国泰海通证券 致欧科技 301376 公司深度报告：深耕仓配筑壁垒，渠道变革启新程

摘要

国泰海通维持致欧科技（301376）增持评级，按可比公司估值法给予2026年22倍PE、对应目标价26.5元（现价20.91元），维持2026-27年EPS 1.21/1.48元、增速44%/23%的预测。 公司为头部家居跨境电商品牌，2025年实现收入87.0亿元、销量3118万件（同比+9.7%），其中家具、家居收入46.87亿元和30.72亿元、合计占主营收入89.9%。 渠道端2025年亚马逊B2C收入下滑13.00%至46.73亿元，但亚马逊VC收入13.08亿元、同比增长131.5%，线上B2B收入同比+103.14%至14.86亿元，VC模式已成为最主要增量来源，报告估算其带来7-8pct的利润率提升空间。 仓配端公司形成德国中心仓群+法意西前置仓+英国仓及美国五区域仓网的立体布局，2025年运输成本占收入比例优化至16.6%，欧洲收入56.8亿元、占总收入66%。

主要观点

• 投资建议：维持增持，目标价26.5元。维持2026-27年EPS为1.21/1.48元、增速44%/23%，按可比公司估值法给予2026年22倍PE。

• 公司为头部家居跨境电商品牌，拥有SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA三大品牌；创始人宋川直接持股50.01%，安克创新持股8.22%，四个员工持股平台合计持股12.89%绑定核心员工。

• 2026年股权激励计划设定2026-2028年剔除股份支付费用净利润目标值分别为4.62/5.31/5.85亿元，同比+39.35%/60.26%/76.28%。

• 欧洲B2C电商规模由2020年的6050亿欧元增至2024年的8420亿欧元，复合增速约8.6%，预计2025年进一步增长7%；家具线上化仍具较大空间。

• 美国零售消费仍有八成以上在线下完成，电商渗透率中长期仍有上行空间，2025年渗透率达17%、电商销售额1233.7（十亿美元）；DHL调查显示37%的美国受访网购者会向他国在线零售商购买，44%认为简单免费退货能提升跨境购买信心。

• CSIL估算2024年全球家具产值约4700亿美元，亚太贡献超过一半，预计2025年全球家具消费实际增长约1.4%。

• 亚马逊卖家竞争加剧并转向头部集中：贡献美国站50%第三方GMV的卖家由2023年约1.5万家减少至2026年的7,760家，但其控制的GMV由约1,150亿美元增至1,500亿美元，单账户GMV由约767万美元提高至1933万美元；合规成本已由一次性开店审核升级为经常性费用。

• 渠道结构变化：2025年线上B2B收入同比增长103.14%至14.86亿元，其中Amazon VC收入13.08亿元成为当年最主要增量来源；亚马逊B2C收入2025年下降13.00%至46.73亿元，非亚马逊B2C收入由2022年的6.95亿元增长至2025年的19.91亿元。

• 欧洲仓配为核心壁垒：德国中心仓群（Witten、Essen、Datteln、Werne、Duisburg等位于莱茵—鲁尔物流圈）+法意西前置仓+英国仓布局；2024年在法意西新增5个前置仓，法国前置仓发货比例达37.8%（较2023年提高30个百分点），意大利和西班牙达72.8%（提高14个百分点）；截至2025年欧洲收入56.8亿元、占总收入66%。

• 美国仓网强化本地履约：2024年形成美东、美西、美南、美北、美中五区域覆盖，2025年末新增华盛顿州第六仓；2024年12月美国自发订单占比已升至27.75%，尾程费用同比下降约4-5美元/单，2025年仓内优化使自营仓坪效接近翻倍。

• VC模式核心逻辑：2025Q1亚马逊欧美站将TEMU纳入专项比价冲击SC销售，公司凭借成熟自有仓配体系加速VC/VOC转型（2025年亚马逊VC收入增长131.5%），带来平台背书+流量扶持，利润率有7-8pct的提升空间。

• 优质稳定供给已获市场验证：截至2025年6月30日，公司在德国、美国、法国站位列TOP20的ASIN数量分别为484、165、452个，已连续多个时点维持约1000个亚马逊TOP20席位；2025年全年销售量3118万件（同比+9.7%）。

论述逻辑

• 行业起点：欧美电商渗透率稳步提升、家具线上化空间大 → 家居跨境电商可触达市场扩大，为具备线上运营及海外仓履约能力的企业提供增量空间。

• 竞争演变：亚马逊头部卖家量减额增、合规成本由一次性转为经常性 → 订单、评价、广告流量和供应链资源向具备品牌、资金、履约及数据运营能力的头部卖家集中。

• 公司拐点：亚马逊B2C受低价竞争（2025Q1欧美站将TEMU纳入专项比价）冲击下滑 → 公司加速转向VC模式，2025年亚马逊VC收入增长131.5%、成为最主要增量来源。

• 仓配是VC模式基础：公司拥有德国中心仓群+前置仓+美国五区域仓网的成熟体系（运输成本占收入比例2025年优化至16.6%），而亚马逊2025年履约费用占比达15.2%、国际分部曾因履约压力亏损 → 公司可帮平台降低大件履约压力。

• 双向契合推升盈利：VC/VOC模式下亚马逊提供零售流量与交易身份、公司继续使用成本更低的自有仓配体系 → 平台背书+流量扶持，利润率有7-8pct提升空间 → 收入利润有望扩张。

• 估值落地：维持2026-27年EPS 1.21/1.48元，参照可比公司（跨境电商平均2026E PE 20.7倍、家具家居平均21.5倍）给予2026年22x → 对应26.5元目标价 → 维持增持。

关键展望

• 报告维持增持评级，目标价26.50元（当前价20.91元，52周股价区间15.28-21.69元）；评级以报告发布后12个月内相对沪深300涨幅为基准，增持指涨幅10%以上。

• 盈利预测：2026-2028年营业总收入109.35/133.79/159.05亿元（+25.7%/22.4%/18.9%），归母净利润4.85/5.96/7.48亿元（+44.4%/22.8%/25.6%），EPS 1.21/1.48/1.86元，ROE升至13.4%/15.1%/17.1%。

• 业绩验证锚点：2026年股权激励计划设定2026-2028年剔除股份支付费用净利润目标值4.62/5.31/5.85亿元（同比+39.35%/60.26%/76.28%）。

• 风险提示：汇率波动风险、VC拓展不及预期风险、海外竞争加剧风险、关税及贸易政策风险。

推荐标的

• 致欧科技（301376.SZ）：增持（维持），目标价26.50元，现价20.91元。理由：家居类跨境大卖，2026年起加速开拓VC模式，依托稳定产品供给与自有仓配体系有望实现收入利润扩张；维持2026-27年EPS 1.21/1.48元，给予2026年22x估值。

• 可比公司（仅作估值参考、报告未给评级）：安克创新2026E PE 19.1倍、绿联科技21.0倍、赛维时代20.5倍、焦点科技19.1倍、吉宏股份23.8倍（跨境电商平均20.7倍）；悍高集团18.8倍、麒盛科技24.3倍（家具家居平均21.5倍），股价取2026年8月14日收盘价。