野村：深圳太辰光通信：CPO市场前景可期，但关键客户风险浮现

原标题：Shenzhen T&S Communication 300570.SZ 300570 CH: Promising CPO market, but key customer risk emerges

摘要

野村将太辰光通信（300570.SZ）评级从买入下调至中性，目标价从148元下调至138元，隐含8.5%上行空间。公司2025年第四季度营收同比下降28%，净利润同比下降67%，主要因关键客户康宁（Corning）增加自供比例导致订单减少。尽管CPO（共封装光学）市场有望推动长期增长，但客户集中度风险突出，2025财年康宁贡献总营收的68.5%。野村下调2026-2027财年营收预测22.5%-35.3%，下调盈利预测32.1%-40.6%，并引入2028财年预测。当前股价对应2027财年预测市盈率42倍。野村在中国光通信板块更偏好中际旭创（300308 CH，买入）。

主要观点

• 太辰光2025年第四季度营收3.32亿元，同比下降28%，环比下降14%；净利润0.39亿元，同比下降67%，环比下降56%。
• 2025财年全年营收15.47亿元，同比增长12%；净利润2.99亿元，同比增长14%，但低于野村预期14.3%/23.5%。
• 2025财年毛利率38.0%，同比提升2.4个百分点；但第四季度毛利率37.8%，环比下降1.4个百分点，因产能利用率降低。
• 海外市场营收11.96亿元，同比增长10.8%，占总营收77%；中国市场营收3.51亿元，同比增长17.6%。
• 关键客户康宁（未评级）2025财年贡献总营收68.5%，虽较2024财年的70%略有下降，但集中度仍高。
• 康宁2025财年光通信板块营收同比增长35%，而太辰光来自康宁的营收仅增长10%，显示康宁自供比例提升。
• 野村认为CPO市场在扩展（scale-up）和扩展（scale-out）网络中的采用将成为新增长引擎，产品包括高端MPO（保偏型）、MMC和shuffle box。
• 预计高端MPO和shuffle box在CPO市场将在2027财年贡献总营收的18%，即5.91亿元。
• 竞争加剧：台湾厂商如Browave（3163 TT，未评级）和Bizlink（3665 TT，买入）在CPO市场构成威胁。
• 野村下调2026-2027财年营收预测22.5%-35.3%，毛利率预测下调0.3-0.6个百分点，盈利预测下调32.1%-40.6%。
• 引入2028财年预测：营收43.06亿元，同比增长34%；净利润9.63亿元，同比增长38%。

论述逻辑

太辰光2025年第四季度业绩疲软（营收/净利润同比-28%/-67%）→ 归因于关键客户康宁自供比例提升导致订单减少 → 客户集中度风险凸显（康宁占2025财年营收68.5%）→ 尽管CPO市场长期增长可期（高端MPO、MMC、shuffle box），但短期面临竞争加剧和客户依赖 → 下调盈利预测和目标价 → 评级从买入下调至中性。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出CPO市场在1.6T/3.2T技术升级下的需求增长是关键驱动。
• 风险因素包括：光组件市场需求弱于预期、CPO渗透率低于预期、关键客户供应链多元化、地缘政治风险。

推荐标的

• 太辰光通信（300570.SZ）：评级下调至中性，目标价138元（基于2027财年预测EPS 3.06元的45倍市盈率，与2026-2028财年盈利复合增长率45%一致），当前股价127.15元，隐含8.5%上行空间。
• 中际旭创（300308 CH）：评级买入（野村在中国光通信板块的首选）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。