恒瑞医药(600276)SHR 1139Ⅱ期数据亮眼 600mg组16周PASI 90应答率达92.7％ 事件点评 天风

摘要

2026 年 EADV 大会上，恒瑞医药自研 IL-23p19/IL-36R 双抗 SHR-1139 与 IL-4Rα 单抗卓托奇拜单抗（SHR-1819）两项研究入选口头报告。 SHR-1139 II 期中期分析显示，第 16 周所有剂量组 PASI 90 应答率均显著优于安慰剂（均 P<0.0001），600 mg 组达 92.7%，且仅给药 1 次或 2 次即可将疗效稳定维持至 1 年，600 mg 单次给药组一年 PASI 90 应答率 90%、PASI 100 应答率 65%，1 年随访未发现新的安全性信号，为全球 III 期开发奠定依据。 经营层面，2026H1 创新药销售收入 88.09 亿元、同比+16.38%，占药品销售收入 63.16%，其中非肿瘤创新药收入 25.45 亿元、同比+73.97%；2026Q2 创新药收入 42.83 亿元、同比增长约 7.9%。 对外许可成为常态化业务，2026H1 确认收入 14.22 亿元，2026 年 5 月与 BMS 达成覆盖 13 款早期项目的全球合作，相关付款可达 9.5 亿美元、潜在总交易额约 152 亿美元，管理层预期首付款三季度到账。 Kailera 于 2026 年 4 月登陆纳斯达克并确认公允价值变动收益 8.21 亿元，瑞维鲁胺欧洲上市申请获 EMA 受理，HRS-4642、HRS-7058 等 RAS 管线推进至 III 期。 考虑到市场竞争激烈，报告将 2026-2028 年归母净利润从 91.36、106.51 和 124.98 亿元下调至 85.30、98.15 和 113.63 亿元，维持“买入”评级，当前价格 47.01 元。 风险包括政策变动、研发失败、经营及市场竞争加剧。

主要观点

• 事件：2026 EADV 大会上，公司自研 IL-23p19/IL-36R 双抗 SHR-1139 与 IL-4Rα 单抗卓托奇拜单抗（SHR-1819）两项研究入选口头报告。

• SHR-1139 II 期中期分析：第 16 周所有剂量组 PASI 90 应答率均显著优于安慰剂（均 P<0.0001），600 mg 组应答率达 92.7%；PASI 75、PASI 100 及 sPGA 0/1 等次要终点同样显著优效（均 P<0.05），既往接受过生物制剂治疗的人群亦展现优异疗效。

• 给药便利性突出：Fc 段修饰延长半衰期、降低给药频率，仅给药 1 次或 2 次疗效即可稳定维持至 1 年，600 mg 单次给药组一年 PASI 90 应答率 90%、PASI 100 应答率 65%，支撑一年两次给药深度清除的差异化定位。

• 安全性可控：大多数不良事件为轻中度，未观察到剂量相关的安全性风险，1 年长期随访未发现新的安全性信号。

• 2026H1 创新药销售收入 88.09 亿元、同比+16.38%，占药品销售收入 63.16%；抗肿瘤 62.65 亿元、同比+2.58%，非肿瘤 25.45 亿元、同比+73.97%；2026Q2 创新药 42.83 亿元、同比增长约 7.9%、环比下降 5.4%，其中非肿瘤 13.32 亿元、同比增长约 60.4%、环比增长 9.8%，延续快速放量。

• 对外许可常态化：2026H1 确认收入 14.22 亿元（含 GSK 收入 11.76 亿元及 Braveheart Bio 里程碑款）；2026 年 5 月与 BMS 就 13 款早期项目达成全球战略合作，相关付款可达 9.5 亿美元（6 亿美元首付款+两笔周年付款各 1.75 亿美元），潜在总交易额约 152 亿美元，另有海外销售分成。

• 全球化多点开花：Kailera（2024 年获授 GLP-1 组合）2026 年 4 月登陆纳斯达克，确认公允价值变动收益 8.21 亿元；瑞维鲁胺欧洲上市申请获 EMA 受理；SHR-A2102（Nectin-4 ADC）、SHR-A1904（CLDN18.2 ADC）多项 III 期推进；HRS-4642（KRAS G12D）联合化疗一线胰腺癌已至 III 期，HRS-7058（KRAS G12C）二线 NSCLC 进入 III 期；SHR-1139 及 HRS-2173 已在海外启动多中心临床。

• 盈利预测下调：2026-2028 年营业收入从 361.35、417.28 和 474.29 亿元下调至 341.74、381.96 和 426.77 亿元，归母净利润从 91.36、106.51 和 124.98 亿元下调至 85.30、98.15 和 113.63 亿元，维持“买入”评级。

• 估值参考：对应 2026-2028 年 EPS 为 1.29、1.48、1.71 元，市盈率分别为 36.58、31.79、27.46。

• 风险提示：政策变动风险、研发失败风险、经营风险、市场竞争加剧风险。

论述逻辑

• 2026 EADV 两项研究入选口头报告 → SHR-1139 II 期中期数据读出：16 周各剂量组 PASI 90 均显著优于安慰剂、600 mg 组达 92.7%，仅给药 1-2 次疗效维持至 1 年且未见剂量相关安全性风险 → 双靶点协同+长半衰期支撑一年两次给药深度清除，为进入全球 III 期开发提供坚实依据、全球化潜力显现 → 叠加 2026H1 创新药收入 88.09 亿元（同比+16.38%）、非肿瘤同比+73.97%，对外许可常态化（BMS 潜在总交易额约 152 亿美元、首付款预期三季度到账），Kailera 上市与 RAS 管线 III 期推进强化创新兑现逻辑 → 考虑市场竞争激烈，下调 2026-2028 年收入与归母净利润预测 → 维持“买入”评级。

关键展望

• SHR-1139 全球 III 期开发在即，II 期结果为其进入 III 期提供依据。

• BMS 交易尚未确认收入，管理层预期首付款于三季度到账；第二笔条件性 2028 年周年付款 1.75 亿美元。

• RAS 通路与海外临床推进：HRS-4642（KRAS G12D，脂质体剂型、具同类首创潜力）联合化疗一线胰腺癌已至 III 期，HRS-7058（KRAS G12C）二线 NSCLC 进入 III 期，SHR-1139 及 HRS-2173 已在海外启动多中心临床。

• 瑞维鲁胺欧洲上市申请获 EMA 受理；SHR-A2102（Nectin-4 ADC）、SHR-A1904（CLDN18.2 ADC）多项 III 期推进。

• 风险提示：政策变动风险，研发失败风险，经营风险，市场竞争加剧风险。

推荐标的

• 恒瑞医药（600276）：6 个月评级“买入”（维持评级），当前价格 47.01 元，报告未给出具体目标价；下调盈利预测后仍维持买入，评级体系对应自报告日后 6 个月内预期股价相对沪深 300 指数收益 20% 以上。

关键图表

图1. 公司 报告 | 公司 点 评