Q26环比改善，2Q基数更高，下半年正常化。
• 出口1Q基数压力，2Q起环比改善。
• 美国最高法院对IEEPA关税的裁决可能进一步降低关税。
• 霍尔木兹海峡中断可能推升运费。

推荐标的

• 美的集团（A/H）：买入。理由：股东回报提供下行保护，海外市场和新兴业务带来上行潜力。
• 石头科技：买入。理由：预计1Q26起进入新一轮快速利润增长，受全球市场份额提升、新品扩张（尤其是洗地机）和业务策略调整后利润率恢复驱动。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。