高盛：—中国台湾CCL行业——高端覆铜板毛利率持续扩张，2026年下半年存提价预期，客户已锁定2028年后新增产能

摘要

高盛维持对中国台湾高端覆铜板（CCL）行业的看涨观点，重点推荐EMC（台光电子，2383.TW）和TUC（台燿科技，6274.TWO），两家均维持买入评级。 2Q26业绩方面，EMC核心营业利润高出彭博一致预期18%，毛利率环比提升4.4个百分点至33.9%；TUC核心营业利润高出彭博一致预期7%，毛利率环比提升4.6个百分点至29.7%，均受益于AI服务器新项目量产和全产品线10-60%的提价。 高盛预计2H26 M7及以下等级CCL价格将每季度上涨10-40%以上，M8+高端产品从3Q26末起上涨10%以上。 两家公司2027年月均产能同比增长35-40%，2028年再增20-50%以上，所有新增产能已被AI服务器/LEO/高端交换机客户全部预订。 EMC新目标价NT$10,200（从NT$9,500），TUC新目标价NT$3,010（从NT$2,860）。

主要观点

• EMC 2Q26核心营业利润符合高盛预期、高出彭博一致预期18%，毛利率环比提升4.4个百分点至33.9%，EPS为NT$27.56、高出彭博一致预期16%。

• TUC 2Q26核心营业利润高出彭博一致预期7%，毛利率环比提升4.6个百分点至29.7%，全产品线提价10-60%，但因泰国工厂亏损导致税率高达32%（高盛/彭博一致预期为22%/23%）。

• EMC展望3Q26营收环比增长21%、毛利率从2Q的33.9%扩张至36.8%，主要受Trainium 3/Rubin/TPU v8等AI服务器新项目量产驱动，整体价格预计再涨0-10% QoQ。

• EMC基板CCL业务预计3Q通过验证，4Q26开始贡献盈利，量产后毛利率可达40-50%甚至更高，远高于公司平均水平。

• 高盛预计2H26 M7及以下等级CCL价格每季度上涨10-40%以上，M8+高端产品从3Q26末起上涨10%以上，PCB客户为获取高质量高端CCL以提高良率而愿意接受更高价格。

• EMC和TUC 2027年月均产能同比增长35-40%，2028年至少再增长20-50%；EMC计划1H28从2027年底的930万张/月基础上扩产180万张/月，TUC计划2028至2029年初新增195万张/月产能。

• 所有未来几个季度/年份将上线的新增产能已被高端客户（AI服务器/LEO/高端交换机）全部预订，表明长期需求可持续性。

• EMC盈利预测上调：2026/27/28E净利润分别上调3/7/7%，营收上调2/5/4%，毛利率上调0.2/0.7/1.0个百分点。

• TUC盈利预测上调：2026/27/28E净利润分别上调1/5/7%，营收上调1/1/4%，毛利率上调0.6/1.1/1.1个百分点。

• EMC维持买入评级，新目标价NT$10,200（从NT$9,500），基于2H27-1H28E EPS的27倍市盈率，与过去三年AI组件供应商峰值市盈率一致。

• TUC维持买入评级，新目标价NT$3,010（从NT$2,860），基于2H27-1H28E P/E的22倍，较过去三年行业平均市盈率高2个标准差。

论述逻辑

• 2Q26毛利率扩张已在业绩中验证 → 高盛上调两家公司盈利预测 → 预计2H26价格继续上涨（M7及以下每季度10-40%+，M8+从3Q26末起10%+）→ 毛利率将进一步扩张

• 4Q26传统消费电子需求放缓（90%+低端CCL需求来自消费电子）→ 资金从低端CCL厂商回流高端CCL厂商 → 高端CCL供需进一步收紧 → 价格和ASP持续扩张

• EMC/TUC大规模扩产（2027年+35-40%，2028年+20-50%）→ 供应链核查显示所有新增产能已被AI/LEO/交换机客户预订 → 长期需求可持续 → 维持买入评级并上调目标价

关键展望

• 2H26 M7及以下等级CCL价格每季度上涨10-40%以上，M8+高端产品从3Q26末起上涨10%以上。

• EMC基板CCL业务预计3Q通过验证，4Q26开始贡献盈利，量产后毛利率可达40-50%以上。

• TUC泰国工厂预计3Q26达到盈亏平衡，税率将趋于稳定（2Q26因泰国工厂亏损导致税率高达32%）。

• EMC目标价NT$10,200（基于27x 2H27-1H28E EPS），TUC目标价NT$3,010（基于22x 2H27-1H28E P/E），均维持买入评级。

推荐标的

• EMC（台光电子，2383.TW）：维持买入，目标价NT$10,200（从NT$9,500），基于27x 2H27-1H28E EPS。高端HDI材料市场份额70%+，SLP材料市场份额90%+，服务器市场份额从Purley世代<10%提升至Whitley/Eagle Stream的15-20%/20+%。

• TUC（台燿科技，6274.TWO）：维持买入，目标价NT$3,010（从NT$2,860），基于22x 2H27-1H28E P/E，较过去三年行业平均市盈率高2个标准差。

关键图表

图1. EMC earnings comparison table EMC (2383.TW) 2026 YoY Bloomberg consensus

图2. TUC earnings comparison table TUC (6274.TW) 2026 Q00 YoY Bloomberg consensus PAL Actual GS Dis)

图3. We expect both EMC and TUC GM to start the

图4. 报告关键图表（第3页）

图5. EMC P&L table _ 2026 _sazre samme sane same _2025

图6. TUC P&L table _2azre _sorre tame _028¢ samme _205 Spang nama CCS CT

图表 6